Büyümede İş Yok

Bahar aylarında tırmanan Gezi Parkı olayları, Suriye ile yaşanan gerginlik ve Fed dalgasına rağmen ekonomik büyüme yılın üçüncü çeyreğinde güçlü seyretmeye devam ediyor. Türk lirasındaki değer kaybına ve faizlerdeki yükselişe rağmen eylül ayı sanayi üretimi ve ekim ayı PMI rakamları büyümenin yılın ikinci yarısında güçlendiğini gösteriyor. TÜİK’in açıkladığı takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretimi endeksi eylül ayında önceki yılın ayına göre yüzde 6.4 artarak, piyasanın yüzde 3.8’lik ve bizim yüzde 4.5’lik tahminimizin çok üzerinde geldi. Son haftalarda beklentilerden iyi gelen ekonomik verilere rağmen 2013 yılı için yüzde 3.3 olan büyüme tahminimizi  piyasanın tahmini yüzde 4.0’e yakın – değiştirmemiştik.

Çünkü Fed’in varlık alımlarını azaltabileceği endişesiyle yaşanan döviz ve faiz şoklarının büyümeyi yavaşlatacağından endişe ediyorduk. Eylül ayı sanayi üretimi endişelerimizde haksız olduğumuzu gösterdi. Fed şokunun ekonomik aktivite üzerindeki etkisi sınırlı oldu. Merkez Bankası’nın piyasa oyuncularını dinlemeyerek Türk lirasını savunmak için kısa vadeli faizlerde şok artışa gitmemesi büyümenin dışsal şoka rağmen devam etmesinde hiç şüphesiz etkili oldu. Aylık üretim rakamlarında sık görülen dalgalanma nedeniyle eylül ayı rakamlarından yola çıkıp aşırı iyimser olmak istemiyoruz. Ekim ayındaki yedi günlük bayram tatili nedeniyle şirketler Eylül ayında önden yükleme yapmış olabilirler.

Ancak son aylarda tüketici ve reel sektörün güvenindeki artış ve ekim ayı PMI verileri büyümenin yılın dördüncü çeyreğinde de devam ettiğini gösteriyor. Fed Başkan adayı Yellen’in Fed’in genişleyici para politikasına devam edeceği açıklaması Türkiye’nin büyümesi için ihtiyaç duyduğu yabancı kaynağı ucuza temin etmesini ve büyümeyi destekliyor. Bu nedenle eylül ayı rakamları sonrasında 2013 yılı için yüzde 3.3’lük büyüme tahminimizi yüzde 3.7’ye artırıyoruz.

Peki bu büyüme yeterli mi? Genç nüfusun bu kadar yüksek olduğu bir ülke için cevabımız olumsuz. Geriden gelen bir gösterge de olsa ağustos ayı istihdam verileri ekonomide görülen canlanmanın yetersiz olduğunu gösteriyor. Yüksek tarım dışı istihdam (yüzde 12.5) ve genç nüfus işsizliği (yüzde 19.2) rakamları potansiyelinin altında büyüyen bir ekonomiye işaret ediyor. Arka arkaya üç aydır gerileyen sanayi istihdam verileri büyümede aşağı yönlü risklerin devam ettiğini gösteriyor. Son aylarda talep tarafında görülen canlanmanın istihdam cephesindeki olumsuz görünümü ne kadar değiştireceğini önümüzdeki aylarda göreceğiz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

ABD için iyi Dünya için kötü mü?

Dünya piyasalarında 2011 Mart ayı sonrasındaki en sert satış dalgalarından birisi yaşandı. FED’in varlık alımlarını (QE3) 2013 yılı ikinci yarısında azaltabileceği korkusu hisse senedi piyasalarından tahvile, petrolden altına yayılan bir satış dalgasına yol açtı. Beklentilerden çok daha düşük gelen Çin PMI verileri piyasalardaki satışların sertleşmesinde etkili oldu.

Bernanke’nin yaptığıı konuşmada ve açıklanan FED tutanaklarında ekonomideki iyileşmenin devam etmesi durumunda varlık alımlarının sonbahar aylarında  azaltılabileceği yönündeki işaretler Perşembe günü piyasalarda sert bir satış dalgasına neden oldu.

Açıklama sonrası ABD 10 yıllık devlet tahvili faizi  15 baz puana yakın  artarak yeniden %2,0 seviyesinin üzerine yükselirken Wall Street’te hisse senetleri üzerindeki etki sınırlı düzeyde kaldı.

Satış dalgasından en çok etkilenen ülke Japonya oldu. ABD faizlerindeki artışa paralel Japonya’da da faizlerin yükseleceği endişesi uzun vadeli devlet faizlerinden başlayarak hisse senedine yayılan bir satış dalgasına yol açtı.

BOJ tarafından yapılan çalışmaların faiz oranlarındaki 100 baz puanlık bir artışın Japonya’da bölgesel bankaların sermaye yeterliliğinde %20, büyük bankaların sermaye yeterliliğinde %10’luk bir erimeye yol açacağını göstermesi satışları sertleştirdi.

Perşembe günü banka hisselerinin önderliğinde Nikkei’de yaşanan %7,3’lük satış dalgası BOJ tarafından piyasalara verilen 20 milyar dolarlık likidite ile ancak sakinleştirilebildi.
Küresel risk istahına duyarlı Türkiye piyasaları kaçınılmaz olarak bu satış dalgasından etkilendi. Türk lirası dolar-avro sepetine karşı 2,12 seviyelerini zorlarken, 10 yıllık tahviller 20 baz puandan fazla artarak 6,30 seviyesini geçti. Borsa – İstanbul haftanın son iki gününde %2,5 düşerek 91.000 seviyesindeki desteğine çekildi. JCR tarafından yapılan not artırımı piyasaların moralini düzeltmek için yeterli olmadı.

Piyasaları önce sat sonra araştır tepkisini anlaşılabilir buluyoruz. 2013 yılının milyar dolarlık sorusu ABD ekonomisindeki canlanma sürecinin dünya ekonomisini ve piyasaları nasıl etkileyeceğidir.

Genel olarak kabul gören ve bizim de katıldığımız görüş güçlü ABD büyümesinin  döviz kur ve tahvil piyasalarındaki etkisini güçlü dolar ve yüksek faizler  olarak özetleyebiliriz.
Geçmiş verilerin incelenmesi bu dönemlerde küresel risk iştahının ve gelişmekte olan piyasaların performansının zayıf olduğını gösteriyor.  Faiz oranlarındaki yükseliş Türkiye gibi yabancı tasarruflar ile büyüyen ülkeleri özellikle olumsuz etkiliyor.

Söz konusu dönemlerde hisse senedi ve piyasalarının yönü  büyümenin artış hızı, enflasyon ve merkez bankalarının politikaları gibi bir çok parametreye bağlı olarak belirleniyor.
ABD’de görülen  canlanma ekonominin ısınmasına, enflasyonda bir artışa ve para politikasında sıkılaşmaya yol açmıyorsa uzun dönemli faizlerdeki artışa rağmen Wall Street yükselmeye devam ediyor. Enflasyon canavarının uyandığı ve FED’in devreye girdiği dönemlerde ise Wall Street aşağı yönlü dalgalı bir seyir izliyor.

Türkiye gibi dışa açıklığı sınırlı ve yabancı tasarruflara bağımlı ülkeler küresel büyümeden daha çok küresel risk iştahına ve faiz oranlarına duyarlılar. ABD dolarındaki güçlenme ve faiz oranlarındaki artış küresel risk iştahının güçlenmesinden kaynaklanıyorsa gelişmekte olan ülke paraları güçlü kalmaya devam ediyor, borsa kısa süreli bir satış dalgasından sonra yükselmeye devam ediyor.  Tahvil cephesi ise ABD faiz oranlarındaki yükselişin hızına bağlı olarak uzun soluklu bir ayı piyasasına girebiliyor.

Lafı uzatmayalım. ABD ekonomisindeki canlanma nedeniyle doların avroya karşı 2014 sonuna kadar 1,2 bandına yükseldiği, 10 yıllık faizlerin 2,0’den 2,5 seviyesine artacağı bir senaryo Türkiye piyasalarına kısa vadede satış getirebilir.  Orta vadede ise küresel portföylerde Türkiye gibi gelişmekte olan ülkeler lehine olan değişimin devam edeceğine inanıyoruz.

Serhat Gürleyen,CFA

Araştırma | Direktör

Piyasalara Bakış

Küresel risk iştahı yaz tatiline çıkmamaya kararlı. Ekonomi cephesinde açıklanan veriler boğa piyasasını desteklemiyor. Ama yatırımcıların umurunda değil. Avrupa’nın borç krizini çözmek için doğru yönde adımlar atmaya başlaması ve ABD Merkez Bankası’nın durgunluk riskine karşı ilave miktarsal genişleme (QE3) silahını çekeceğine duyulan güven risk iştahının sürmesini sağlıyor.

 

Avrupa ve ABD’de açıklanan veriler durgunluk ile büyüme arasında sıkışan bir gelişmiş dünyaya işaret ediyor.  Eylül ayı PMI verisi 45,1 ile önceki aya göre hafif gerileyerek Avrupa’nın durgunlukta kalmaya devam edeceğini gösteriyor. ABD imalat sanayi PMI verisinin 50 civarında gelmesi ve büyümeyi  %2’nin altına çekmesi bekleniyor.

Avrupa borç krizi konusunda risk algısı iyileşmeye devam ediyor. Avrupa Merkez Bankası’nın alıma başlayacağı beklentisiyle İspanya ve İtalya’nın borçlanma piyasalarından başlayarak bankacılık hisselerine ve borsa geneline yayılan yükseliş devam ediyor. Avrupa Merkez Bankası ilave parasal genişlemeye gideceği ve tahvil alımına başlayacağına yönelik somut bir açıklama henüz yapmadı.  Ama yatırımcılar 6 Eylül’de yapılacak toplantı öncesinde beklentileri satın almaya devam ediyorlar.

Sistemik öneme sahip İspanya ve İtalya’nın batmasına izin verilmeyeceğine güvenen yatırımcıların alımlarıyla MSCI Avro bölgesi endeksi Ağustos ayında %6,4, son üç ayda %15,4 getiri sağladı. Wall Street sene sonunda otomatik olarak devreye girecek mali tedbirlerin gölgesinde bir parça hız kesmesine rağmen aybaşına göre 2,1%, son üç ayda %7,2 yükseldi.

Gelişmekte olan ülke borsaları Ağustos ayında -%0,5 son üç ayda %4,5 getiri ile gelişmiş ülkelerin gerisinde kalmaya devam etti. Gelişmiş ülkelerdeki durgunluk bu ülkelere ihracat ile büyüyen gelişmekte olan ekonomilerde kaçınılmaz olarak bir yavaşlama getiriyor. Bu yavaşlama küresel büyümeye duyarlı olan BRIC ülkelerinde (Brezilya, Rusya, Hindistan ve Çin) daha güçlü bir şekilde hissediliyor.

Çin’in Ağustos ayı PMI verileri 49,2 ile son 9 ayın en düşük seviyesine geriledi.  Piyasa beklentisi PMI verisinin Temmuz ayındaki 50,1 değeri ile benzer seviyelerde kalmasıydı. İhracat siparişlerinin arka arkaya ikinci ay 46,6 seviyesinde kalması dış talep eksikliğinin Çin ekonomisinin büyümesine köstek olmaya devam edeceğini gösteriyor.

Açıklanan rakamlar Çin ekonomisindeki yavaşlamanın öngörülenden daha sert olacağını gösteriyor. Çin 2012 büyüme hedefini %7,5 olarak açıkladığında çoğu uzman hükümetin beklentileri düşük tutmak için hedefi özellikle düşük tuttuğunu savunmuşlardı. İlk sekiz aylık veriler büyümenin hedefin altında kalması ihtimalinin arttığını gösteriyor.

Türkiye hisse senetleri 2012 yılının sürprizi olmaya devam ediyor. MSCI Türkiye endeksi sene başına göre %35,7 yükselerek gelişmekte olan ülkeler arasında Mısır’dan sonra (%48,4) en çok kazandıran borsa oldu. Borsanın “BİRİKTİR” tavsiyesi verdiğimiz Haziran başından beri dolar bazında getirisi %27,5 oldu.

İMKB’nin üstün performansında geçen sene alınan tedbirler sayesinde ekonomide iç ve dış talep arasındaki dengesizliği azaltan, enflasyonda yönü aşağı çeviren ve para politikasında normalleşmeyi başlatan bir “yumuşak iniş” sağlanması etkili oldu.

Türkiye’nin küresel büyümedeki yavaşlamaya duyarlılığının düşük olması da bu süreci destekledi. Küresel büyümenin yavaşlaması başta Çin olmak üzere Asya’nın ihracat şampiyonlarını ve bu ülkelere emtia satan Brezilya ve Avustralya gibi ülkeleri olumsuz etkiledi. Türkiye iç talebe ve dış kaynağa dayalı büyümesiyle gelişmekte olan ülkelerden ayrışmayı başardı.

Türkiye ihracattan ziyade iç talebe duyarlı ekonomisiyle dünya ekonomisinin  yavaşlamasından doğrudan etkilenmiyor. Hatta Çin’in yavaşlaması ve büyüme modelinde tüketimin ağırlığını artırması nedeniyle emtia fiyatlarında yaşanan gerilemeden olumlu etkileniyor. Ancak küresel yavaşlamanın “sert inişe” dönüşmesi durumunda Türkiye’nin de olumsuz etkilenmesi kaçınılmaz olacaktır.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü