Seçim Sarmalı

secimm

CHP ile yapılan görüşmelerin başarısızlıkla sonuçlanmasının ardından gözler bugün yapılacak MHP görüşmesine çevrildi. Başbakan Davutoğlu’nun Bahçeli ile yapacağı toplantıya iki alternatif teklifl e gitmesi bekleniyor.

  1. Sınırlı süreli koalisyon teklifi: Daha önce CHP’ye de sunulan bu teklifte MHP’ye sınırlı süreli bir hükümet kurma önerilecek. Görev süresi muhtemelen bir yıldan daha kısa olacak bu hükümetin önceliği ülkeyi seçime taşırken biriken acil sorunlara çözüm getirmek olacak. 
  2. Azınlık hükümeti: Mevcut hükümet ile en kısa zamanda (Ekim sonu – Kasım ortası) seçime gidilmesi için MHP’den destek istenecek. Cumhurbaşkanı tarafından seçimlerin tekrarlanması kararı verilmesi durumunda kurulacak seçim hükümetinde tüm partiler yer alıyor. HDP’nin hükümette yer almaması için MHP’nin Ak Parti’ye destek vereceği ümit ediliyor. 

Ankara kulislerinde gelen sinyaller MHP ile yapılacak görüşmelerin ‘sınırlı bir hükümet’ çözümü ile sonuçlanması ihtimalinin çok düşük olduğunu gösteriyor. Hafta sonu yaptığı MYK toplantısında erken seçime destek vermeme kararı alan MHP’nin Davutoğlu’nu görevi Cumhurbaşkanına iade etmeye zorlaması bekleniyor. Genel görüş, bu meclisten kalıcı bir hükümet çıkması şansının sıfıra indiği yönünde. MHP ile yapılacak görüşme daha çok seçimlere hangi hükümetle gidileceğini göstermesi açısından önemli. Bu saatten sonra Ak Parti – MHP hükümetinin kurulması çok zor gözüküyor.

Bizim görüşümüz de önemli bir değişiklik yok. Seçimler sonrasındaki ilk değerlendirmemizde, siyaset sahnesinde ve toplumdaki kutuplaşmanın kalıcı bir koalisyon hükümeti kurulmasını zorlaştırdığını savunuyorduk. Şimdi de aynı görüşteyiz. Koalisyon senaryolarına vade sonuna yaklaştıkça değeri sıfıra giden bir opsiyon gibi yaklaşıyoruz. Seçimlerin hemen sonrasında bir yıl içinde erken seçime gidilmesine %60 ihtimal veriyorduk. Koalisyon görüşmelerinin başlamasının uzaması ve müzakere sürecine bir türlü geçilememesi üzerine Temmuz ayında bu ihtimali %80’e artırdık. Geçen hafta açıklanan anket sonuçlarında Ak Parti’nin oylarında görülen iki puan civarı artış erken seçim ihtimalini %100’e yaklaştırdı.

Ekonomi kulislerinden gelen haberler de erken seçim yoluna girdiğimizi gösteriyor:

  1. Emekli, dul ve yetimlerin TOKİ’den avantajlı koşullarla ev almasının yolu açılıyor.
  2. Emeklilere 700 TL kurban yardımı yapılması,
  3. Maaş ödemeleri için bankaların emeklilere 800 TL’ye ulaşan promosyon ödemesi yapması için görüşmeler sürüyor.

Lafı çok uzatmayalım. Türkiye seçim sathına girdi. Daha doğrusu seçim sathında kalmaya devam ediyor. Önümüzdeki dönemde yayınlanacak kamuoyu anketleri büyük önem taşıyor. Önümüzdeki dönemde seçmenin tercihi son anketlerdeki gibi olmaya devam ederse Türkiye bir seçim sarmalına girebilir. Piyasalar henüz bu senaryoyu fiyatlamaya çok uzak. Ancak asla asla dememek lazım.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Çin Borsası ve Souk al-Manakh

Chinese stock investors check their shar

A�in endeksinde deAYer kaybA� A�ngiltere’nin GDP’si kadar oldu manAYetlerini gA�rmüAYsünüzdür. Bu tam olarak ne ifade ediyor? A�in hisseleri A�ngilterea��nin GDPa��si kadar yükselirken bu karlarla destekleniyor muydu? üretim mi artmA�AYtA�?A�Krediler üretkenA�yatA�rA�mlara mA� aktarA�lmA�AYtA�? Benim de detaylarA�na yeni vakA�f olduAYum az bildiAYiniz bir balondan ufak bir kesit paylaAYarak hisse piyasalarA�nA�n sildiAYi deAYerin anlamsA�z olduAYunu vurgulamak istiyorum.

Introducing: Trading for the 21st century

platforms_screenshot

Recently, our exclusive Turkish partner İş Yatırım, launched a marketing campaign featuring its brand-new offering, TradeMasterFX Plus powered by Tradable trading technology. When watching the advertisement, you’ll notice that the key feature of the platform is unlike that of many other trading platforms − in fact, at first glance, it might not feel like an advertisement for a trading platform at all.  As the CEO & Co-founder of Tradable, I’d like to offer some insight into why we build Tradable and why we believe it brings trading into the 21st century.

Most trading platforms in the market today are still based on technology that dates back to the late 90s.  At a time when trading was reserved mainly for heavy institutions on Wall St. and select individuals that had to place phone calls to their brokerage in order to place orders.  With the uprising of the Internet, the process of getting a quote, placing a trade, and getting a confirmation, suddenly all happened on your screen, within milliseconds. This greatly democratized the access to the financial markets and brought about e-trading as we know it today.

The problem facing many traders today, however, is that trading is not just about getting a quote and placing a trade anymore. There’s much more to becoming a successful trader than that. A quick look into the various trading communities flourishing online will show you the simple truth that traders are different. There are different philosophies, trading styles and trading tools, which sets good traders apart from bad ones. A quick Google search for “financial trading tools” will list over 100,000,000 search results. And for good reason: Like a contractor, a carpenter or a software developer − it’s difficult to succeed in trading without the right tools. But how do you find the right tools in a world where you get over a hundred million search results when searching your topics? The bottom line is that while there is a great number of tools out there to help traders trade better, with today’s traditional platforms, it’s difficult to find the right tools and to make them work with your existing trading platform.

This is where Tradable comes in.

Jannick Malling HD_profile_picIn a world where there is a wealth of information available, the challenge becomes arranging it, rather than producing it. So when we started Tradable, we threw out the traditional rulebook for financial trading and fundamentally tried to re-think how you would build a trading platform for the 21st century: In an era where the world’s largest transportation company (Uber) doesn’t own any cars, where the world’s most popular media owner (Facebook) creates no content and the world’s most valuable retailer (Alibaba) has no inventory – how do you build a smarter, sustainable and more valuable trading platform?

The answer we found in combining the best of the sharing economy, cloud computing and modern user experiences.

We’ve designed Tradable from the bottom up not just to be a platform for trade execution, but to be a one-stop-shop for all your trading needs.  We do this by bringing all of your trading tools into the trading platform environment. When all your trading tools sit within one integrated platform, they can all talk with each other, which makes everything much smarter and much easier. Your risk management tool knows when your automated trading tool just sent an order to the market. If you forgot to protect it, it can automatically protect it for you. Your charting applications know what positions you have and can visualize those in real-time.  Your audio alert tool can provide you visual and audio notifications when your margin settings are about to get hit.

Moreover, as an open platform, we crowd-source these tools from some of the most experienced traders in the world and makes them available for any clients of our brokerage partners, with the click of a button. In other words, you install the platform once. And from there, you can add any trading tool integrated with your account with simply one click.

Since our launch in 2012, we quickly went on to gain recognition from our industry peers by being voted “Most Innnovative Financial Product” at the largest industry trade show. We believe the recognition comes from realizing that an open model where people can share their trading tools in a much easier way, ultimately benefits everyone; brokers, developers and traders alike. Since our inception, we have launched in markets such as the US, Japan and the UK, providing new ways of idea generation, trade entry, risk management, technical analysis and much more. And we’re excited to have finally brought this to the Turkish marketplace as well.

This paradigm shift from a world of fragmented, disconnected trading tools to having everything integrated in one, beautiful and easy to use trading experience, is what Tradable and TradeMasterFX Plus is all about. And it’s how we envision a trading platform should work in the 21st century.

Jannick Malling

Tradable
CEO & Co-founder
@malling twitter.com/malling
linkedin.com/in/jmalling

ga_coverBu yazı Mehmet Tolga Özgür tarafından dilimize çevrilerek Capital Dergisi ile ortak hazırladığımız Geniş Açı ekinde yayımlanmıştır.  

Geniş Açı’nın Temmuz ayında yayımlanan “Sermaye Piyasalarında Dijital Dönem” konulu sayısına buradan ulaşabilirsiniz.

468x68

Güneşin fethi uzak…

Güneşin fethi uzak…

Bir Amerikalı, bir Rus ve Temel uzay yolculuğu üzerine konuşuyorlar. Temel’in Amerikalı ve Rus ile ne işi olur, uzay yolculuğundan ne anlar diye sormayın. Fıkra bu. Her şey olur. Amerikalı, tüm özgüveniyle Aya ilk biz gittik, Mars’a da biz gideceğiz diyor. Rus uzaya ilk nasıl gittiysek Mars’a da biz gideceğiz diyor. Temel aşağı mı kalacak. Mars’a hanginiz giderse gitsin, biz güneşe gideceğiz diye ısrar ediyor.  Amerikalı ve Rus hayatlarında ilk kez bir konuda anlaşıp Temel’i gerçekçi olmaya davet ediyor. Güneşe gidemeyeceğini, daha yaklaşırken uzay aracının eriyeceğini anlatmaya çalışır. Temel aldırmaz bile. Herhalde önlemimi alacağım, öğlen sıcağında gitmeyeceğim der.

Büyük hedefler konulmasına karşı değiliz. Yüksek hedefler bir ailenin, şirketin veya ulusun bir amaç için bir araya gelip, canla başla çalışmasını sağlayabilir.  Bu anlamda ulaşılabilir bulmasak da Cumhuriyetin yüzüncü yılı için konan 2023 hedeflerini destekliyoruz.  Ancak uzun vadeli hedefler için geleceğe bakarken hemen önümüzdeki engele takılıp düşmeyelim. En büyük 10 ekonomi arasında yer almayı hedeflerken en kırılgan 5 ekonomi arasında yer almak acı veriyor. Nereden çıktı şimdi bunlar, ne güzel fıkra anlatıyordun demeyin. Geçtiğimiz haftalarda piyasalarda fıkra tadında bir kriz yaşandı. Olay hükümet kanadı ve Cumhurbaşkanından Merkez Bankası’na yapılan yüksek dozlu müdahaleler ile başladı.

Petrol fiyatlarındaki düşüşü arkasına alan Merkez Bankası Ocak ayından başlayarak politika faizinde 75 baz puan,  üst bantta 50 baz puan faiz indirimine gitti. Fed’in faiz artışını öne alabileceği yönündeki işaretler ve ABD dolarındaki güçlenme sinyallerine rağmen risk alarak yapılan faiz indirimi hükümeti ve Cumhurbaşkanını mutlu etmedi. Büyük hedefleri olan bir ülke küçük faiz indirimleri ile yetinemezdi. Eleştirilerin dozu arttıkça piyasalardaki gerginlik arttı. Türk lirası dolara karşı %14 değer kaybederken, gösterge faiz oranı %9 seviyesine ulaştı. Merkez Bankası’nın faiz indirim adımlarına rağmen küresel dalgalar ve politika şoku ile finansal koşullar sıkılaştı. Temel güneşe gitmeyi hedeflerken yediği istem dışı kavança ile tekneyi ve yolcuları tehlikeye attı.

Bundan sonra ne olacak.  Hükümet ve ekonomi işini doğru yapıp, tekneyi ilk limana sokmaya çalışacaklar. Üç ay içinde yapılacak genel seçimler öncesinde vites küçültmek politik olarak arzu edilen bir durum değil. Ancak doların dünya piyasalarında %10 – %20 aralığında değer kazanmasının beklendiği bir ortamda başka çaremiz yok.
Lafı uzatma sadede gel diyen okurlar için güncele dönelim. Haftaya piyasaları ısıtabilecek üç temel olay var.  Merkez Bankasının Salı günü,  Fed’in Çarşamba günü açıklayacağı  para politikası kararları ve Fitch’in Cuma günü açıklayacağı gözden geçirme raporu.

Türkiye’nin algılanan iktisadi ve siyasi riskinde geçtiğimiz haftalarda sert bir kırılma yaşandı. Küresel yatırımcılar Türkiye’yi yeniden en kırılgan beş ülke arasında görmeye başladı. Hal böyle iken Merkez Bankası’nın faiz indirerek ateşe benzin dökmesini beklemiyoruz.

ABD’de açıklanan son veriler büyümenin sanıldığı kadar güçlü olmadığını gösteriyor. ABD hanehalkı düşük petrolün getirdiği faydanın önemli bir kısmını tasarruf etmeye başladı. İstihdamdaki artışa rağmen ücret artışlarının yavaş olması da  ekonominin çok güçlü olmadığını gösteriyor.

Bu nedenle Fed’in Çarşamba günü yapacağı açıklamada “sabırlı” kelimesini koruyacağını ve faiz artırmakta aceleci olmayacağını öngörüyoruz. İlk faiz indiriminin Haziran ayı yerine Eylül veya Aralık ayında olmasını daha muhtemel buluyoruz.

Fitch cephesinde de görece iyimser bir görüşümüz var. Dış  konjonktürdeki bozulma  ve politika risk primindeki artışa rağmen  Türkiye’nin notunda veya görünümünde bir bozulma öngörmüyoruz. Dış denge ve enflasyon cephelerinde elde edilen kazanımlar Fitch’in bekle ve gör politikasını  sürdürmesi için yeterli olacaktır.

Toparlayacak olursak Türkiye ekonomisi ve piyasalar önümüzdeki aylarda zorlu bir konjonktürden geçecek. Söz konusu konjonktürde ekonomi yönetiminin güneşin fethine değil gemiyi limana yakın sulara götürmesinde fayda var. Benzer şekilde yatırımcılar önceliği büyümeye değil sermayenin korunmasına vermeli.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

mail rapor altı TEFAS

Para: Varlığı bir dert yokluğu yara

6881494634_7ae0ae1168_zAslA�nda bu uzun süredir yazmayA� düAYündüAYüm bir konu ancak Danimarka”nA�n bono ihraA� etmeyi durdurmasA� tetikleyici oldu. ülke 2015 yA�lA� iA�in 11.4 bn dolarlA�k ihraA� planlamA�AYtA� ve banka fiskal durumun iyi olmasA� nedeni ile bu kararA� alabileceAYini sA�yledi. Ancak bir an iA�in durumun bu olmadA�AYA�nA� var sayalA�m. YazacaAYA�m her AYey zaten 2008″den bu yana (daha A�nce de kavramlar vardA� elbette ama hA�z kazandA�) çok ateAYli AYekilde tartA�AYA�lan konular. Google”a MMT veya Chartalism, Metallism vs. yazarsanA�z aAYaAYA�da yazdA�klarA�mA�n alA�ntA� olduAYunu gA�receksiniz. Bu nedenle tek tek tüm kaynaklarA� belirtmeyeceAYim. AyrA�ca Warren Mosler”da tanA�AYtA�AYA�m ve bu konularda zaman zaman tartA�AYma fA�rsatA� bulduAYum birisidir. KA�sacasA� yazdA�AYA�m her AYey daha A�nceden yazA�lmA�AYtA�r, ben sadece tartA�AYma ufkumuzu geniAYletmek iA�in A�zetliyorum.

Sistem Nasıl Çalışıyor-1

AltA�n StandardA� GerA�ekte NasA�l A�alA�AYA�r?

Bu ilk bA�lüm, A�nümüzdeki günlerde günümüz ve yakA�n geleceAYi yazacaAYA�m. Nixon Azoku uzun süren dengesizliklerin bir anda sona erdirilmesi olduAYu gibi A�nümüzdeki dA�nemde dolarA�n aAYA�rA� kuvvetlenmesi benzer bir adA�ma neden olacak. En büyük sorun QE’nin para basma, kredinin mevduattan geldiAYi, altA�n sisteminin altA�n kadar para vs. sanA�ldA�AYA� bir ortamdan geA�iyor olmamA�z.

Dünya gA�rünürde yavaAY, sA�radan insan iA�in hissedilmeyen ama geri planda hA�zla yeni bir para sistemine doAYru yol alA�yor. Akademik yayA�nlar, bir anda ortaya A�A�kan bitcoin ve benzeri para birimler, Apple Wallet, Alibabaa��nA�n A�ina��in en büyük para fonunu oluAYturmasA�, elektronik para tartA�AYmalarA� ve global dengesizlikler bunun iAYaretleri. YazA�ya A�nce altA�n sistemine deAYinerek baAYlayacaAYA�m. ardından Bretton Woods, sonrasA� ve cari sistemin incelenmesiyle bir sonuca varmaya A�alA�AYacaAYA�m. Bu iyidir AYu kA�tüdür olarak bir tespitim yok. Henüz kaldA�raA�lA� FX seviyesinde olan bizim piyasamA�z aA�A�sA�ndan çok uzun bir yol olsa da gelecek zannedilenden daha yakA�na��

Kredi Kartının Doğru Kullanımı ve Sermaye Piyasaları

Bilindiği gibi ikisat bir sosyal bilimdir, fen bilimi değildir. Bundan dolayı iktisadi gelişmelerin arkasında sadece rakamlar değil, davranış modelleri, moda ve en önemlisi fayda gibi konular da  aranır. Sermaye piyasaları ise iktisat içinde önemli bir alan kaplar ve kapladığı bu alan da kısa, orta ve uzun vadede doğrudan ya da dolaylı bir çok unsurdan etkilenir.

Bu etkiler bazen hiç aklımıza gelmeyen ya da arasında bağlantı olabileceğini düşünmediğimiz unsurlar da olabilir. Örneğin, son günlerin önemli gündem maddelerinden biri de kredi kartı kullanımıyla ilgili getirilecek yeni düzenlemeler. Bazı bankalar tarafından kredi kartı limitlerinin kullanıcının ödeme gücünün üzerinde belirlenmesi ve bazı kullanıcılar tarafından kredi kartının ödeme aracından ziyade borçlanma aracı olarak görülmesi, bahse konu düzenlemelerin temel nedenleri olarak ifade ediliyor.

Kredi kartı kullanımının sermaye piyasalarıyla ilgisi de doğrudan kurulamayabilir, o nedenle sözü fazla uzatmadan doğru kredi kartı kullanımı ile, yani kullanıcının kredi kartını mali gücü oranında bir borçlanma aracı olarak değil, ödeme aracı olarak kullanması ile sermaye piyasaları arasındaki bağı basit bir şekilde izah etmeye çalışayım.

Yapılan alışverişlerde kredi kartı kulllanımı, paranın fiilen el değiştirmemesi anlamına gelir. Paranın fiilen el değiştirmemesi ise ödeme işlemlerinin banka hesapları üzerinden gerçekleşmesi, bu da kaydi paranın, bir başka ifadeyle bankada bulunan paranın artması anlamına gelir. Kaydi paranın artması, bankaların krediye yönlendirebileceği para miktarının artmasına, bu şekilde artan para arzı da faiz oranların düşmesine neden olur. Faiz oranlarının düşmesi ise yatırım iştahı ve dolayısıyla yatırım talebini artırırken, artan yatırım talebi de istihdam ve üretim seviyesinde artış meydana getirir.

Artan üretimin karşılığı olan milli gelir artışı, Türkiye gibi tasarruf eksikliği nedeniyle önemli sıkıntılar yaşayan ülkeler için hayati önem taşır. Zira, milli gelir arttıkça tasarruf oranının da yükselmesi beklenir. Tasarrufların artması, sermayenin tabana yayılmasını sağlar ve bu da yatırım araçlarına geniş bir tabandan yatırım yapılmasına, yoğunlaşma riskinin azalmasına ve dahili/harici krizlerde piyasalardaki dalgalanmanın azalmasına sebep olur. Tabii sermayenin tabana yayılması için sadece milli gelirin ve toplam tasarrufların artması değil, artan milli gelirin de mümkün olduğunca adil dağılması  gerekir.

Sonuç olarak, kredi kartının doğru kullanımı sermayenin tabana yayılmasını sağlayarak sermaye piyasalarına bu şekilde  etki eder. Kredi kartı kullanımını sadece son günlerin gündem başlıklarından biri olduğu için konu ettim.  Sermaye piyasalarımızın gelişimi için büyük önem taşıyan tasarrufların artırmasına etki eden doğrudan ve dolaylı bir çok başka unsur olduğu dikkatlerden kaçmamalıdır.

Ozan Altan

Müdür Yardımcısı | Yatırımcı İlişkileri

Kapitalizmin Krizi üzerine-2: Hayek ve Özel Para

Adam Smitha��e GA�re Devlet:

A�lk yazA�yA�A�2015-2017 deAYiAYim dA�nemi diyerek bitirmiAYtim. AslA�nda benim kafamdaki ikinci yazA� bu deAYildi, ancak geliAYmeler nedeni ile sA�ralamayA� deAYiAYtirmek doAYru olabilir. YaAYananlar bahsettiAYim deAYiAYimle doAYrudan iliAYkili olduAYundan, anlaAYA�lmasA� da büyük A�nem taAYA�yor. A�nce doAYru bilinen bir yanlA�AYa deAYinmek istiyorum. Piyasa güA�lerine inanan gA�rüAYlerin A�oAYunluAYu kaynaAYA�ndan deAYil de türevin türevinden A�AYrenildiAYi iA�in Adam Smith sanki her AYeyi piyasa güA�lerine ihale etmiAYtir gibi anlatA�lA�r.

Smith a�?The Wealth of Nationsa�? adlA� eserinde devletin gA�revlerini yani a�?devleti Devlet yapana�?A� unsurlarA� 3 baAYlA�k altA�nda tanA�mlar:

  • Savunma
  • Adalet
  • AltyapA�
  • Sosyal Kurumlar

AAYaAYA�da konularA� derinlemesine anlattA�AYA� bA�lümlerin giriAY kA�sA�mlarA�nA� paylaAYA�yorum.

A�A�A�A�A�A�A� *The first duty of the sovereign, that of protecting the society from the violence and invasion of other independent societies, can be performed only by means of a military force

*The second duty of the sovereign, that of protecting, as far as possible, every member of the society from the injustice or oppression of every other member of it

*The third and last duty of the sovereign or commonwealth is that of erecting and maintaining those public institutions and those public works, which, though they may be in the highest degree advantageous to a great society, are, however, of such a nature that the profit could never repay the expence to any individual or small number of individuals, and which it therefore cannot be expected that any individual or small number of individuals should erect or maintain.

Bu giriAYi yapma nedenim a�?gerA�eka�? Adam Smitha��i tanA�tmaktan ziyade bir noktaya dikkat A�ekmek. Smith devletin gA�revlerinden birisini a�?para basmaka�? veya a�?arzA� kontrol etmeka�? olarak tanA�mlanmamA�AYtA�r. Oysa bugün deAYil yaygA�n tam anlamA� ile ezici gA�rüAY bu a�?monopolüna�? devletlerin hakkA� olduAYu yA�nündedir.

a�?Bita�?pazarA�na Nur mu yaAYA�yor?

SanA�rA�m bu aA�A�klamadan sonra konuyu nereye getireceAYim belli olmuAYtur : Bitcoin ve A�zel para kavramA�. Bu konu hakkA�nda ciddi miktarda literatür oluAYmaya baAYladA�. Gerek yabancA� gerekse yerli kaynaklardan Bitcoina��in ne olduAYuna dair pek çok yoruma ulaAYabilirsiniz. Bu konuyu gerA�ekten anlamak isteyenler konunun yaratA�cA�sA� Satoshi Nakamoto (gerA�ek adA� deAYil) tarafA�ndan 2008 KasA�mA�nda yazA�lan Bitcoin: A Peer-To-Peer Electronic Cash SystemA�baAYlA�klA� A�alA�AYmayA� okuyarak iAYe baAYlamalA� (mümkünse ITa��ci bir arkadaAYA�nA�zla beraber). Konumuz Bitcoin olmadA�AYA�ndan ben sadece bir A�zeti paylaAYA�yorum:

Bitcoin bir a�?Merkez BankasA�a�? veya muadili tarafA�ndan a�?basA�lamaza�?. Daha ziyade bir emtiayA� anA�msatan AYekilde bilgisayar diline yerleAYmiAY olan a�?mininga�? a�?block chaina�? a�?blocka�? gibi tabirlerle tanA�mlanan bir proses neticesinde bitcoin a�?üretilira�?.

BasitleAYtirmek gerekirse bilgisayar aAYA�rA� karmaAYA�k bir algoritmaya uygun bir rakam bulduAYunda bir bitcoin a�?üretilmiAYa�? olur. Yeni her block yeni 25 bitcoin anlamA�na gelir. Azu ana kadar olan istatistiklere gA�re her 4 yA�lda bir yeni block’lar üretilerek basA�labilecek bitcoin miktarA� 50% azalmaktadA�r. Daha A�nce bir block karAYA�lA�AYA� 50 bitcoin olurken 2012 KasA�mA�’ndan itibaren bu miktar 25a��e gerilemiAYtir. Cari durumda olabilecek max. bitcoin miktarA� 21 milyon olarak hesaplanmA�AYtA�r. Yani az A�nce belirttiAYim algoritmaya uygun sayA� adedi sadece 21 milyondur.A� Block üretimi karAYA�lA�AYA�nda bitcoin üretimi azalan bir seyir izlediAYinden uzmanlar yakA�n tarihte block üreticilerinin teAYvik edilmesi iA�in bir iAYlem vergisi oluAYabileceAYini düAYünüyor.

Bir Bitcoine sahip olmanA�z ve baAYkalarA�nA�n sizin adına�za bitcoinleri kullanmamasA� iA�in herkesin bir a�?cüzdanA�a�? olmasA� gerekiyor. Bitcoin a�?public key cryptographya�? olarak tanA�mlanan bir sistemi kullanarak kiAYilere A�zgü kamuya aA�A�k ve A�zelA� anahtarlar üretiyor. Sadece A�zel anahtar kullanA�larak iAYlem yapA�labiliyor ancak kamuya aA�A�k anahtarA�nA�zla da iAYlemi yapanA�n siz olup olmadA�AYA�nA�z herkes tarafA�ndan tespit edilebiliyor.

Basit bir iAYlem AYu AYekilde gerA�ekleAYecek:

  • A kiAYisi B kiAYisine 1 birim bitcoin gA�nderecek.
  • B kiAYisi Aa��ya adresini gA�nderiyor
  • A bir a�?iAYlem mesajA�naa�? Ba��nin adresini ve bitcoini koyuyor.
  • A A�zel anahtarA� ile iAYlemi onaylA�yor ve karAYA� tarafa doAYrulamasA� iA�inA� kamu anahtarA�nA� aA�A�klA�yor.
  • A bitcoin sistemine iAYlemi aA�A�klA�yor (2. AAYamadan sonrasA� sistemde otomatik)

A�AYlem tamamlandA�ktan sonra detaylar olabilecek en çok sayA�da bilgisayara gA�nderiliyor ve hepsi daha A�nceki iAYlemlerin de tutulduAYu block zincirlerine ekleniyor (sistem bir AYekilde iAYlemin geA�erliliAYini okuyabiliyor a��proof of work- diyorlar) ve sistem her zaman en güncel blok zincirini tespit edebiliyor.Yani iAYleminiz AAYdaki herkese aA�A�klanA�yor… Böylece A kiAYisi Ba��ye gA�nderdiAYi bitcoinleri bir daha kullanamA�yor. A�AYlemleri AYuradan gA�rebilirsiniz.

GA�rüldüAYü üzer iAYlem boyunca adına�z soyadına�z, vergi numaranA�z, e-mailiniz, kullanA�cA� adına�z ve AYifreniz gibi detaylar yok. Her hesap bir adres ve A�zel anahtara baAYlA� ve bunlarA�n kayA�tlA� olmasA�na gerek yok (bu aA�A�dan nakit kullanarak A�demeye benziyor) . Adres ise 27-34 alphanumeric sembolden oluAYan ve 1 veya 3 ile baAYlayan a�?31uEbMgunupShBVTewXjtqbBv5MndwfXhba�? gibi bir AYey.A� Sadece okuyarak yorum yazmA�AY olmamak iA�in bu aAYamalarA� AYahsen de test ettim.

Bitcoin fiyatlarA�nA�n 1200 dolara gelmesi ile bunun bir balon olduAYu,A�Lale, Nasdaq, Konut balolarA� ile karAYA�laAYtA�rA�ldA�AYA�nA� ve A�A�küAYün kaA�A�nA�lmaz olduAYuna dair de pek çok yorum yazA�ldA�. HayA�r Bitcoin bunlarla karAYA�laAYtA�rA�labilecek bir enstrüman deAYil.

Bitcoin adA� ile deAYil a�?kavramA�a�? ile tartA�AYA�lmasA� gereken bir konu. Basit bir sorun üzerinden gidelim. ParanA�n 3 fonksyonu vardA�r. Hesap birimi olmasA� (unit of account), deAYiAYim birimi olmasA� (medium of exchange) ve saklama aracA� olmasA� (store of value). Bitcoina��in benzetildiAYiA� yukarA�daki a�?balonlara�? bu tanA�mlara uyuyor mu? Bitcoin uyuyor mu?

Bitcoin veya XYZCoin sadece Paypal veya Western Union yerine bir elektronik A�deme sistemi mi (ki yaratA�cA�sA� bunu düAYünmüAY) yoksa kamunun kontrolü dA�AYA�nda bir para olabilir mi? önemli olan ve ABDa��de tartA�AYA�lan da bu. Lale bir A�lA�üde olsa da Nasdaq balonu veya konut balonu veya South Sea hiA�bir zaman devletin para basma gücüne meydan okuyabilecek bir sisteme dA�nüAYme potansiyeli olan finansal geliAYmeler deAYildi. Bir trader iA�in Bitcoina��in fiyatA� önemli olabilir. Bu yazA� dizisi iA�in ise Bitcoina��in temsil ettiAYi fikir çok önemli.

Hayek Ve A�zel Para

Bu da iA�ine girdiAYimizde A�A�kmanA�n oldukA�a zor olacaAYA� diAYer bir konuya bizi getiriyor. Konuyu, gA�rüAYleri kesin doAYru olduAYundan deAYil ancak alternatifi düAYünmeye sevk ettiAYinden, Nobel A�düllü ve Avusturya okuluna mensup ekonomist F.A Hayeka��in a�?Denationalisition of Moneya�? adlA� eserini kaynak kullanarak tartA�AYacaAYA�m. 2000 yA�llA�k yerleAYik gA�rüAYü destekliyor olsanA�z bile aksi gA�rüAYe AYahit olmak iA�in okunmalA�.

Hayek kitabA�nA� o dA�nemde Avrupa BirliAYinin temellerinin atA�lmasA� üzerine yazmA�AYtA�r. AslA�nda kitapta Euroa��nun (henüz sadece teorik kavramA� vardA�r) neden A�alA�AYmayacaAYA�na vs de deAYinmiAYtir ancak ana fikri a�?Paraa��nA�n kontrolü A�zelle ellerde olmalA�a�?dA�r. This seems to me both preferable and more practicable than the utopian scheme of introducing a new European currency, which would ultimately only have the effect of more deeply entrenching the source and root of all monetary evil, the government monopoly of the issue and control of money.a�? a�?ütopik bir fikir olan yeni bir Avrupa para birimine oranla daha tercih edilebilir ve uygulanabilir gA�rün gA�rünüyor, zira son noktada bu (Euro) tüm parasal kA�tülüklerin anasA� olan devletin para basma ve kontrol etme monopolü sadece daha da pekiAYtirecektira�?.

KitabA� A�zetlemeyeceAYim ancak Hayeka��in A�zel parasA�nA� A�zetlememde fayda var. Hayek devletin (legal tender vs) izin vermesi durumunda serbest piyasanA�n çok daha kaliteli, limitli ve deAYerli a�?fiat paraa�?A� üreteceAYini savunur (dikkat edin altA�na dayalA� deAYil, bir Avusturya ekonomisti aA�A�sA�ndan bu büyük bir sapma aslA�nda). Bir A�zel firma (Hayek banka olarak veriyor) a�?Ducata�? adA�ndan yeni bir birimi piyasaya sürer ve sA�z konusu birimiA� taban olmak kaydA� ile A�r. min 100 dolar ve Euro karAYA�lA�AYA� istenildiAYinde geri alacaAYA�nA� aA�A�klar. Bu garanti nedeni ile Banka 100 dolar deAYerindeki Ducata��A� muhtemelen 105 dolardan satacaktA�r. ardından Banka tüketicilerin talebine baAYlA� olarak Ducata��A� bir (ihtiyaA�lardan oluAYan) sepete fixler ve 1 Ducata��A�n a�?her zamana�? bu sepeti satA�n alacaAYA�nA� aA�A�klar. Bu noktada Bitcoina��de AYu anda olmayan bir eksiklik Banka tarafA�ndan tamamlanacaktA�r. AAYA�rA� volatilitede veya sepet/deAYer kazanA�r/kaybederse Banka piyasa iAYlemleri ile bu geliAYmeleri telafi edecek ve dengede tutacaktA�r. Aksi durumda zaten piyasa daha dengeli olan diAYer bir paraya geA�iAY yapacaktA�r. Teori elbette burada bitmiyor. Hayek pek çok unsur gibi a�?kanuni paraa�? (legal tender) kavramA�nA�n devlet tarafA�ndan nasA�l manipüle edildiAYini de anlatA�yor. Gresham Kanunu, deflasyon, enflasyon, A�demeler dengesi, muhasebe vs de deAYindiAYi konular arasA�nda.

Devletin monopol olduAYunu, cari kaAYA�t para (fiat money) sisteminin aslA�nda batA� icadA� olmadA�AYA� ve A�ina��in (Bitcoina��i kA�smen ilk yasaklayan ülke) çok A�nceki yüzyA�llarda uyguladA�AYA� gibi konulara girmiyorum. Ancak devam etmeden A�nce baAYka bir a�?monopolea�? bankalara deAYinmemiz gerekiyor. Tüm ders kitaplarA�nda paranA�n (bankacA�lA�k sistemi tarafA�ndan) yaratA�lmasA� aynA� AYekilde anlatA�lA�r. Fractional Reserve Banking olarak bilinen sisteme gA�re mevduatA�nA�zA� bankaya yatA�rdA�AYA�nA�zda banka belli kA�smA�nA� rezerv olarak tuttuktan sonra kalanA�nA� kredi olarak kullandA�rA�r. Bu miktar baAYka bir bankaya mevduat olarak girer ve yine rezerv kA�smA� ayrA�ldA�ktan sonra krediye dA�nüAYür ve bA�yle devam eder. Money Multiplier yani para A�arpanA� da bu geliAYmenin A�zetidir.

TartA�AYmaya aA�A�k olsa da ben kendi fikrimi belirtiyorum; yukarA�da yazdA�klarA�m tamamen yanlA�AY. Cari sistemde mevduat krediyi yaratmaz aksine kredi mevduatA� yaratA�r ve bankalar bu operasyonun ardından rezervleri bulur. a�?In many cases, banks borrow in that market specifically to meet reserve requirements.a�? . Banks do not, as too many textbooks still suggest, take deposits of existing money fromsavers and lend it out to borrowers: they create credit and money ex nihilo a�� extending a loan to the borrower and simultaneously crediting the borrowera��s money account . Eski FSA BaAYkanA� Adair Turner a�?The Fed is responsible for distributing currency and coin to depository institutions, and for ensuring that enough currency and coin are in circulation to meet public demanda�? .

Konuyu daha detaylA� tartA�AYmak isteyenler mail atabilir. Ana fikir içinde bulunduAYumuz finansal sistemde para yaratma yetkisi sadece FEDa��e ve FEDa��in istediAYinde kontrol edebileceAYi bankalara aittir. A�AYte AYeytanA�n gizli olduAYu detaya��

SonuA� olarak belki Bitcoin deAYil ama Bitcoin denemesi a�?A�zel paraa�? ve devletin para üzerindeki monopolünün sorgulanmasA�na neden olabilir. Cornella��in de bulunduAYu Ithacaa��da Ithaca hoursA�veya Berkshares gibi A�zel paraya benzer uygulamalar zaten mevcut, ABDa��de daha A�nce A�zel para uygulamasA� olduAYunu da biliyoruz. AzA�yle bir model düAYünün;A�Apple,Amazon veya Google (Hayek uygulayA�cA� üzerinde piyasa denetiminiA� a thousand hounds olarak tanA�mlA�yor) bir bankaya benzer AYekilde Bitcoina��lerinizi mevduat olarak kabul edeceAYini aA�A�klasa, yukarA�da çok kabaca anlattA�AYA�m fraktal sisteme gA�re kredi uygulamasA�na geA�se, volatiliteye müdahale etse ve Hayeka��in düAYüncesine paralal bir a�?A�zel merkez bankasA�a�? konumuna yükselse Dolara veya Euroa��ya ne olur? SayA�sA� limitli, arkasA�nda Googlea��A�n varlA�klarA�nA�n bulunduAYu ve deAYerini kaybetmeyen bir para birimi? (Evet komplikasyonlarA� var ama hiA� uygulanmamA�AY bir AYey deAYil bu, sadece alA�AYA�k deAYiliz).

Tesadüf diye bir AYey yoktur sadece vakti gelmiAY fikirler vardA�r ve a�?Bitcoina�? fikrinin AYimdi ortaya A�A�kmasA� da bir tesadüf deAYildir. Balon mu deAYil mi tartA�AYmasA� ise fikrin A�nemi gA�z A�nüne alA�ndA�AYA�nda aAYaAYA�da gA�rdüAYünüz o bir kuAY hayA�r uA�ak hayA�r Süperman tartA�AYmasA�dA�r.A�

Son olarak A�Hayeka��in Denationalisition of Money adlA� kitabA�ndan bir paragrafla bitiriyorum :

The addictive drug of cheap Money

The belief that cheap money is always desirable and beneficial makes inevitable and irresistible the pressure on any political authority or monopolist known to be capable of making Money cheap by issuing more of it. Yet loanable funds made artificially cheap by creating more money for lending them, not only help those to whom they are lent, though at the expense of others, but for a while have a general stimulating effect on business activity. That at the same time such issues have the effect of destroying the steering mechanism of the market is not so easily seen. But supplies of such funds for additional purchases of goods produce a distortion of the structure of relative prices which draws resources into activities that cannot be lastingly maintained and thereby become the cause of an inevitable later reaction. These indirect and slow effects are, however, in their nature very much more difficult to recognise or understand than the immediate pleasant effects and particularly the benefits to those to whom the additional money goes in the first instance.

Sistema��de gA�rülen deAYiAYim iAYaretleri ile devam edeceAYima��

Azant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

zp8497586rq

Para politikasında temkinli sıkılaşma

Merkez Bankası’nın ekonomistler ile düzenlediği toplantıya katıldık. Merkez Bankası’nın faiz artırımı sonrasında her zamankinden daha renkli ve yüksek katılımlı geçen toplantıda Merkez Bankası piyasaya “enflasyon görünümü orta vadeli hedefe yakınsayana kadar ihtiyatlı para politikasını sürdüreceğiz” mesajını verdi. Merkez Bankası’nın parasal sıkılaşmaya gitmesini geç kalmış ama doğru yönde atılmış bir adım olarak görüyoruz.

İç talepteki canlanma ve Türk lirasındaki değer kaybı nedeniyle yükselen enflasyonun fiyatlama alışkanlıklarını daha fazla bozmaması için Merkez Bankası’nın para politikasını sıkılaştırması gerektiğini Ekim enflasyonunu gördüğümüzden beri savunuyorduk. MB faiz silahını Kasım ortasında çekerek enflasyon hedefinin arkasında olduğunu piyasalara gösterdi. Kararı önemsiyor ve destekliyoruz. Geçtiğimiz hafta Salı günkü PPK toplantısında Merkez bankası faiz koridorunda bir değişikliğe gitmedi. Ancak bankalar arası piyasada faizleri %7,75 seviyesine çıkartacak şekilde piyasalara verdiği likiditeyi azaltacağını söyleyerek fiili olarak faiz artırımı yapmış oldu. Banka bu amaçla ilk adım olarak aylık repo ihalelerini kaldıracak (12 milyar TL). Ardından haftalık olarak yaptığı ucuz fonlamanın ve günlük fonlamanın miktarını azaltarak bankalar arası piyasada gecelik faizleri %7,75’e çıkaracak.  Bankanın piyasalara verdiği paranın faizini doğrudan %7,75’e çıkarmak yerine daha karmaşık bir yöntemi seçmesinin ardında faiz artışının ve makro ihtiyati tedbirlerin bankacılık sektörü üzerindeki olumsuz etkisini sınırlamak var. Merkez Bankası yeni dönemde de bankacılık sistemine %4,5 faizle ucuz kaynak sağlamaya ve piyasa yapıcısı bankaları %6,75’ten fonlamaya devam edecek. Yeni uygulamada Merkez Bankası “ek sıkılaşmaya” daha seyrek gidecek. Faiz oranları üst sınıra yakın seviyelerde belirleneceği için ek sıkılaşma ihtiyacı azalacak. Merkez Bankası piyasalara günlük 20 milyon dolar döviz satmaya devam edecek. Küresel koşullarda bir bozulma olması durumunda ilave döviz satısı gündeme gelebilecek.

Yeni dönemde Merkez Bankası’nın politikasının belirlenmesinde fiyat istikrarı finansal istikrara göre daha önemli bir yere sahip olacak. Merkez Bankası risk iştahının düzeldiği ancak enflasyon gelişmelerinin iyileşmediği bir senaryoda faiz oranlarını yüksek tutmaya devam edecek. Risk iştahının bozulduğu bir senaryoda ise enflasyon görünümü bozulmadığı müddetçe Merkez Bankası faizleri artırmayacak.  Merkez Bankası’nın sıkılaşma kararı sonrası %7,0’lik 2014 yılı enflasyon tahminimizde henüz bir değişikliğe gitmiyoruz. Piyasalar tahmin ettiğimiz gibi davranır ve Türk lirasında kalıcı bir değer artışı görürsek 2014 enflasyon tahminimizi %6,5 civarına çekebiliriz. Para politikasındaki sıkılaşma sonrasında Türk lirasının değer kazanacağı öngörümüz güçlendi. Enflasyon sepetinde uluslararası ticari malların oranının yüksek olması döviz kurunu enflasyonla mücadelede önemli bir değişken yapıyor. Merkez Bankası’nın son üç yılda önemli ölçüde zayıflayan Türk lirasının biraz değer kazanmasına izin vererek enflasyonla mücadeleyi destekleyeceğine inanıyoruz.  Volatilitenin daha az olduğu bir dünyada para politikasının sıkılaştığı bir ortamda kısa ve orta vadeli sabit faizli tahvilleri satarak uzun vadeli sabit faizli tahvillere geçiş önerirdik. Ancak FED’in varlık alımlarını 2014 yılı ilk yarısında azaltmaya başlamasını beklediğimiz için değişken faizli araçlarda kalmaya devam ediyoruz.

Ekonomik büyümenin görece güçlü olması nedeniyle portföylerde özel sektörün ağırlığını yüksek tutmaya devam ediyoruz.  Ancak borsada değerlemelerin şişmiş olduğuna inandığımız için hisse senedi yerine iyi seçilmiş değişken faizli bir özel sektör tahvili sepetini tercih ediyoruz.

Serhat Gürleyen

Araştırma | Direktör

Basitleştirilmiş ABD Krizi

1-ABD'nin default etmesi üzerine:

60 lira anapara artA� faiz A�demeniz var (konut vs.), 60 lira da kiAYisel harcamalarA�nA�z var. ArabanA�z kendinize ait. MaaAYA�nA�z 100 lira. Yani bütA�eniz aA�A�k veriyor ve 20 lira borA� alA�yorsunuz. Bunu kiAYisel harcamalarA�nA�z iA�in kullanA�yor olabileceAYiniz gibi, borcunuzu A�evirmek iA�in de kullanA�yor olabilirsiniz. EAYiniz ve patronunuz borA� almanA�zA� yasakladA�.A�Bu durumda kredi geri A�demelerinizi A�deyemez hale gelir misiniz?

Elbette hayA�r. Azayet prestijinizi ve ileride yapacaAYA�nA� borA�lanmalarA�n maliyetini düAYünüyorsanA�z ve arabanA�zA� da satmak istemiyorsanA�z, harcamalarA�nA�zA� kA�sarak maaAYA�nA�zla kredinizi rahat rahat A�dersiniz.

ABD'nin durumu da (oranlar farklA�) tam olarak bu. ABD hükümet istemediAYi sürece default etmez. Sorun hukuki olarak borA� A�demelerini A�nceliklendirip A�nceliklendiremeyeceAYi. Bunu yapamayacaAYA�ndan dolayA� default etmesi sA�z konusu. Ancak teorik tartA�AYma pratiAYe dA�nüAYtüAYünde ben yapabileceklerini düAYünüyorum. Sadece bu sorunun cevabA�nA� almamA�z ve ileride bu kadar tartA�AYA�lmamasA� iA�in tavanA�n arttA�rA�lmamasA� iyi olur :). A�Ana sorun ise tavan artmaz ve geri dA�nüAYler A�denirse harcamalar kA�sA�lacak ve tüm dünya hA�zla resesyona girecek.

Yok, gerA�ekten ABD borcunu ancak borA�la A�deyecek durumda ise 2.50%dan borA� vermeniz mantA�ksA�z deAYil mi?

2- “Hani FED para basA�yordu?” diye sormak durumundayA�m…

Bunu son 5 sene boyunca devamlA� dinledik. GeA�en haftalarda temel olarak bu gA�rüAYün neden hatalA� olduAYunu yazdA�m. Azayet FED para basA�yorsa, basmaya devam etsin ve Hükümet geri dA�nüAYleri bu basA�lan para ile yapsA�n? Bunu yapabilmesi iA�in Hazine'nin ihalelerine birinci elden girmesi ve bütA�e aA�A�AYA�nA� fonlamasA� gerekiyordu. Bugüne kadar olan biten para basmak deAYil. 1 trilyonluk coin iAYine hiA� girmiyorum.

3- ABD default ederseA�A�güven biter ve dolarA�rezerv fonksiyonunu yitirir fikri üzerine:

A�ncelikle ABD, hükümetin de zoru ile default ederse bence A�demelerini sadece bir kaA� gün erteleyecek. Bunu daha A�nce de yapmA�AYtA�.A�KaldA� ki bu krizden sonra A�in ABD'ye olan güvenini yitirip 3 trilyon dolarlA�k rezerviniA�A�sviA�re'nin olmayan bono piyasasA�na mA� yatA�racak? YatA�rA�mcA�lar Shanghai serbest Bölgesi (aslA�nda önemli bir konu ileride daha detaylA� deAYineceAYim) sayesinde belli bir bA�lgede capital account reform(umtrak) yapA�ldA� diyerek Yuan mA� alacak? Rezerv para birimi olabilecek derinliAYe, sofistikasyona ve kanunlara sahip tek ülke ABD ve daha uzun bir süre A�yle kalacak. A�in'in gerA�ek bir alternatif olmasA�na henüz yA�llar var.

4- CumhuriyetA�iler hem silahlanmayA� seviyorlar hem de utanmadan hükümeti batA�rdA�lar:

ABD anayasasA� bütA�e, vergi vs gibi konularda Kongreyi yetkili kA�lA�yor. DolayA�sA�yA�la CumhuriyetA�iler yetkileri dahilinde hareket ediyor. DahasA� piecemeal yasalarla kamunun Obamacare dA�AYA� fonksiyonlarA�nA� fonlayacak yasalarA� geA�irdiler. Bu konu toplu bir bütA�e kavgasA� deAYil (kA�smen kA�sA�ntA�lar da var gerA�i) ama Obamacare kavgasA�. AAYaAYA�da son anketler var. CumhuriyetA�ilere tepki giderek arttA�AYA�ndan bütA�e konusu bu hafta içinde A�A�zülebilir. (VIX 19.41'e yükseldi, A�A�züme yA�nelik OTM S&P call'lar alA�nabilir.)

5-Yüksek Mahkeme Obamacare'e geA�it vermiAYti AYimdi nasA�l tartA�AYA�lA�yor?

Evet, ama orada ana konu bunun bir vergi olup olmadA�AYA�, trade clause'a aykA�rA� olup olmadA�AYA� ve devletin vatandaAYA�nA� bir “ürün” almaya zorlayA�p zorlayamayacaAYA� üzerineydi. Azu anda bu yasaya ayrA�lacak para tartA�AYA�lA�yor.

6-AltA�n bu durumda yükselmeli?

Evet, altA�n kimsenin borcunu ve yükümlülüAYünü temsil etmeyen tek finansal varlA�k olarak neden farklA� olduAYunu bu gibi olaylarda ortaya koyuyor. Ancak ABD tahvili kullanarak aA�A�lan bir pozisyon tahvilde yaAYanan hareket nedeni ile margin call yiyecekse altA�nA�nA�zA� satarak dolar, euro vs. ye geA�erek margin tamamlamak daha mantA�klA�. AltA�n çok daha büyük montanlA� geliAYmelerin ardından yeni zirve hareketine baAYlayacak.

Azant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

zp8497586rq