Mayıs ayına yangınla başlıyoruz

 

Dünya borsaları aşırı kötümserlik ile iyimserlik arasında gidip geliyor. Mart ayında dip yapan piyasalar nisan ayında ABD teknoloji hisseleri öncülüğünde son yılların en güçlü çıkışlarından birisini yaptı.

Gelişmiş piyasalar ABD, Avustralya ve Kanada’nın öncülüğünde %11 artarken, gelişmekte olan piyasalar Hindistan ve Rusya’nın önderliğinde %9 yükseldi. Salgını kontrol altına almakta geciken İtalya, İspanya, Fransa ve İngiltere yükselişe sınırlı oranda (%4-%5) katıldı.

Türkiye, nisan ayındaki olumlu havadan en az yararlanan ülkelerden birisi oldu. Döviz kurunun kritik seviyelere yükselmesi ve CDS oranlarının baskı altında kalması nedeniyle Türkiye bu yükseliş dalgasına maalesef sınırlı oranda katıldı (%4).

Türkiye salgına karşı başarılı bir mücadele sergiliyor. Yapılan açıklamalar ekonominin açılma sürecinde de ihtiyatın elden bırakılmayacağını gösteriyor. Ancak önümüzde halen zorlu bir süreç var.

Alınan önlemlerin katılığı, portföy çıkışlarının devam etmesi ve turizm rezervasyonlarının düşüklüğü ekonomide öngördüğümüzden çok daha sert (-%5) bir daralma olacağına işaret ediyor.

Söz konusu daralma sonrasında ekonomide hızlı bir canlanma mı (derin V), yoksa ağır aksak bir toparlanma mı (derin U) olacağı hastalığa karşı aşının ne zaman bulunacağına, küresel risk iştahına ve Türkiye’nin uluslararası piyasalarla ilişkisini onarmasına bağlı olarak belirlenecek.

Bizim görüşümüzde bir değişiklik yok. En kötü geride kaldı. Salgının kontrol altına alınması ve ekonomilerin kademeli olarak açılması piyasaları desteklemeye devam ediyor. Hisse senedi piyasaları 2020’yi mevcut seviyelerinden daha yukarıda bitirecek.

Ancak önümüzde, zorlu bir süreç var. Mayıs ayına dolar ve altın değer kaybederken hisse senedi ve gelişmekte olan para birimlerinde sert kayıplarla başlamamız hayra alamet değil.

Mayıs ayına yangınla başlıyoruz. Yangının ne kadar derinleşeceği ve yayılacağını önümüzdeki günlerde anlayacağız.

20 Kasım Görüşmesi ve 1844

hw-stock-mkt-mh

Bu günlerde Twitter aleminde, heyecanlı sitelerde ve takipçilerinde tatlı bir telaş var. 20 Kasımda İngiliz Parlamentosunun bazı üyelerini 170 yıl sonra (ki doğru değil) ilk kez “paranın yaratılması” konusunu tartışacak. Benim de sık sık bahsettiğim ve genel kabul görmüş bilgilerin nasıl hatalı olduğunu anlatmaya çalıştığım bir konu bu. Blogda: http://blog.isyatirim.com.tr/sistem-nasil-calisiyor-2 ve
http://blog.isyatirim.com.tr/kapitalizmin-krizi-uzerine-2-hayek-ve-ozel-para
yazılarına bakabilirsiniz.
Ancak bu heyecanlı siteler sadece 20 Kasım toplantısna ve 1844’ten sonra “ilk toplantı” olması noktasına odaklanmış görünüyor.

Sistem Nasıl Çalışıyor-1

Altın Standardı Gerçekte Nasıl Çalışır?

Bu ilk bölüm, yarın veya pazartesi de günümüz ve yakın geleceği göndereceğim. Nixon Şoku uzun süren dengesizliklerin bir anda sona erdirilmesi olduğu gibi önümüzdeki dönemde Doların aşırı kuvvetlenmesi benzer bir adıma neden olacak. En büyük sorun QE’nin para basma, kredinin mevduattan geldiği , altın sisteminin altın kadar para vs zannedildiği bir ortamdan geçiyor olmamız.

Dünya görünürde yavaş, sıradan insan için hissedilmeyen ama geri planda hızla yeni bir para sistemine doğru yol alıyor. Akademik yayınlar, bir anda ortaya çıkan Bitcoin ve benzeri para birimler, Apple Wallet, Alibaba’nın Çin’in en büyük para fonunu oluşturması, elektronik para tartışmaları ve global dengesizlikler bunun işaretleri. Yazıya önce Altın sistemine değinerek başlayacağım, ardınden Bretton Woods, sonrası ve cari sistemin incelenmesi ile bir sonuca varmaya çalışacağım. Bu iyidir şu kötüdür olarak bir tespitim yok. Henüz kaldıraçlı FX seviyesinde olan bizim piyasamız açısından çok uzun bir yol olsa da gelecek zannedilenden daha yakın…

Tarih Yazılırken: There are no flags, and we’re fixed.

Yarın 14 Ağustosta finans dünyasında bundan sonra kimsenin şahit olamayacağı bir işlem son kez yapılacak. Dikkatimizden kaçmasın diye bugünden paylaşıyorum:) Gümüş Fixing sona erecek….

Gümüş Fixing 19yy. sonunda (gümüş 1897 altın ise 1919’da başladı) gerçekten anlamlıydı. Zira iletişimin zor, dünyanın büyük olduğu o dönemlerde finans merkezleri arasında farklı fiyatlamalar olması son derece mümkündü. Fixing bir benchmark olarak bu soruna çare oluyordu. Şu anda da çeşitli ürünlerin tetiklenip tetiklenmediği, stokların veya anlaşmaların değeri vs fixinge göre belirlenebilir (ve bu konuda manipülasyon iddiaları zaten var)  ancak fiyatın ne olduğunu Bloomberg veya CNBC’yi açan herkes anında zaten görebiliyor.

İlk Fixing işlemleri NM Rothschild & Sons, Mocatta & Goldsmid, Samuel Montagu & Co, Pixley & Abell ve Sharps & Wilkins adlı şirketler arasında yapılırdı. İlk Fixing de Sharp&Wilkins ofisinde gerçekleşmiştir. Günümüz sistemine ana hatları ile 1967’de geçildi. 1999’da ise tamamen telefon bazlı bir işleme dönüştü. Şu anda ise Bank of Nova Scotia-ScotiaMocatta, Barclays Bank Plc, HSBC Bank USA ve Societe Generale arasında yapılıyor(du).

Kabaca işlem şu şekilde ilerliyor, Başkan üyelere bir açılış fiyatı deklare eder, üyeler bunu yatırımcılarına iletir ve gelen talimata göre kendilerini alıcı veya satıcı olarak açıklarlar. Arz ve talebin birleştiği seviyede de fiyat FIX’lenir. Görselde tarihten bir Fixing görüyorsunuz. DB ve SG oyundan çıktıklarını/çıkacaklarını açıkladılar. Şu anda sadece HSBC ve NS aktif ve son Fix 14 Ağustosta yapıldıktan sonra bu gelenek tarihe karışacak.

Gümüş Fixingi altında farklı olarak günde sadece 1 defa USD-GBP-EUR bazında açıklanır. Fiyat fix edildiğinde de başkan konu kısmında gördüğünüz cümleyi telafuz eder “There are no flags, and we’re fixed”. Ama bu kez sonsuza kadar 🙂

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senetleri ve Türev

Yatırımcıları ikna etmek…

“Az gittik, uz gittik, dere tepe düz gittik. Bir de bakmışız ki bir arpa boyu yol gitmişiz.” Böyle başlardı çocukken dinlediğimiz masallar. Anlam veremezdik, sorardık. Dere tepe düz gidip bir arpa boyu yol nasıl gidilir?

Masal bu, derdi büyüklerimiz. Masalda her şey olur.

Alınan önlemlere rağmen cari açığın neden inmediğini soran yatırımcılarımıza masal ile karışık bir cevap veriyorum: Türkiye burası, her şey olur.

Ekonomi yönetimi 2010 yılı Kasım ayından beri “yüksek cari açık ve kısa vadeli finansmanın” Türkiye için yarattığı tehdide karşı önlem alıyor.

Aradan üç yıl geçti. Bir yığın önlem alındı. Ama açıklanan rakamlara göre bir arpa boyu yol bile gidememişiz.

2010 yılında Türkiye’nin cari açığı 45 milyar dolar ile milli gelirin %6.2’si düzeyindeydi.

2013 yılında Türkiye’nin cari açığı 65 milyar dolar ile milli gelirin %8.0’i düzeyine yükseldi.

Alınan önlemlere rağmen neden cari açık yükseldi? Türkiye daha hızlı mı büyüyor?

Maalesef hayır. 2010 yılında büyüme hızımız %8.9 idi. 2013 yılında büyüme hızımızın %3.8’e gerilemesini bekliyoruz.

Büyümenin 5 puana yakın gerilemesine rağmen cari açığımızın 2 puana yakın artmasını anlatmak kolay değil. Özel sektörün yaptığı yatırımlarda bir artış yok. Tam tersine azalmış.

Dış dengemizdeki bozulmayı araba sevdası ile anlatmak istemiyoruz. Cep telefonu hiç olmaz! Allah’tan altın ticareti ve enerji yardımımıza yetişiyor. Altın ticareti hariç bakıldığında cari açığın 45 milyar dolardan 53 milyar dolara yükseldiğini görüyoruz.

Altın hariç bakıldığında cari açık milli gelirin yüzdesi olarak %6,1’den %6,5’e yükselmiş.

Enerji ithalatındaki artışı vurgulayınca, durumun o kadar da kötü olmadığına ikna oluyorlar. Türkiye’nin enerji ithalatı 38 milyardan 56 milyar dolara çıkmış.

Altın ve enerji hariç bakınca cari dengemizde bir düzelme var. Ama yatırımcılarımız tam olarak ikna olmuyor.

Bizim gibi enerji ithalatçısı olan Kore ve Çin’i örnek veriyorlar. Türkiye’nin diğer gelişmekte olan ülkelere göre dış dengede kırık not aldığını söylüyorlar.

Sabredin biraz diyorum. 2014 yılında zayıf TL, yüksek faiz düşük büyüme üçlüsü ekonomide yeniden dengelenmeyi destekleyecek.

Cari açığın 2014 yılında 65 milyar dolardan 48 milyar dolara gerilemesini bekliyoruz. Milli gelirin %8.0’inden, %5.9’una gerileyen cari açık iyi bir gelişme.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Son Perde…

2006 yılının Şubat ayında başlayan serüven önümüzdeki senenin Ocak ayında sona erecek.  Halefi olduğu Alan Greenspan’in döneminde patlayan internet balonuna karşı uygulanan mali politikanın ve finans kurumlarındaki çalışanların açgözlülüğü sonucunda konut finansmanı üzerine türeyen finansal enstrümanların arasında zor bir dönemin başkanıydı Ben Shalom Bernanke. Soğukkanlılığı, FED’in manevra alanını yaratıcı hamlelerle genişletip Global likidite krizinin Amerikan ekonomisi üzerindeki baskısını başarılı bir şekilde ortadan kaldırarak %3’e yaklaşan büyüme oranlarını konuşmamıza olanak sağladı.

8 senelik döneminde Başkan olduğu FED’in bilançosunun büyüklüğünü yaklaşık %400 arttırıp konut finansmanına konu olan yapılandırılmış tahvillerin Lehman Brothers gibi bir kurumun sonunu getirmesiyle Global piyasaları kasıp kavuran likidite krizinden diğer gelişmiş ülkelere oranla daha hızlı çıkmayı başardı.  Ve artık FED Başkanı olarak son aylarını geçirdiği bu dönemde çıkış takvimini masaya koymasıyla Global piyasalar açısından son perde açılmaya başladı.

Geçtiğimiz senelerde Merkez Bankaları’nın pompaladıkları likiditenin şımartıp risk algısının neredeyse yok olduğu finansal piyasalar, FED’in Eylül ayında tahvil alım programının miktarını düşürmesi ve 2014’ün ortalarında tamamen sonlandırması ihtimalinin geçtiğimiz Mayıs ayında iyiden iyiye kendisine yer edinmesiyle realite ile karşı karşıya kaldılar. Mayıs ayında yayınladığım blog yazımda konu aldığım Ruanda’nın, senelik yüzde 6,825 getiri ile ihraç ettiği eurotahvilin piyasa fiyatına oranla güncel zararı %11’in üzerine çıkmış durumda. Bu uç bir örnek olsa da para bolluğunun adresi olan gelişmekte olan ülke ekonomilerinde Amerikan Hazine tahvillerindeki harekete paralel olarak ciddi bir çalkantı yaşanmaktadır.

Sene başından bu yana fon hareketleri incelendiğinde, kriz zamanı gelişmiş ülkelerden çıkan yatırımların adresi olan EMEA (-%7,3) ve Latin Amerika (-%9,1) hisse senedi fonlarındaki çıkış öne çıkarken, tekrardan gelişmiş ülke piyasalarının özellikle Japonya ve Pasifik bölgesi fonlarının yatırımları çektiği öne çıkmakta. 

Ayrıca, bir zamanların gözde bloğu BRIC ve diğer gelişmekte olan ülkelerindeki hızlı büyüme oranlarının da gerçekçi seviyelere çekilmesinin FED’in ateşini körüklemesi nedeniyle, sene başından bu yana bakıldığında en fazla değer kaybeden para birimleri sıralaması sürpriz niteliğinde olmamalı. Örnek olarak sıcak paranın önemli adreslerinden birisi olan Brezilya, gelişmiş ülkelere yönelen sermayenin ekonomisi üzerindeki etkisini hafifletebilmek adına hızlı bir şekilde faiz arttırım politikasına başlamış, ancak buna rağmen 5 yıllık Amerikan Doları CDS’lerinin 220 baz puan seviyesine yükselmesine ve Brezilya Reali’nin Amerikan Doları’na karşı %20 devalüe olmasına engel olamamıştır.

Brezilya Merkez Bankası son olarakta 400 milyar doların üzerindeki rezervinin verdiği kuvvetle sene sonuna kadar Real’i koruma adına tam tamına $60 milyar düzeyine kadar kura müdahale yapabileceğini açıkladı. Brezilya gibi dış borçlanmaya ve enerji için dış piyasalar bağımlılığı olmayan ekonomilerin para birimlerinin FED kasırgasına dirençli olması beklenirken, diğerleri için alarm çanları artıyor.

Güvenli liman olarak kabul edilen Altın’da ise orta vadeli görünümde cazibesini yitirmeye başlayacak adayların başında geliyor.  Gelişmiş ekonomilerdeki ekonomik toparlanma, enflasyonun halen Merkez Bankalarının hedeflerinin altında seyretmesi ve tahvil faizlerindeki yükseliş, kriz zamanı likiditenin önemli adreslerinden olan sarı metali baskı altına alacak.  Son dönemde Altın Borsa Yatırım Fonu GLD’deki çıkışlarda bunun bir göstergesi olmalı. Orta vadeli karamsar görünüme rağmen, kısa vadeli olarak bakıldığında FED beklentileriyle 1200’ın altına gerileyen Altın’da 200 günlük seviyeye kadar tepki hareketi 1300 seviyeleri kırılmadığı sürece beklenebilir.

Uzun vade cazibesini koruyan Altın güvenli liman olarak yatırımcıların önemli tercihlerinden biri olmaya devam edecek ancak teknik seviyeleri yakından takip edip uzun vadeli bakıldığında içinde bulunduğumuz seviyelerden daha iyi yatırım fırsatları önümüzdeki dönemde olacaktır.  

Son yıllarda likidite bolluğuna alışan Global piyasalar açısından çok ilginç olacak yeni bir döneme girmekteyiz. Son yıllardaki rahatlık yerini piyasalar ve finansal enstrümanlar arası seçiciliğe bırakırken yatırım dünyasında başarılı olmak için unutulmaması gereken “Patience is a virtue”…

Cüneyt Akdemir

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Merkez bankaları sadece altın almıyor

Altının düşüşü ile beraber merkez bankalarının alım spekülasyonları yine gündeme geldi. Ama ilginç bir şekilde ciddi miktarlarda hisse senedi aldıkları çok fazla konuşulmuyor. Salı günü İsviçre Merkez Bankası (SNB) FX rezervlerinde hisse senedinin payının yüzde 12’den yüzde 15’e çıktığını açıkladı. Ki bu rakamsal olarak 67 milyar franklık hisse senedi anlamına geliyor. Detaylara baktığımızda yatırımın gelişmiş ülke hisse senedi endekslerine yapıldığını ve pasif bir şekilde yönetildiğini görüyoruz. Ayrıca bir iki değil yüzlerce hisse senedi satın alınmış durumda.

Bilançoyu incelediğimizde İsviçre Merkez Bankası’nın hisse almak için bono satmaktan ziyade elindeki nakdi kullandığı görülüyor. Ve görülen bir diğer detay da elinde şu anda 82 milyar dolar daha var. Eklemem gereken bir diğer nokta da herkes BOJ’un ne kadar agresif bir hareket yaptığından bahsederken İsviçre Merkez Bankası’nı unutuyor. Zira şu anda bu bankanın bilançosu İsviçre’nin GSMH’sının yüzde 84’üne ulaşmış durumda. Bu büyük merkez bankaları arasında bir rekor ve BOJ’un büyüklüğünden de fazla.

Konumuza dönersek; Israil Merkez Bankası’nın Apple aldığını (600+ dolardan) geçen yıl çıkan haberlerde okumuştuk. Daha yakın bir tarihe gelirsek; BOJ önceki toplantıda hisse alımlarını arttıracağını ve 2014 itibarı ile 35.2 milyar dolara dolara yükselteceğini açıkladı. Central Bank Publication 60 merkez bankası ile yaptığı görüşmelerin neticesinde yüzde 23’ünün hisse aldığını belirtiyor. Bank of Kore, Çin hisselerinden de oluşan portföyünü 18.6 milyar dolara yükseltmiş durumda. Hisselerin toplam rezerv içindeki oranı yüzde 5.4. Bunlar hiçte küçümsenecek oranlar değil. Mutlaka sorulacaktır; FED doğrudan hisse alımı yapamaz. Olağanüstü durumlarda kullanılan 13-3 maddesi dahil, ki Dodd Frank ile beraber Hazine’nin onayı gerekiyor, böyle bir adım atılması hemen duyulacaktır. Ancak bir SPV veya dolaylı olarak future piyasasında hareket etmek vs çokta zor olmasa gerek. Bütün bunlar merkez bankaların sadece likidite vererek veya faizleri aşırı düşük tutarak değil aynı zamanda yatırım yaparak da piyasaları etkilediğini gösteriyor. Söz konusu bankaların piyasaları manipüle ettiği inanıcına sahip değilim. Zira gerçeğin her zaman ortaya çıkmak gibi kötü bir huyu vardır. Ancak oyunun içinde çok büyük, normal yatırımcılardan farklı kaygılara sahip ve kar-zarar mentalitesi farklı kurumların bulunması verimli bir piyasa oluşmasını da engelliyor. Dahası risk algısını bozuyor, yatırım kararlarını değiştiriyor. Ancak ana trendi değiştiremeyeceğinden bir süre sonra sorun çok daha büyük bir şekilde yeniden karşımıza çıkıyor.

Şant Manukyan
Müdür | Uluslararası Piyasalar

Bir Satışın Anatomisi

Geride bıraktığımız günlerde pek çok kaynaktan altında yaşanan hareketin nedenlerine yönelik yorumları yeterince dinlemiş veya okumuş olduğunuzu düşündüğümden bu konuya girmiyorum. Açıklamaları temel, teknik veya komplo teorileri şeklinde sınıflandırabiliriz.

1.630 seviyesinin aşılamaması ve 1.520’nin kırılması bir satışın habercisiydi ancak hızı herkesi şaşırttı. Benim yapmak istediğim daha önce yaşanan benzer gelişmeler üzerinden giderek gelecek hakkında makul bir tahminde bulunmak.Yaşanan iki günlük satışın son 30 yılın en sert satışı olduğuna dair yorumlar kulağınıza çalınmıştır. O halde 30 yıl geriye dönerek 1980 balonunu incelememiz doğru olacaktır. Altın 1979 yılını sonu 1980 yılı Ocak ayına kadar sadece 2 ay civarında bir sürede yüzde 100’ün üstünde değer kazanmış ve 800 doları hızla aşmıştı. Bu tip bir yükselişin ardından sert bir satış gelmesi şaşırtıcı olmasa gerek. Nitekim 450 dolarlara da aynı hızla gerilemişti. Bugün ise 1.900 dolara olan rally bile çok uzun vadeye yayılan bir hareket şeklinde gerçekleşti. Zirve öncesi son dibi aldığımızda ise yükselişin sadece yüzde 25 civarında olduğunu görüyoruz. Zirvenin ardından aylarca süren bir konsolidasyon yaşandı. Yani 1980 spekülatif hareketinin benzeri bir hareketi bu kez görmediğimize inanıyorum. Yine aynı sertlikte bir hareket 1999 sonunda Nasdaq’ta yaşandı. Endeks çok kısa, yine birkaç ay, bir süre içinde yüzde 80 prim yaptı ve ardından hızla değer kaybederek ayı piyasasına girdi.

Pekiyi… Bu iki örnek bu kez geçerli değil ise tarihten hangi örneği altında yaşanan bu iki günlük harekete baz olarak kullanabiliriz? Bence 1987 Kara Pazartesi iyi bir örnek olabilir.Tüm dünyada yaşanan ama elbette ABD borsalarının öne çıktığı bu çöküşte Dow sadece 2 gün içinde yüzde 40 civarında bir düşüş kaydetmişti. Araştırma komiteleri kuruldu, bilgisayarlardan margin callara pek çok gerekce öne sürüldü ancak yine de satış kısmen karanlıkt kaldı. Bu satış öncesinde Dow’da aşırı hızlı veya volatil diyebileceğimiz bir yükseliş kaydedilmemişti. Ancak satış sonrasında endeks 1987 yılının tüm primini geri verdiği gibi yeni bir zirve yapması da 1989 yılını buldu. Volatilite satış öncesi döneme göre satış sonrası altı ayda yükseldi. 1929 senaryoları yoğun bir şekilde tartışılır oldu.

Altında da benzer bir senaryo bekliyorum. 1.420 aşılmadığı sürece satışlar devam edebilir ve 1.270 seviyeleri görülebilir. Ancak boğa piyasasının bittiğini düşünmüyorum. Altın 2011 zirvesinden bu yana yüzde 29 gerilemiş durumda. Şayet bu gerileme ekonomik aktivitenin ve riskin azalmasından kaynaklanıyor olsa ise bakır gibi endüstriyel bir emtia da 2011 zirvesinde göre tam da yüzde 29 gerilemiş olmazdı. Her durumda bu seviyelerden alım yapmak riskli ve yeni bir yukarı hareket için de bir iki yıl beklemenizi gerektirebilir.

 

Şant Manukyan
Müdür | Uluslararası Piyasalar

Altın Varantları: TL – Quanto – Flexo

Son zamanlarda altın en gözde yatırım araçlarından biri haline geldi. Türk yatırımcısı için ise altının daha da özel bir yeri var. Yatırımcılar tarihsel olarak Cumhuriyet altını gibi fiziksel altına rağbet gösterirken, son yıllarda altına diğer yollardan da yatırım yapma imkanı ile tanıştı. Altın yatırım fonları veya bankalardaki altın mevduat hesapları fiziksel yatırıma cazip alternatifler olarak yatırımcıların hizmetine sunuldu. Yurtdışındaki örneklerinin gösterdiği performansın çok gerisinde kalan Türk Borsa Yatırım Fonu (BYF) sektöründe bile en büyük payı Altın BYF’leri üstleniyor. Vadeli İşlem ve Opsiyon Borsasında (VOB) hem 1 gram altının Türk Lirası fiyatı hem de ons altının ABD doları fiyatı üzerinden vadeli sözleşmeleri işlem görüyor.

İş Yatırım dayanak varlığı altın olan aracı kuruluş varantlarının ilk ve tek ihraççısı olarak faaliyet gösteriyor. Bunun yanında aslında nakavtlı varantlar olan Turbo Sertifika adı altında sunulmuş diğer ihraççıların ürünleri de buluyor.

Her ne kadar dayanak varlığı altın olan yapılandırılmış ürünlerin işlem hacimleri şu an için kısıtlı da olsa, yatırımcıların bu ürünler hakkındaki bilgi dağarcığının artması ile ileride talebin artacağını düşünüyoruz. Bu nedenden dolayı yeni ihraçlar için hazırlıklarımız devam ediyor.

Altına yatırımının ayrı bir özelliği bulunuyor: altın fiyatı aynı zamanda Türk Lirası kur etkisini de içerir. Bu özellikle Türk Lirası bazında işlem gören bir ürün aracılığı ile gerçekleştirilen işlemlerde daha da belirgin hale gelir.

Gram altının fiyatı, ons altının yurtdışı fiyatının Türk Lirası ile çarpımı baz alınarak elde ediliyor. Bir de ons ölçeğini grama çevirmek için sabit dönüştürme katsayısı ( 1/31,1035) ile çarpımı gerekiyor. Bir başka deyiş ile ons altının ABD doları fiyatı üzerinden bir gramın Türk Lirası cinsinden ne kadar ettiği bulunuyor. Buradaki en aşikar kur riski yurtdışındaki altının fiyatının değişmediği halde Türk Lirasının değer kazanmasıdır. Bu durumda yatırımcıların altın pozisyonları Türk lirası cinsinden azalma riski ile karşı karşıyadır. Bu riski belli ölçüde Türk Lirası – ABD Doları Döviz kuru varantları ile bertaraf etmek mümkündür, ancak bu varantlar, hakkında derin bilgiye sahip olmayı gerektirdiği için ve dönüşüm hesapları karışık olacağı için pratikte pek uygulanmamaktadır.

Kur riskini bertaraf etmenin en kolay yolu gerekli bilgi birikimine sahip yapılandırılmış ürün ihraççılarının bu doğrultuda ürünler çıkarmasıdır. Kur riski taşımayan yapılandırılmış ürünler yurt dışında sıklıkla ihraç edilmekte ve bu yönde talep gösteren yatırımcılar tarafından rağbet görmektedir.

Ancak kur riski göründüğünden daha karmaşık bir olgudur. Bunun nedeni kur riskinin yatırımcının bakış açısına göre değişkenlik göstermesidir. Elinde altın bulunduran bir yatırımcıyı ele alarak bu olguyu daha kolay açıklayabiliriz. Yatırımcının ons altın fiyatının artacağı beklentisi ile gram altının Türk Lirası cinsinden işlem gören bir araca yatırım yaptığını ve beklentisinin doğru çıkarak ons altının 1.700 dolardan 1.750 dolara yükseldiğini varsayalım. Bunun yanında Dolar Türk Lirası kuru 1.80’den 1.75’e düşmüş olsun. Altının ons fiyatı 50 dolar arttığı halde gram altının değeri hemen hemen aynı kalacaktır. Beklentisi doğru çıktığı halde yatırımcı hiç kar elde edemeyecektir.

Eğer yatırımcının varlıklarını dolar bazında değerlendirdiğini varsayarsak (dolar bazlı yatırımcı), kur riskinden korunmak için yatırımcı ons altının dolar cinsinden fiyatını sunan bir ürüne yatırım yapmalıdır. Mesela VOB’da işlem gören VOB Dolar/Ons Vadeli İşlem Sözleşmesi uygun bir örnek olabilir. Varantlarda ise bunun karşılığı literatürde “Flexo” (veya “Composite”) diye tabir edilen yapılardır. Flexo varantlarda kullanım fiyatı ve vade sonu fiyatı bir döviz cinsinden hesaplanır ve uzlaşı olması durumundan ödeme başka bir döviz cinsine cari kur ile çevrilerek yapılır. Örnek olarak flexo altın varantı 50 dolar kar etmişse, yatırımcıya 50 dolar karşılığı cari kurdan çevrilerek Türk lirası olarak ödenir. Yatırımcı isterse kolaylıkla elde ettiği ödemeyi tekrar dolara dönebilir. Sonuçta 50 dolar kar elde eder. Döviz kuru ne olursa olsun hep 50 dolar karşılığı Türk lirası alacağı için dolar bazlı yatırımcı kur riskinden kurtulmuş olur.

Bu noktada “Neden Türk Lirası bazında ödeme yapılıyor, Yatırımcıya doğrudan 50 dolar ödenemez mi?” diye sorabilirsiniz. Bunun nedeni ihraç edilen yapılandırılmış ürünlerin Türk lirası bazında kote edilmeleri gereğidir.

Flexo varantlar dolar bazlı yatırımcılar için çözüm sunuyor. Peki, yatırımcı varlıklarını dolar bazında değil, Türk Lirası bazında değerlendiriyorsü İkinci örnekte Türk Lirası bazlı yatırımcıyı ele alalım. Yatırımcıya yukarıdaki örnekte 50 doların karşılığı ödenecek, ancak 50 dolar cari kurdan çevrileceği için ne kadar Tük Lirası’na tekabül edeceği belirsizliğini koruyacaktır. Bu tür yatırımcı için de çözüm var: Quanto varantları.

Quanto varantta, döviz kuru sabitlenir. Bu nedenden dolayı bazen “sabit kurlu varant” diye de adlandırılmaktadır. Dayanak varlıktaki değişimi bire bir sunmak için çoğu kez sabitlenen kur da bire bir olarak belirlenir. Yukarıdaki örneğe tekrar dönersek quanto varantlarda dolar ons fiyatı 50 dolarlık ödeme gerektiriyorsa quanto varant 50 TL ödeme yapar. Türk Lirası bazlı yatırımcı kendi döviz cinsinden olmayan bir varlığa döviz kuru riski taşımadan yatırım yapar. Dayanak varlık ne kadar kazandırırsa, yatırımcı o kadar Türk Lirası elde eder. Quanto yapılar altın dışındaki diğer varlık veya göstergelere kolaylıkla uygulanabilir.

Altın varantları ister TL bazlı olsun, ister Flexo veya Quanto olsun belirli bir amaca hizmet ettiklerinin altını çizmek lazım. Hiçbirinin diğerlerinden daha üstün olduğunu ileri sürmek doğru olmaz. Hepsinin farklı özellikleri bulunduğundan önemli olan yatırımcının kendine uygun varantı seçmesidir. Altının TL cinsinden fiyatına yatırım yapmak isteyen yatırımcı için Flexo veya Quanto varantları uygun değildir. Aynı şekilde dolar bazlı yatırımcı için quanto varantları uygun olmayacağı gibi TL bazlı yatırımcılar da Flexo ile istedikleri getiriyi elde edemeyebilirler.

Flexo alan yatırımcı ons altının dolar fiyatı arttığında ne kadar dolar kazanacağını bilir. Quanto alan yatırımcı ise ons altının dolar fiyatı arttığında ne kadar TL kazanacağını bilir.

“Ben dolar bazlı yatırımcıyım, kur ne olursa olsun, ons altın artarsa ne kadar dolar kazanacağımı bilmek istiyorum” diyen yatırımcı için Flexo varantı uygundur. “Ben TL bazlı yatırımcıyım, kur ne olursa olsun, ons altın artarsa ne kadar TL kazanacağımı bilmek istiyorum” diyen yatırımcı için ise Quanto varantlar uygundur. Bu bakış açısı ile Flexo veya Quanto varanttan birinin diğerinden daha iyi olduğunu iddia etmek mümkün değildir. Çünkü bahsi geçen birbirinin alternatifi değil, farklı kesimlere hizmet eden iki farklı üründür.

Biz üç çeşit varantın da piyasamızda yer almasının gerektiğini düşünüyoruz. Gram altının TL fiyatı üzerine varantlarımız halen işlem görüyor. Flexo ve Quanto için ise önümüzdeki hafta başvuru sürecini başlatmayı planlıyoruz.

Yiğit Arıkök

Direktör | Yurtiçi Piyasalar

Simyacı

 

 

Paulo Coelho’nun adının kitlelerce duyulmasını sağlayan ve çok satan bu kitabındaki hikayenin aslında bizim bildiğimiz anlamıyla altın veya simya ile çok ilgisi yok.  Ancak altın yatırımı yapanlar için simyanın önemi büyük. Dünyadaki arzı sınırlı, üretim maliyeti yüksek olan altın, bakırdan üretilebilseydi fiyatı geri dönmemek üzere düşerdi. Son zamanlarda bakırdan değilse de kağıttan yapılıp yapılmadığı tartışılıyor: Dünyada  2008 krizinden sonra tırmanışını hızlandıran altın fiyatları, finansal simyacıları gündeme getirdi. Altın özelinde değerli madenlere ya da emtiaya olan yüksek talep, yatırımcıların bu ürünlere yatırım yapmasını ve yatırımlarını nakte çevirmesini kolaylaştıracak ürünleri de beraberinde getirdi. Bu ürünler dünya piyasalarında gelişimine 2008 krizinden çok önce başlamış olmakla beraber bizim gündemimize biraz daha geç girdi. Ortaçağ’da bakır başta olmak üzere, ucuz elementlerden altın yapamayan simyacıların aksine, finansal simyacılar kağıttan altın yapmayı başardılar. Bunu söylerken altını temsil eden finansal ürünlerin kağıt değerinde olduğunu söylemiyorum. Bu finansal ürünlerin sanayide kullanımı hariç, yatırım anlamında altının bütün işlevlerini yerine getirebildiğine işaret ediyorum.

Hızlı yükseliş, altını bireysel yatırımcılar nezdinde de popüler kıldı. Bu yükselişleri izleyen sert düşüşler, muhafazakar yatırımcılar kadar spekülasyon arayan oyuncular için de altını popüler hale getirdi.

Burada ürünlere girmeden önce altın ile ilgili karışıklık yaratan bazı kavramlara açıklık getirmek gerekiyor. Gazetelerde ya da kuyumcularda gördüğümüz gram altın fiyatı Türk Lirası bazında olduğu için, değer artış azalışları kadar Türk Lirası’ndaki değişiklikleri de yansıtıyor. Türk Lirası değer kaybettiğinde -yani dolar yukarı gittiğinde-, altın da paralel bir yükseliş gösteriyor. Dolayısıyla fiyatı 93 TL’den 96 TL’ye yükseldi dediğimiz zaman, aslında altının mı yükseldiğini, yoksa kurun 1,80’den 1,82’ye yükselmesinin mi buna neden olduğunu bilmemiz gerekir. Sonuç değişmez desek de, bu yükseliş dolar kaynaklıysa altına yatırım yapmadan dolarla da aynı sonuca ulaşabiliriz. Başka bir deyişle, Türk Lirası bazında altın aldığımız zaman aslında dolaylı olarak dolara da yatırım yapmış oluyoruz. Bu ikilem gazetede global piyasalarda altın fiyatlarındaki ralliyi okuyan yatırımcıların baktıklarında önemli değişiklik göremediği zamanları açıklıyor. Doların değer kaybı sonucunda ons altın fiyatının 1,600 dolardan 1,700 dolara yükseldiği bir periyotta kur da aynı nedenle 1,82’den 1,70’e gerilemiş olabilir. Bu da altın fiyatının Türk Lirası bazında çok da değişmemesine neden olur.

Bu hatırlatmadan sonra altında pozisyon almak isteyen yatırımcıların Türkiye’de ne gibi alternatifleri olduğunu sıralayalım ve bu alternatifleri kısaca tanıtalım. Altında pozisyon almak derken, sadece altının yükselişi yönündeki değil, düşüşü yönündeki de beklentileri değerlendirmeyi kastediyorum.

En çok rastlanan fiziki olarak altın almak ve satmak; bir ölçü birimi olan “çeyrek”, artık ülkemizde tek başına da altını ifade eden bir söz haline geldi. Külçe, tam, yarım veya çeyrek olsun bu şekilde yatırım yapmanın avantajı, aldığınız altını fiziki olarak görmektir. Ancak yüksek bir alım satım makasına razı gelmeniz gerekiyor. Altını bozmak istediğiniz zaman bu anlamda zararlı olabiliyorsunuz. Ayrıca altınla ilgili olumsuz beklentileriniz olduğunda tek yapabileceğiniz, varsa elinizdeki altını satmak olur. Ancak elinizde altın yoksa düşüşü yönünde pozisyon alamazsınız.

Bankaların da altın mevduatı, sertifikası gibi ürünleri bulunuyor. Bu ürünler fiziki olarak arkasında altın olan yatırım araçları; yani karşılığında isterseniz gidip fiziki olarak  altın alabilirsiniz anlamına geliyor. Alım satım makası ve kısa pozisyonla ilgili kısıtlar burada da var, ancak saklamayla ilgili külçe altın almaya göre bir rahatlık da mevcut. Bu günlerde bankalar altın günleri düzenleyerek yastık altındakileri ekonomiye kazandırmanın peşine düştüler. Değişik bankalar belli şubelerde yatırımcılara evlerindeki çoğu ziynet eşyası altınları getirip TL olarak ya da yine altın olarak mevduat yapma imkanı sunuyorlar.

Altın fonları 2000’lerin ikinci yarısında popülaritesini arttırdı. Bu fonlar da ağırlıklı olarak fiziki altına yatırım yapıyorlar. Alım satım makası ile ilgili problem burada söz konusu değil, fon katılma paylarını aynı fiyattan alıp satmak mümkün. Ancak bu fonlar kısa vadeli yatırımlar için uygun değil. Çünkü fon fiyatı, içindeki varlıkların bir gün önceki piyasa ortalamasına göre belirlenmiş fiyatlardan hesaplanıyor. Yani siz bugün altının yeterince yükseldiğini düşündüğünüzde; verdiğiniz satım emri, bugünkü ortalamadan yarın gerçekleşiyor. Uzun vadeli bir yatırım olduğunda bu çok da önemli bir fark değil. Bu üründe bir diğer problem de fonun en iyi ihtimalle %100’ünün altına yatırılabilecek olması. Pratikte bu oran daha düşük oluyor ve fon altının yükselişinden ve düşüşünden %100 oranında değil %90, %95 gibi oranlarda etkileniyor. Yine kısa pozisyon alma ihtimali yok. Altına dayalı borsa yatırım fonları da var. Bu fonların konvansiyonel fonlardan bir farkı gün içinde İMKB Hisse Senetleri Piyasası’nda işlem görüyor olmaları. Dolayısıyla altının yükseldiğini düşündüğünüz an, o seviyeye denk gelen fiyattan fonunuzu satabilirsiniz ya da yeterince düştüğüne inandığınızda alabilirsiniz. Ancak bu defa işin içine tekrar alım satım makası girecek. Tabi bu alım satım makası fiziki olarak altın almakla kıyaslandığında ufak kalacaktır.

Bu noktada simyaya geri dönüyoruz; altın yatırımı yapmanın alternatif yolları, likiditesi sorunlu yukarıdaki ürünler yerine daha likit, daha kolay alınıp satılan ve işlem maliyetlerinin çok daha ucuz olduğu türev ürünlere yönelmekte yatıyor. Dünyada çok yaygın olmasına karşın ülkemizde o kadar yaygın olmayan bir ürün vadeli işlem sözleşmeleridir. Vadeli İşlem ve Opsiyon Borsası’nda işlem gören altına dayalı sözleşmeler, yatırımcılara dilerlerse Türk Lirası ya da Amerikan Doları bazında altın yatırımı yapma imkanı sağlıyor. Üstelik burada uzun pozisyon alabileceğiniz gibi kısa pozisyon da alabilirsiniz. Altının 1,900 dolara yükseldiği anda “artık yeter bu düşer” diyorsanız satış yapabilirsiniz. Bir cazip nokta da burada pozisyon aldığınızda pozisyon büyüklüğü kadar değil, daha küçük bir kesri olan teminat tutarı kadar para yatırmanız gerekir. Bu paraya da ayrıca nema ödenir. Örnek olarak 100 gramlık bir tek sözleşmenin fiyatı 99,700 TL olsun; 100 gram alarak ya da satarak pozisyon almak isteyen bir yatırımcının bu tutarı değil, 750 TL teminatı yatırması yeterli olacaktır. Eğer dolar bazında sözleşmede pozisyon alınması isteniyorsa, yaklaşık 1600-1700 dolar büyüklüğünde bir sözleşme almak (satmak) için 200 TL teminat yatırmak yeterlidir. Yatırımcı eğer elindeki 100,000 TL ile altın almak yerine VOB’da sözleşme almak isterse, yapması gereken 750 TL yatırıp 1 sözleşme almaktır. Eğer 100,000 TL’yi teminat olarak yatırıp bunun izin verdiği oranda sözleşme alırsa, parasının 10 katından fazla pozisyon alır ve kendine bu oranda bir kaldıraç yaratır. Karı ya da zararı altının hareketinin bu oranda artmış olarak portföyüne yansıyacaktır. Buna dikkat ettikten sonra kontrollü bir şekilde bu kaldıraçtan istifade etmek mümkündür. VOB’da dezavantaj vade sonlarında pozisyonu devam ettirmek için pozisyon kapatıp yeni pozisyon alma zorunluluğudur. Likidite ile ilgili problemler piyasa yapıcılığının devreye girmesi ile geride kalmıştır. İş Yatırım Türk Lirası veya Amerikan Doları bazında tüm altın sözleşmelerinde piyasa yapıcılığı yaparak piyasaya likidite ve derinlik kazandırmaktadır.

Altın yatırımı yapmanın bir diğer alternatifi ise, İMKB’de Varant Pazarı’nda işlem gören altın varantlarında işlem yapmaktır. Burada İş Yatırım’ın ihraç ettiği hem alım, hem satım varantları işlem görmektedir. Dolayısıyla altın yükselişine pozisyon almak isteyen yatırımcı alım varantı, altının düşüşüne yatırım yapmak isteyen yatırımcı satım varantı alarak beklentisini pozisyona çevirebilir. Varantlar ile ilgili püf noktaları başka bir yazının konusu olmakla beraber, avantajları özetle yine kaldıraç sağlamaları, düşük işlem maliyetlerine sahip olmaları olarak özetlenebilir. Dezavantaj noktası ise, belli bir vadeleri olması ve bu nedenle yatırım perspektifinin bu vadeyle sınırlı olmasıdır. Mevcut durumda varantlar kısa ve orta vadeli alım satım için uygundur, ancak uzun vadeli yatırımcılar için çok uygun değildir.

Altına yatırım yapan anapara korumalı fonlar ya da benzer yapılandırılmış ürünler de mevcuttur. Burada listelediğimiz ürünler piyasalardaki gelişmelere yönelik beklentilerden yararlanmak için sağlıklı işleyen piyasalarda işe yarar. Yazının başında belirttiğimiz gibi altında işlem yapan oyuncuların büyük çoğunluğu bunu spekülatif amaçla yapmaktadır. Ancak dünyanın çok kötü bir sona gittiğini ve Mad Max ya da Waterworld’deki bir distopyanın bizi beklediğine inanan yatırımcılar da alternatif olarak altın yatırımı yapmaktadır, bu şekilde düşünenler için finansal ürünler bir çare olamaz çünkü felaket beklentileri gerçekleşirse bu finansal ürünler ya da finansal kurumlar da ayakta kalamaz. Onlar için en iyi çare fiziksel olarak altını alıp sağlam bir kasaya koymakta yatıyor. Simyaya geri dönersek, altına dayalı ürünlerle sentetik olarak altın üretildiğini söylemek kısmen doğru olsa da tamamen doğru değildir. Çünkü bu ürünleri ihraç eden kurumlar kendilerini gerçek altın alarak ya da satarak korumaktadırlar. Elbet bunu yapmayan, riske eden kurumlar olabilir. Ayrıca altındaki sert hareketler bu kurumların sermayelerini eritebilir. Ancak bunun sistemin geneli için bir risk oluşturduğunu söylemek iddialı olur. Daha doğrusu global para sisteminin geldiği noktada sistemik risk altında ya da değerli metallerde değildir.

Yasin Demir

Müdür Yardımcısı | Yurtiçi Piyasalar