İkinci dalga ile birlikte yaşamak…

Sonbaharla birlikte vaka sayısı küresel olarak artınca sosyal mesafe önlemleri artırılır mı, ekonomiler kapatılır mı soruları yeniden gündeme geldi.

İkinci dalga konusundaki görüşümüzü biliyorsunuz. COVID-19 gibi bulaşıcı bir pandemide ikinci dalganın gelmesi kaçınılmaz. Asıl soru Türkiye bu dönemi ekonomiyi kapatmadan ve toplumun kırılgan kesiminde can kaybını asgariye indirerek yönetebilecek mi?

Bu soruların cevabını aramak için bu hafta Avrupa ve Türkiye’de salgın cephesindeki gelişmeleri analiz edeceğiz.

Avrupa’ya yakından bakmamızın iki nedeni var: (i) Avrupa epidemolojik döngüde Türkiye’nin bir ay kadar önünden gidiyor. (ii) Büyük dış ticaret ortağımız Avrupa’da salgının kontrolden çıkması ve ekonominin kapanması Türkiye ekonomisinde yıkıcı etkiler yaratır.

Son verilere baktığımızda Avrupa’nın, Fransa ve İspanya’nın önderliğinde yeniden salgın merkezleri arasına katıldığını görüyoruz. Yeni vaka sayısı eylül ayında Fransa ve İspanya’da 10.000 seviyesini aşarak mart ayındaki tepe seviyelerinin yüzde 50 üzerine çıktı.

Buna karşın bu ülkelerde geçen sene yüzde 10’un üzerinde olan ölüm oranı yüzde 1-2 bandına geriledi.

Avrupa’nın diğer büyük ülkelerinde Almanya, İngiltere ve İtalya’da vaka sayısında korkutucu bir artış zaten yok. Ancak ölüm oranlarıyla ilgili tespit bu ülkelerde de geçerli.

İyi haber, vaka sayısındaki artışa rağmen, Avrupa sağlık sistemini kilitlemeden ve ekonomiyi kapatmadan salgını yönetilebilecek durumda.

Türkiye öznesine baktığımızda, tam tersi bir durum söz konusu. İyi haber, son dönemdeki artışa karşın vaka sayısı geçen seneki tepe noktasının üçte biri düzeyinde. Kötü haber, geçen sene yüzde 2 civarında olan can kaybı oranı yüzde 4’ yükseldi. Yoğun bakımdaki hasta sayısındaki artış can kaybının önümüzdeki haftalarda artmaya devam edeceğine işaret ediyor.

Neler oluyor? Avrupa’da vaka sayısı artıp ölüm oranları gerilerken Türkiye’de neden tam tersi durum söz konusu…

Bu sorunun cevabı vakaların demografik dağılımında gizli. Nisan ayında Fransa ve İspanya’da salgına yakalananların yüzde 45-50’si 60 yaşın üzerinde. Eylül ayında bu oran yüzde 13-15 seviyesine geriliyor. Toplam nüfusta 60 yaş üstünün payı yüzde 25 civarında. Diğer bir deyişle yaşlı nüfus kendini korumayı öğrenmiş.

Türkiye demografi verisi Avrupa kadar geriye gitmiyor. Haziran başında 65 yaş üzeri kesim vaka sayısının yüzde 11’ini oluştururken, şimdi bu oran yüzde 13’e yükselmiş. Anadolu’da yaşlı kesim düğün bayram gibi etkinliklerde kendini koruyamamış diye anlıyoruz. Ancak eldeki veri kapsamlı analiz yapacak kadar detaylı değil. Haftalık durum analizi raporlarının ağustos sonunda durdurulması hayatı zorlaştırıyor.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Avrupa ve Türkiye salgın verisi ekonomi durdurulmadan salgının yönetilebileceğine işaret ediyor. Anadolu’da ve yaşlı nüfusta vaka sayısındaki artış Ankara’nın bölgesel ve toplumun kırılgan kesimine yönelik önlemler alabileceğini söylüyor. Alınacak önlemlerin can kaybını sınırlayacağını umuyoruz. Ekonomide bu nedenle oluşacak yavaşlamanın ilkbahara göre daha sınırlı ve yönetilebilir olacağını tahmin ediyoruz.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Fed’in yeni para politikasının etkileri…

Gelişmiş ülke merkez bankalarının pandemi sonrasında enflasyondaki yükselişe kayıtsız kalacağının ilk işaretini geçen hafta Fed Başkanı Powell’in konuşmasında gördük. Piyasalar, ortalama enflasyonun yüzde 2 olmasını hedefleyen yeni Fed politikasını enflasyondaki yükselişe para politikasının bir süre müdahale etmeyeceğinin işareti olarak okudu.

Konuşma sonrası piyasa tepkisi sınırlı oldu. Açıklama piyasalar için sürpriz değildi. Eylül toplantısında yeni politikanın işareti verileceği beklentisi bir süredir fiyatlanıyordu. Uzun vadeli faizlerdeki yükseliş, verim eğrisinin dikleşmesi ve doların değer kaybetmesi bunu gösteriyordu.

Konu hakkındaki görüşümüzü biliyorsunuz. Büyümenin yavaşladığı ve borç dinamiklerinin sürdürülemez boyutlara geldiği bir dünyada finansal baskılamayı “kötüler arasında en az kötü yöntem olarak” görüyoruz

Tasarruf sahibinden borçluya servet transferi olarak tanımlayabileceğimiz bu politika 2008 krizi sonrasında ismi konmadan zaten uygulandı. Ancak enflasyon seviyesinin ve nominal faizlerin düşüklüğü bu politikadan yeterli verim alınmasını engelliyordu.

Yeni dönemde enflasyondaki yükselişe bir süre göz yumularak bu süreç hızlandırılmaya çalışılacak. Bu sayede, sabit faizle geçmişte yapılmış uzun dönemli ihraçların faiz ve anaparası eritilerek finansal istikrarsızlık riski azaltılmaya çalışılacak.

Bu süreçte servetini korumaya çalışacak tasarruf sahibinin elinde sınırlı sayıda alternatif var:

(i) Sabit nominal faizli yatırım araçlarından değişken faizli veya enflasyona karşı korumalı araçlara geçmek;

(ii) Uzun vadeden kısa vadeye geçerek durasyon riskini azaltmak;

(iii) Altın, gayrimenkul gibi enflasyona karşı koruma sağlayan yatırım araçlarının ağırlığını artırmak;

(iv) Hisse senedi gibi reel olarak değer kazanan ve/veya temettü verimi sağlayan yatırım araçlarına yönelmek.

Yeni politikanın Türkiye gibi gelişmekte olan ülkeler üzerindeki etkisini olumlu görüyoruz. Yeter ki nisan-temmuz döneminde olduğu gibi dramatik politika hataları yapmayalım.

(i) Fed’in faizleri uzun süre artırmaması risk iştahını destekler;

(ii) Doların değer kaybettiği, Euro’nun değer kazandığı bir ortam Türkiye için güzel olur;

(iii) Ortalama libor oranının artmaması ağırlıklı olarak değişken faizli borçlanan Türkiye için iyi haber.

Bu süreci bozacak, hatta tersine döndürebilecek gelişme uzun dönemli ABD devlet tahvili faizlerinde sert bir yükseliş olur. Bu durumda, 2013 yılında Bernanke’nin “Fed’in varlık alımlarını kademeli olarak azaltacağı” açıklaması üzerine gelişmekte olan ülke varlıklarındaki satış benzeri bir düzeltme görürüz.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Türkiye varlıkları dünya ile arasında oluşan makası kapatmaya çalışıyor

MSCI Türkiye Cuma günü %1,7 değer artışı ile Avrupa, Orta Doğu, Asya’nın açık ara en çok kazandıran piyasası oldu. Buna karşın sene başından beri bakıldığında gelişmekte olan ülkelerin %8 gerisinde bulunuyor.

Borsa İstanbul’un son günlerde dünyayı yenmesi hiç şüphesiz önemli bir gelişme. Ancak daha ilginci bu çıkışın bu atağın banka hisselerinin öncülüğünde olması. Banka hisseleri 2018 Mart ayından beri neredeyse istikrarlı bir şekilde borsa geneline göre daha kötü performans gösterdi.

Kamu bankalarının agresif fiyatlaması ve “Aktif Rasyosu” uygulaması ile baskı altında kalan banka hisseleri sene başından beri borsa geneline göre %20 geride kaldı. Yükselişin genelde yerli yatırımcıların katılımıyla oluşu yabancı yatırımcı payı yüksek olan bankaların endeksin gerisinde kalmasında etkili olan diğer bir nedendi.

Cuma günü bizi şaşırtan iki ana değişim yaşandı. Sanayi endeksinin yatay seyrettiği (-%0,0) bir ortamda bankalar %3’ün üzerin de değer kazandı. Pazar payının artmasına rağmen baskı altında olan kamu bankaları %10’a yakın yükselerek açık ara günün yıldızı oldu.

Banka hisselerinde neden bu kadar sert bir yükseliş oldu? Bu soruya net bir cevabımız yok. Ama bankalarla ilgili iki önemli gelişme olduğunu söyleyelim: (i) Halkbank davasına bakan savcı görevden alındı, (ii) munzam karşılık düzenlemesi ile aktif oranı arasındaki çelişki düzeltildi.

Halkbank davası ile başlayalım. Dava konusundaki görüşümüz değişmedi. Politik bir dava ile karşı karşıyayız. İran ambargosunun delinmesi gerekçesiyle Türkiye’ye karşı yapılan bir saldırı, Başkan Trump – Erdoğan dostluğu nedeniyle Demokratların Cumhuriyetçileri sıkıştırması operasyonuna dönüştü. Savcının görevden alınması Türkiye için yaptırım riskinin azaldığını gösteren önemli bir gelişme.

Zorunlu karşılık tebliğindeki değişiklik ile devam edelim. Eski düzenleme kredilerini reel olarak %5-%15 arasında büyüten bankaların zorunlu karşılık oranındaki indirimden yararlanmasına olanak sağlıyordu. Buna karşın ekonomiyi durgunluktan çıkarmak için Aktif Rasyosu ile bankalar kredi kanalını açmaya zorlanıyordu. Yeni düzenleme ile %15 reel kredi büyümesinin altında kalınması kuralı sene sonuna kadar askıya alındı.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Son dönemdeki hızlı yükselişe rağmen Borsa İstanbul için olumluyuz. Düşük faiz ortamında hisse senedine yönelme eğiliminin devam etmesini bekliyoruz. 2018 Mart ayından beri piyasanın gerisinde kalan banka hisselerinin makus talihinin değiştiğini söylemek için henüz erken. Ancak cazip değerlemeleri ve her ortamda ayakta kalma becerileriyle fakir ama gururlu Türk bankalarının daha yüksek değerlemeleri hakkettiği bir gerçek.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Bayram hediyesi…

Bayram tatili sonrası iyi haberlerle haziran ayına başlıyoruz. Vaka sayısının azalması ve ekonominin açılması beklentisi ile %3’e yakın yükselen S&P 500 psikolojik olarak önemli 3.000 seviyesinin üzerinde işlem görüyor.

Doların zayıflaması, altının gerilemesi ve gelişmekte olan ülke piyasalarından çıkışın azalması risk iştahının iyileşmeye başladığını gösteriyor. Hava yolları, otomotiv, bankacılık gibi salgın dolayısıyla aşırı cezalandırılan sektörlerin borsa geneline göre daha iyi performans göstermesi de genele yaygın bir iyileşme olduğuna işaret ediyor.

Piyasaların keyfini kaçırmaya aday tek gelişme ABD – Çin geriliminin yeniden tırmanmaya başlaması. Çin’in Hong Kong’un güvenliği ile ilgili bir yasayı kendi meclisinde onaylaması üzerine ABD’nin yenden yaptırım silahını çekeceğinden endişe ediliyor.

ABD – Çin gerilimi piyasaların uzun zamandır öngördüğü ve fiyatladığı bir risk. İki ülkenin Tukidides tuzağına düşmeden -öldürücü bir kavgaya girmeden- orta şiddetli bir gerginlik içinde olması küresel risk iştahını bozmaz.

Başkanlık seçimleri öncesinde Başkan Trump, Çin’i hedef göstererek seçmen kitlesini konsolide etmek isteyecektir. Ancak bunu kendine ve küresel risk iştahına zarar verecek bir boyuta getirmesini beklemiyoruz. Türkiye varlıkları dünya piyasalarının gerisinde kalsa da küresel risk iştahındaki iyileşmeden yararlanıyor. Yabancı yatırımcıların katılımı olmamasına rağmen yerleşik yatırımcıların alışlarıyla 103.000 direncini aşan Borsa İstanbul 105.000 seviyesinin üzerinde tutunmayı başardı.

Reel faiz oranlarının eksi seviyelere inmesinden rahatsız olan yerleşik yatırımcıların alternatif getiri arayışları Borsa İstanbul’un yükselişinin arkasındaki itici gücü oluşturuyor. Borsada bireysel hesap sayısındaki çok uzun bir aradan sonra görülen artış önümüzdeki günlerde borsanın 106.500 – 108.000 dirençlerini denemesini sağlayabilir.

Ancak borsadaki yükselişin devam etmesi için genele yayılması gerekiyor. Geçen hafta havacılık ve otomotiv gibi salgının cezalandırdığı sektörlerdeki alışlar bizi umutlandırıyor. Bankacılık gibi geride kalan sektörlerin de katılması durumunda borsadaki yükseliş devam edebilir. Salgınını kontrol altına alınması, ekonominin açılması ve hayatın normale dönmesiyle birlikte Türkiye varlıklarının küresel dalgayla beraber yükselmesini bekliyoruz. Ekonomi yönetiminin bu süreci ekonomi politikalarının da normalleştirmek için kullanacağını umuyoruz.

Gelişmekte olan ülkelere göre halen çok yüksek risk primimizi düşürmek için ekonominin açılmasıyla beraber ekonomi politikaların da serbest piyasa dinamiklerine uygun şekilde normalleşmesi gerekiyor.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Gittikleri gibi geri gelecekler…

Küresel risk iştahı iyileşmeye devam ediyor. Salgına karşı bir aşının deneysel kullanım için yaz aylarında hazır olacağı ümidi ve Japonya’nın remdesivir ilacının kullanımına onay vermesi ekonomilerin yakında açılacağına dair beklentileri kuvvetlendiriyor.

Avrupa’da Almanya, İtalya ve Hollanda’nın ardından Fransa’da sosyal mesafe önlemlerini azaltan ülkeler konvoyuna katıldı. Salgının yeni merkezi konumundaki ABD’de eyalet bazında farklılaşan bir açılma süreci tartışılıyor.

Gelişmiş ülke borsaları mayıs başındaki kayıpları geri alarak nisan ayındaki yükseliş trendine geri dönüyor. Nisan ayında yaşanan yüzde 10’un üzerindeki değer kazancı sayesinde ABD hisselerinin sene başından beri kaybı yüzde 9’a, Japonya’nın kaybı yüzde 12’ye, Avrupa’nın kaybı yüzde 20’ye geriledi.

ABD Doları’nın gerilemesi, durgunluğun sona ereceğini fiyatlayan verim eğrisi ve gelişmekte olan ülke paralarında son bir kaç gündür devam eden değer artışları ve Brezilya varlıklarında görülen tepki alışları risk iştahının yeniden güçlenmeye başladığını teyit ediyor.

Salgına karşı başarılı mücadelesine rağmen Türkiye gelişmekte olan piyasalardaki yükselişe sınırlı oranda katılıyor. Kısa vadeli dış borç servisinin yüksekliği nedeniyle Türk Lirası’nda devam eden kayıplar ve benzer ülkelere göre daha yüksek CDS oranları Borsa İstanbul’un yükselişe katılışını sınırlıyor.

Yüksek betalı Türkiye varlıklarının küresel risk iştahının toparlanmaya başladığı bir ortamda geride kalmasını teknik olarak ayı sinyali olarak görüyoruz. Yüksek betalı bir piyasa olarak Türkiye varlıklarının risk iştahı yükselirken daha iyi, gerilemelerde daha kötü performans göstermesini beklerdik.

Yurtiçinde faiz oranlarının düşüklüğü nedeniyle yerleşik yatırımcının borsaya yöneldiği bir ortamda dünya piyasalarındaki yükselişe katılamamamız yabancı yatırımcıların Türkiye varlıklarında satış yapmaya devam ettiğini gösteriyor.

Hazine ve Maliye Bakanı Berat Albayrak’ın geçen hafta küresel yatırımcılara yönelik yaptığı başarılı sunuma rağmen yabancı yatırımcının satış yapmaya devam etmesi önümüzde zorlu bir süreç olduğunu gösteriyor. Salgına karşı başarılı mücadelemiz, ekonomide açılma işaretleri ve ucuz değerlememiz yabancı yatırımcıyı Türkiye’ye çekmek için yeterli olmuyor.

Risk iştahı iyileşirken Türkiye varlıklarını almayan yabancı yatırımcılar, risk iştahı bozulurken muhtemelen satışlarını hızlandıracaklar. Dolayısıyla Türkiye varlıklarında kısa vadede oynaklık yüksek olmaya devam edecek.

Ama enseyi karartmayın. Salgına karşı başarılı mücadele eden Türkiye, ekonomisini de benzer başarıyla açabilirse orta vadede yabancı yatırımcının tavrı değişecektir. Biz işimizi iyi yaparsak ve kapıyı açık tutarsak bugün Türkiye’ye ilgi göstermeyen yatırımcılar gittikleri gibi geri geleceklerdir.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Mayıs ayına yangınla başlıyoruz

 

Dünya borsaları aşırı kötümserlik ile iyimserlik arasında gidip geliyor. Mart ayında dip yapan piyasalar nisan ayında ABD teknoloji hisseleri öncülüğünde son yılların en güçlü çıkışlarından birisini yaptı.

Gelişmiş piyasalar ABD, Avustralya ve Kanada’nın öncülüğünde %11 artarken, gelişmekte olan piyasalar Hindistan ve Rusya’nın önderliğinde %9 yükseldi. Salgını kontrol altına almakta geciken İtalya, İspanya, Fransa ve İngiltere yükselişe sınırlı oranda (%4-%5) katıldı.

Türkiye, nisan ayındaki olumlu havadan en az yararlanan ülkelerden birisi oldu. Döviz kurunun kritik seviyelere yükselmesi ve CDS oranlarının baskı altında kalması nedeniyle Türkiye bu yükseliş dalgasına maalesef sınırlı oranda katıldı (%4).

Türkiye salgına karşı başarılı bir mücadele sergiliyor. Yapılan açıklamalar ekonominin açılma sürecinde de ihtiyatın elden bırakılmayacağını gösteriyor. Ancak önümüzde halen zorlu bir süreç var.

Alınan önlemlerin katılığı, portföy çıkışlarının devam etmesi ve turizm rezervasyonlarının düşüklüğü ekonomide öngördüğümüzden çok daha sert (-%5) bir daralma olacağına işaret ediyor.

Söz konusu daralma sonrasında ekonomide hızlı bir canlanma mı (derin V), yoksa ağır aksak bir toparlanma mı (derin U) olacağı hastalığa karşı aşının ne zaman bulunacağına, küresel risk iştahına ve Türkiye’nin uluslararası piyasalarla ilişkisini onarmasına bağlı olarak belirlenecek.

Bizim görüşümüzde bir değişiklik yok. En kötü geride kaldı. Salgının kontrol altına alınması ve ekonomilerin kademeli olarak açılması piyasaları desteklemeye devam ediyor. Hisse senedi piyasaları 2020’yi mevcut seviyelerinden daha yukarıda bitirecek.

Ancak önümüzde, zorlu bir süreç var. Mayıs ayına dolar ve altın değer kaybederken hisse senedi ve gelişmekte olan para birimlerinde sert kayıplarla başlamamız hayra alamet değil.

Mayıs ayına yangınla başlıyoruz. Yangının ne kadar derinleşeceği ve yayılacağını önümüzdeki günlerde anlayacağız.

Ekonomi ne zaman normalleşecek?

Türkiye korona salgınına karşı başarılı bir mücadele veriyor. Bilim Kurulu’nca tavsiye edilen sosyal mesafeyi ve izolasyonu artıran önlemlerin Ankara tarafından tam olarak uygulanmasının sonuçlarını almaya başladık. Sağlık personelimizin özverili çalışması ve son yıllarda yoğun bakım yataklarına yapılan yatırımların da yardımıyla başarılı sonuçlar alıyoruz.

Son açıklanan veriler yeni vaka ve can kaybının gerilemeye başladığını ve iyileşenlerin hızla arttığını gösteriyor. Açıklanan rakamlar ana değişkenlerini daha önce paylaştığım matematiksel modelin tahminlerinden daha iyi gidiyor. Can kaybı modelin tahmin ettiğinden 10 gün önce ve daha düşük seviyelerde tepe yaptı. İyileşen sayısı öngördüğümüzden daha iyi gidiyor.

Bu başarılı performans doğal olarak ekonomi ne zaman açılacak sorusunu akla getiriyor? Bu sorunun cevabı hiç kuşkusuz sadece Türkiye’ye bağlı değil. Ekonomik olarak güçlü bağlarımız olan Avrupa’da, Ortadoğu’da ve Rusya’da salgının seyri de büyük önem taşıyor. Küresel bir salgına karşı ulusal başarı ekonominin normale dönmesi için maalesef yeterli değil.

Sevindirici olan; Avrupa’nın çoğu ülkesinde vaka sayısı ve can kaybının tepe yapıp gerilemeye başladığını görüyoruz. Bu ülkelerin çoğu maalesef Türkiye’ye göre çok daha ağır bedeller ödedi. Can kaybı daha fazla oldu. Sağlık sistemleri kilitlendi. Ama en kötü geride kaldı. Çoğu Avrupa ülkesinde mayıs ortalarından itibaren kademeli bir açılma öngörüyoruz.

Türkiye’de ekonomi ne zaman normalleşmeye başlayacak sorusunun cevabı Bilim Kurulu’nun vereceği tavsiye kararı ile şekillenecek. Açıklanan veriler salgının mayıs başından itibaren hızla kontrol altına alınacağına ve haziranın ilk haftasından itibaren (ilk tahminimizden bir hafta önce) ekonominin kademeli olarak açılabileceğine işaret ediyor.

Ekonominin açılma süreci hiç şüphesiz vaka sayılarının dikkatle izlendiği deneme yanılmayla ilerleyen bir algoritmaya bağlı olacak. Vaka sayısının artmaya başlaması durumunda bölgesel kapatma ve karantina örnekleri görebileceğiz.

Her şey yolunda giderse, hastalık sonrası normalleşme sürecinin eski normalden çok farklı bir yeni normale evrildiğini göreceğiz. Fabrikalarda üretim sürecinin yeniden şekillendiği, alışveriş merkezlerinde restoranlarda sosyal mesafenin korunduğu, online alışverişin cirolardaki payının arttığı, seyahatlerin kısıtlandığı, dijital ziyaretin normal ziyaretin yerini aldığı yeni bir normale alışacağız.

Ekonomide normalleşme işaretlerinin görülmeye başlaması maalesef piyasalarda oynaklığını azalacağı anlamına gelmiyor. 2008 kriz seviyesinin altına inen PMI rakamları geçici de olsa dünya ekonomisinde çok sert bir daralmaya işaret ediyor.

Doların küresel olarak yükseldiği ve gelişmekte olan ülkelere para girişinin azaldığı talihsiz bir konjonktüre denk gelen korona şokunun temel dengeleri zayıf gelişmekte olan ülke ekonomilerinde ani duruşa yol açma ihtimali halen devam ediyor.

Türkiye’nin temel dengeleri bizce halen güçlü. Dışsal şoklara karşı dayanıklılığımızı defalarca ispat ettik. Ancak kredi notumuz düşük. Avrupa ekonomisinde öngörülenden uzun bir durgunluk veya gelişmekte olan ülkelerdeki ekonomik-politik şoklar Türkiye piyasalarında oynaklığın yeniden artmasına neden olabilir.

 

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Hasar kontrol…

 

Türkiye, küresel salgın ile 2018 döviz şokunun açtığı yaraların yeni yeni iyileştiği ve ekonominin yeniden büyüme patikasına girdiği hassas bir dönemde karşılaştı. Sosyal mesafenin artırılması, seyahatin engellenmesi ve izolasyon önlemleri hizmet sektöründe ve özellikle turizm alanında sert bir daralmayı tetikledi. İç, dış turizm ve dolaylı etkiler birlikte alındığında bu sektörün Türkiye ekonomisine katkısı %10’u, istihdama katkısı %7’yi geçiyor.

Ekonominin hassas dengeleri nedeniyle Türkiye salgına karşı ekonomiyi tam olarak kapatma yoluna gitmedi. Gıda, sağlık, lojistik, perakende gibi zorunlu alanların yanı sıra ihracata yönelik çalışan çoğu şirket üretimini düşük kapasite ile de olsa sürdürmeye devam ediyor.

Ancak en büyük iki ihracat ortağımız Avrupa (%49) ve Orta Doğu’nun (%19) derin bir durgunluk içinde olması Türkiye’nin iç talepteki kaybını ihracat ile dengelemesi şansını ortadan kaldırıyor. Türkiye’nin 2020 yılında salgın olmadan %3-3,5 civarında büyümesini bekliyorduk. Pandemi nedeniyle ekonominin üç ay kısmi kapalı olacağı varsayımıyla 2020 milli gelir büyüme tahminimizi 6 puana yakın düşürerek %2,5 daralma olarak güncelliyoruz. Son yirmi yılda bir dolu şokla karşılaşan Türkiye bu çaplı bir durgunluk ile başa çıkabilir.

Ancak salgının kontrol altına alınmasının gecikebileceği ve dolayısıyla sosyal mesafe ve izolasyon tedbirlerinin yol açacağı iktisadi kaybın artacağı bir senaryoya karşı hazırlıklı olmak ve B planını oluşturmak gerekiyor.

Ekonomi yönetimi salgının ekonomi üzerindeki etkilerini hafifletmek sosyal mesafeden etkilenen şirketlere vergi indirimleri sunan 100 milyar liralık Ekonomik İstikrar Kalkanı paketini açıkladı. Milli gelirin %2,3’ü düzeyindeki paket önden yüklemeli nakit teşviklerden çok vergi muafiyeti ve/veya ötelemesinden oluşuyor.

Paket havacılık başta olmak üzere, otelcilik, alışveriş merkezleri, otomotiv, lojistik, perakende gibi sektörlere vergi indirimi sağlanıyor. İşçi çıkarmak yerine zorunlu izin kullanımını devreye sokarken çalışanların yetersiz de olsa bir gelir elde etmesini sağlıyor.

Açıklanan paketi yeterli olmayan ama doğru yönde atılmış zorunlu bir adım olarak görüyoruz. Ekonomide durgunluğun boyutunun artması durumunda Ankara nakit harcama kısmı daha yüksek olan ilave paketler açıklayabilir.

Türkiye’nin milli gelirin %34’ü civarındaki kamu borcu ekonomik durgunlukla savaşmak için maliye politikasının gevşemesine izin veriyor. Ancak içinde bulunduğumuz zorlu konjonktür bu sürecin çok dikkatli bir şekilde yürütülmesini gerektiriyor. Bu süreçte istihdam kaybının sınırlanması, iflas mekanizmasının çalıştırılmaması ve karşılıklı yükümlülüklerin yerine getirilmesi için kamu kaynaklarının kullanılması gerekiyor.

Özel sektörün açık pozisyonunun yüksekliği Türkiye ekonomisinin Türk Lirası’nın değer kaybetmesine karşı hassasiyetini artırıyor. Türk Lirası’nın gelişmekte olan piyasalarda en düşük reel faiz veren para birimi olması sermaye çıkışını ve döviz ikamesini artırarak kırılganlığımızı artırıyor.

Küresel risk iştahının bozulduğu ve salgınla mücadelenin ekonomik maliyetinin arttığı bir ortamda finansal istikrarın korunması için Türkiye’nin bir B planına ihtiyacı var. Ankara kulislerinde bunun için iki senaryo konuşuluyor: (i) Fed ile Türkiye Merkez Bankası arasında swap anlaşması yapılması; (ii) IMF’nin açacağı likidite penceresinden Türkiye’nin yararlanması.

Bu senaryolar gerçekçi mi? Risk iştahının bozulduğu bir ortamda işe yarar mı? İlk senaryonun olma ihtimali bizce çok düşük. Olursa güzel bir sürpriz olur, seviniriz. Ama yatırım kararını bu ihtimale dayandıramayız.

İkinci senaryo Türkiye isterse daha gerçekçi gözüküyor. Ancak işe yaraması için düzgün ve inandırıcı bir programla birlikte harmanlaması gerekiyor. Bu sayede küresel yatırımcıları ikna edebilirsek küresel durgunluğun ve pandeminin ekonomimizde yol açacağı hasar daha sınırlı olacaktır.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Dünyayı durduran salgın…

Dünya bir asır önce karşılaştığı İspanyol Gribine benzer bir pandemi ile savaşıyor. Covid-19 üç ay içinde tüm dünyaya yayılacak kadar bulaşıcı ve özellikle 65 yaşının üzerindeki insanlar için öldürücü bir virüs.

Kısa vadede aşısı veya ilacı bulunma ihtimali düşük olan bu salgına karşı “sosyal mesafenin artırılması, izolasyon ve kısmi olarak ekonominin kapatılması yolu” ile mücadele etmek zorundayız.

İyi haber! Alınan önlemler sonuç veriyor…

İyi haber! Alınan önlemler sonuç vermeye başladı. Salgına karşı radikal önlemler alan Çin, Güney Kore ve Tayvan hastalığın yayılma hızını sınırlı can kaybıyla sağlık sistemlerini tehdit etmeyecek bir düzeye düşürdü.

Önlem almakta geciken ABD ve Avrupa ülkelerinde vaka sayısı artmaya devam ediyor. 65 yaş üstü nüfusun fazlalığı (ABD yüzde17, Avrupa yüzde 20) ve boş yoğun bakım yatak kapasitesinin sınırlı oluşu can kaybını artırıyor. Ölü sayısı, ölüm oranı ve Asya deneyimini kullanan matematiksel modelimiz Avrupa ve ABD’de hastalığın mayıs ayında kontrol altına alınacağını ve haziran başından itibaren hayatın normalleşeceğini söylüyor.

Kötü haber! Dünya ekonomisi durgunluğa giriyor

Kötü haber, salgına karşı alınan önlemlerin dünya ekonomisini durgunluğa sokması bekleniyor. Durgunluğun şiddeti ve süresi salgınla mücadelede sağlanacak başarıya ve ülkelerin durgunluğa karşı ne derece radikal programlar uygulayacağına bağlı olarak belirlenecek. OECD tahminine göre önlemlerin sıkı bir şekilde uygulandığı her ay büyüme 1,5 – 2 puan geriliyor. Salgının yayılmasını kontrol altına almak için üç ay boyunca ekonomilerin kısmi olarak kapatıldığı baz senaryoda küresel büyüme 4-6 puan geriliyor. Bu hesaba göre, sene başında yüzde 3 büyüyeceği öngörülen dünya ekonomisi 2020 yılında yüzde 2-3 daralıyor. Hastalığın kontrol altına alındığı ve hayatın normale döndüğü baz senaryoda 2021 yılında küresel ekonomide V şeklinde (yüzde 3- 3,5) bir canlanma görülüyor.

Salgının üç ayda kontrol altına alınamadığı ve/veya sonbaharda geri geldiği kötümser senaryoda dünya ekonomisi yüzde 4-5 geriliyor. İflasların ve işsizliğin arttığı, öngörülebilirliğin azaldığı bu senaryoda 2021 yılında ekonomide U şeklinde (yüzde 1- 2) sınırlı bir toparlanma görülüyor.

Mevcut piyasa değerlemeleri küresel büyümenin 2021 yılında U şeklinde hatta L şeklinde seyrettiği kötümser bir senaryoyu fiyatlıyor. Dibi gördüğümüz konusunda halen emin değiliz. Ancak, mali gücü yeterli ve kalbi piyasalardaki oynaklığa dayanıklı yatırımcılar bu seviyelerden deneme atışı yapabilir.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Fırtına mevsimi devam ediyor

Fırtına mevsimi devam ediyor

Türkiye piyasaları dışarıdan ve içeriden gelen şoklarla ağustos ayında savruldu. Bir yanda Çin ve ABD ekonomilerinden gelen yavaşlama sinyallerinin vurduğu küresel risk iştahı, diğer yanda jeopolitik risklerin ve iç savaş tehlikesinin arttığı bir ortamda ortaya çıkan seçim sarmalı endişesi piyasaları dalgalandırdı. Petrol fiyatlarındaki gerileme ve Fed’in faiz artırma beklentisinin ötelenmesi piyasalardaki satışın bir çöküşe dönüşmesini engelledi.

Cin lambadan çıktı 
Şangay borsasından başlayarak küresel piyasalara yayılan satış dalgası Çin’in ekonomik ve finansal bir krize girmesinden değil büyümedeki sert iniş tehlikesi karşısında ekonomi yönetiminin kur savaşı başlatacağı endişesinden kaynaklanıyor. Dolara karşı parasını nominal olarak bir bant işinde tutan Çin uzun zamandır bölge için bir istikrar kaynağı oldu. Çin’in para ve kur politikasını değiştirmesi dış ticaret ortaklarıyla kur savaşı başlatabilir.

Ekonomi yönetiminin yapabilecekleri sınırlı 
Ekonomi yönetiminin aldığı önlemler Çin ekonomisindeki yavaşlamanın şiddetini azaltacak. Ancak ihtiyaç fazlası kapasite ve yüksek finansal kaldıraç orta vadede büyümeyi baskılamaya devam edecek. Çin hükümetinin büyümeyi uyarmak için faizleri düşürerek parasına değer kaybettirmesi Çin’e mal satan ve Çin ile rekabet eden ülkeleri olumsuz etkileyecek.

Küresel büyümede yön aşağı 
İktisadi büyüklüğüne göre Çin’in küresel piyasalardan aldığı pay çok sınırlı. Dolayısıyla Çin’den dünyaya yayılacak bir finansal kriz söz konusu değil. Çin ekonomisinin küresel büyüme üzerindeki etkisi ağırlıklı olarak ithalat kanalından gerçekleşiyor. Çin’in ithalatının %29’unu hammadde alımları, %26’sını sermaye malları oluşturuyor. Ekonomideki yavaşlama hammadde talebini baskılayarak emtia üretici ülkeleri (Brezilya, Rusya, Avustralya, Orta Doğu, Afrika), yatırımları azaltarak sermaye malı ihracat eden ülkeleri (Almanya ve Japonya) vuruyor.

Çin’in yavaşlaması ve parasına değer kaybettirmesi küresel büyümeyi aşağı çekecek ve dünyadaki dezenfl asyonist süreci destekleyecek. Yaşanmakta olan devalüasyon baskısı nedeniyle gelişmekte olan ülkelerde bu etki daha sınırlı olacak. Zaten deflasyon tehdidi ile uğraşan gelişmiş ülkelerde bu etki para politikasının daha uzun süre genişleyici olmasına neden olacak.

Küresel sermaye gelişmekte olan ülkelerden kaçıyor 
Çin’e emtia satan ve / veya küresel büyümeye duyarlı gelişmekte olan ülkeleri sonbahar aylarında zorlu bir konjonktür bekliyor. Gelişmekte olan ülkelerle büyüme farklarının azalması sermaye çıkışı yoluyla döviz kurunu baskılayarak bu ülkelerin finansal koşulların sıkılaştığı, enflasyonun yükseldiği ve büyümenin yavaşladığı kendi kendini besleyen olumsuz bir sarmala girmesine yol açacak.

Türkiye için ehvenişer bir durum 
Çin’in büyümesinin yavaşlaması ve dünyaya deflasyon ihraç etmesi Türkiye için ehvenişer bir gelişme. Çin’in büyümesinin yavaşlaması cari dengeyi desteleyerek Türkiye’yi destekleyecek. Çin’den yayılan defl asyonist etki ise düşük emtia fiyatları ve ucuz ihraç mallarıyla gelişmiş ülkelerin para politikasının normale dönüş sürecini geciktirerek, Türkiye gibi yabancı tasarrufa ihtiyacı olan ülkeleri olumlu etkileyecek.

Reel ekonomi küresel dalgalara karşı duyarlı 
Son yıllarda elde edilen kazanımlara rağmen Türkiye piyasaları yüksek finansman ihtiyacı nedeniyle risk iştahındaki olası bir bozulma karşısında kırılgan durumda. 2013 Fed dalgasında finansal dalgalanmanın reel ekonomi üzerindeki etkisi sınırlı olmuştu. Yeniden seçime gidilmesi, sınırlarımızda devam eden iç savaş, Rusya’daki küçülme ve artan terör eylemleri ile boğuşan, yüksek döviz açığı olan Türkiye’nin olası bir Fed şokundan 2013 yılına göre daha olumsuz etkileneceğine inanıyoruz. Bu nedenle 2015 – 2016 yıllarında ekonominin %2,5 civarında mütevazi bir hızla büyüyeceğini tahmin ediyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma