Salgın sonrası uygulanan genişletici politikaların artı ve eksileri…


Dünya ekonomisinin iki ana motoru ABD ve Çin’den çelişkili sinyaller geliyor. Salgını kontrol altına alan Çin ekonomisindeki toparlanma ivme kazanıyor. Buna karşın salgını kontrol altına alamayan ABD ekonomisindeki iyileşme ivme kaybediyor.

2008 küresel krizi sonrası dünya ekonomisinin itici gücü olan ABD hanehalkı yeni vaka sayısındaki artıştan tedirgin olmaya başladı. Toplumsal mobilite, dışarıda yemek yemek, perakende satışlar gibi göstergelerdeki toparlanma haziran ayının ikinci yarısında yataylaşmaya başladı. İpotekli konut kredilerinin ödenmesinde sorunlar yaşanabileceğine yönelik işaretler artıyor.

Salgını kontrol altına alan Avrupa ve Çin ekonomilerinde ise ABD’nin tersine sağlıklı bir toparlanma yaşanıyor. Hiç şüphesiz salgın öncesi seviyelere dönülmesi zaman alacak. Ancak ekonominin açılmasıyla birlikte hayatın normale dönmeye başladığını görüyoruz.

Vaka sayısının kontrol altına alınmasını ve ana ticaret ortağı olan Avrupa’nın toparlanmasını arkasına alan Türkiye ekonomisi yaralarını sarmaya başladı. Genişletici maliye ve para politikaları ve aktif oranı uygulaması sayesinde Türkiye finansal baskılama ve kredi büyümesi ile durgunluktan çıkmaya çalışıyor. Yılın üçüncü çeyreğinden itibaren ekonomide V şeklinde bir toparlanma bekleniyor.

Ekonomide normal döngüden ayrışan hızlı toparlanmanın hiç şüphesiz dış denge ve enflasyon cephelerinde istenmeyen sonuçları olacak. Önceki şok dönemlerinde Türkiye ihracat lehine bir dengelenme ile krizden çıkmaya çalışırdı. İç talepteki daralma kur şoku nedeniyle enflasyon cephesinde oluşan hasarı sınırlardı. Sınırlı bir rezerv kaybı ve enflasyon şoku ile krizden çıkardık.

Bu defa durum daha farklı. Uygulanan genişletici politikalar Türkiye’nin Avrupa’dan daha az küçülmesini sağlarken aynı zamanda cari açığımızın artmasına yol açıyor. Yerleşik yatırımcının finansal baskılama nedeniyle Eurobond, altın ve hisse senedine yönelmesi portföy çıkışlarını artırarak rezerv kaybını hızlandırıyor. 2001 finansal krizi sonrası en hızlı rezerv kaybımızı yaşıyoruz.

Enflasyon cephesinde de durum farklı değil. Uygulanan politikalar sayesinde canlanan iç talep üreticilerin maliyet artışlarını enflasyona yansıtmalarına imkan sağlıyor. Kur artışı ve emtia fiyatlarındaki yükseliş ve güçlenen talep gerek manşet enflasyonu gerekse çekirdek göstergeleri yukarı çekiyor.

Finansal baskılama ve piyasa dışı mekanizmalar yüzünden yabancı yatırımcıların genelde satış yönünde olması ödemeler dengesindeki baskıyı artıracak diğer bir unsur. Mevcut seyir devam ederse yılın ilk yarısında rezervlerdeki kayıp 20 milyar doları aşacak. Söz konusu kayıp milli gelire oran olarak 2001 krizi sonrasındaki en büyük kayba işaret ediyor.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Salgını büyük ölçüde kontrol altına alan Türkiye ekonomisini sağlıklı bir şekilde açıyor. Ancak üretim ve istihdam kaybını sınırlamak ve finansal istikrarı korumak için atılan genişleyici politikalar orta vadede başka sorunlara yol açabilir.

2008 krizi sonrasında döviz cinsi borçları artırarak büyümeyi destekleyen politikaların faturasını 2018 yılında döviz şokuyla ödedik. Bugün attığımız adımların ekonomiye 10 sene sonraki etkilerini düşünerek 2020 şokuyla savaşmamız gerekiyor. Türkiye orta vadeli plan yapacak ve uygulayacak kaynaklara sahip bir ülke.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Piyasalar V şeklinde bir canlanmayı satın alıyor…

Dünya borsaları korona salgını dolayısıyla yaşanan kaybı geri almaya devam ediyor. Beklentilerden güçlü tarım dışı istihdam verisi ekonomide V şeklinde bir toparlanma beklentisini güçlendirerek ABD borsasının kriz öncesi seviyelere yaklaşmasını sağladı.

Floyd protestolarının hız kesmeden devam etmesi risk iştahını bozmadı. Tam tersine, emin liman olarak görülen dolar, altın ve ABD tahvillerindeki gerileme hız kazandı. Piyasalar toplumsal protestoların artması ve Başkan Trump’a desteğin azalmasından rahatsız gözükmüyor.

Ekonomik durgunluk, salgın karşısında başarısızlık ve toplumun tepkilerine karşı duyarsızlık nedeniyle Başkan Trump’a kamuoyu desteği geriliyor. Kasım ayında yapılacak ABD başkanlık seçiminde Demokratların ezici bir üstünlük kazanma ihtimali artıyor.

Demokratların başa gelmesi ihtimalinin artması küresel risk iştahı açısından iyi haber olabilir. Demokratların zaferi son yıllarda tırmanan küreselleşme karşıtı politikalardan geri dönülmesini ve ABD-Çin gerginliğinin azalmasını sağlayabilir.

Türkiye ekonomisi ve piyasalar korona sonrası yeni normale alışmaya çalışıyor. Salgına karşı başarılı bir mücadele veren ve ekonomisini kademeli olarak açan Türkiye küresel risk iştahındaki toparlanmadan yararlanan ülkeler arasında yer alıyor.

Yabancı yatırımcıların genelde satış yönünde olmalarına rağmen, yerleşik yatırımcıların alışlarıyla dövizden, devlet iç borçlanma senetlerine, hisse senedinden, euro-tahvile, tüm varlık gruplarında sert bir yükseliş görülüyor.

Enflasyondaki katılığa rağmen gerileyen faizler nedeniyle oluşan reel kayıp yerleşik yatırımcıyı alternatif araçlar aramaya zorluyor. Vergi sonrası -%4 civarındaki reel kayıptan kaçmaya çalışan yerleşik yatırımcının ilk tercihi dolara ve altına yönelmek oldu.

Ancak küresel risk iştahının güçlenmesine paralel dolar ve altının değer kaybetmesi nedeniyle son dönemde hisse senedine bir yöneliş görülüyor. Tarihsel olarak %3 civarı temettü getirisi sağlayan Borsa İstanbul vergi sonrası -%4 reel faiz olan bir ortamda yerleşik yatırımcı için cazip bir alternatif olarak öne çıkıyor.

Cuma günü ABD borsalarında yaşanan çılgın yükseliş Borsa İstanbul’daki fırsat penceresinin devam edeceğine işaret ediyor. Borsa İstanbul’un ilk direnç seviyesi olan 110.500 seviyesini zorlanmadan geçmesini ve 113.000 seviyesini hedeflemesini bekliyoruz.

Risk iştahının güçlenmeye devam etmesi durumunda orta vadeli hedef 116.000 – 120.000 bandı olacak. Tarihsel değerlerine ve gelişmekte olan benzer ülkelere göre düşük değerleme çarpanları Türkiye hisse senetlerine yatırımı cazip kılıyor.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Küresel risklere karşı swap anlaşmaları

Reel ekonomi ile finansal piyasalar arasındaki farkın açıldığı bir dönemden geçiyoruz. Açıklanan veriler korona salgınının ekonomik maliyetinin 2008 küresel krizinden çok daha büyük olduğunu teyit ediyor. Finansal piyasalar ise ekonomide sert inişin ardından “derin V” şeklinde bir canlanmayı fiyatlıyor.

Nisan ve mayıs ayına ait ekonomik veriler Amerika’dan Avrupa’ya Asya’dan Avustralya’ya tüm kıtalarda çok sert bir ekonomik daralmaya işaret ediyor. ABD, Brezilya ve Rusya gibi büyük ülkelerde salgının halen kontrol altına alınamaması ekonomilerin yeniden açılmasının gelgitler yaşanabilecek zorlu bir süreç olacağına işaret ediyor.

Açıklanan veriler Türkiye ekonomisinin de küresel durgunluk dalgasından kaçamayacağını gösteriyor. Elektrik tüketimi, kredi kartı harcamaları, PMI anketi gibi veriler Türkiye ekonomisinin yılın ikinci çeyreğinde yüzde 10 civarı küçüleceğine işaret ediyor.

Salgına karşı alınan önlemler nedeniyle ekonominin kapatılması bütçeden ödemeler dengesine temel dengelerde sert bir bozulmaya işaret ediyor. Küresel durgunluğun devam ettiği ve yılın ikinci yarısında turizm gelirlerinin yüzde 35-40 civarında gerilediği bir senaryoda Türkiye ekonomisi 2020 yılı genelinde yüzde 4,5 daralabilir.

Reel ekonomi cephesinde haber akışı bu kadar kötüyken finans piyasalarının toparlanmayı fiyatlaması bizi rahatsız etmiyor. Geçmiş döngülerin incelenmesi hisse senedi piyasalarının tepeden dibe zararın yarısına yakınını durgunluğun sona ermesinden bir çeyrek önce geri aldığını gösteriyor.

Dolayısıyla yılın ikinci yarısında yaşanacak toparlanmayı finansal piyasaların mayıs ayında fiyatlamasında bir tuhaflık yok. Ancak bu sürecin küresel risk iştahını arkanıza aldığınız kolay bir dönem olmayabileceğini belirtelim.

ABD – Çin kavgası, doların güçlenmesi, gelişmekte olan ülkelerde yaşanabilecek not indirimleri gibi gelişmeler küresel risk iştahını bozup yerel parayı baskılayarak ekonomideki canlanmanın V değil U şeklinde olmasına neden olabilir.

Salgına karşı sağladığı başarıya rağmen Türkiye ekonomisi söz konusu risklere karşı açık konumda. Bunun farkında olan ekonomi yönetimi G20 ülkeleriyle swap anlaşmaları yaparak elini güçlendirmeye çalışıyor.

Dış ticaret bazlı swap anlaşmaları ödemeler dengesinin finansmanı için ilave bir kaynak oluşturmaz. Ama piyasa koşullarının kötüleştiği bir konjonktürde likidite ve sinyal etkisiyle küresel dalgaların vereceği zararı azaltabilir.

Bu bağlamda geçen hafta Rueters’ta çıkan İngiltere ve Japonya ile olası swap anlaşması haberini önemsiyoruz. Haberin doğru çıkması, Türkiye’nin bu ülkelerle toplamda 10 milyar doların üzerinde bir swap anlaşması yapması ve Türk Lirası’nın güçlenmesi bu hafta yapılacak PPK toplantısı öncesinde faiz indirimine devam etmek için Merkez Bankası’nın elini rahatlatır ve büyümeyi destekler.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Şoför edebiyatı…

Türkiye ekonomisi dışsal ve içsel zorluklarla karşılaştığı uzun ince bir yolda ilerliyor.  Bir yanda Avro bölgesindeki uzun süreli durgunluk, Orta Doğu’da Suriye ve İran’da devam eden gerginlik,  diğer yanda ülkemiz için büyük önem taşıyan belediye, cumhurbaşkanlığı ve genel seçimlerin önümüzdeki  üç yılda yapılacak  olması hükümetin ve ekonomi yönetiminin işini zorlaştırıyor.

Avrupa’daki durgunluk ve Orta Doğu’da yaşanan sıcak ve soğuk savaşlar Türkiye ekonomisi üzerinde etkili olmaya başladı. 2011 yılında %8’in üzerinde bir hızla büyüyen Türkiye 2012 yılında sert bir şekilde yavaşladı. Hükümet kanadından yapılan açıklamalar %4’lük büyüme hedefinin tutturulmasının  mümkün olmadığını gösteriyor. 2012 büyümesinin Ankara ve piyasa geneline göre çok daha muhafazakar olan %3’lük tahminimizin altında kalması ihtimali artmaya başladı.
Avrupa’daki küçülme öngördüğümüz gibi üzün dönemli bir durgunluğun başlangıcıysa Türkiye’nin orta  dönemli  büyüme dinamikleri zorlanabilir. 2009 krizinin ekonomimiz üzerindeki yıkıcı etkilerini  ihracatımız içinde Orta Doğu ve Kuzey Afrika’nın payını 10 puandan fazla artırarak hafifletmeyi başardık. Ancak Arap baharı ile başlayan Suriye’de sıcak savaş, İran’da soğuk savaş ile tırmanan jeopolitik riskler bu başarı tablosunun sürdürülmesini zorlaştırıyor.

Geçtiğimiz on yılda izlenen ekonomi politikaların genel olarak doğru olması  içinde bulunduğumuz durumun yarattığı belirsizliklere rağmen piyasaların temkinli bir iyimserlik içinde olmasını sağlıyor. Ak Parti yönetimi geçtiğimiz on yılda iktisadi anlamda başarılı bir karneye sahip. Özel sektörü ekonominin motoru olarak konumlandıran, mali disiplin ve fiyat istikrarını ekonominin güvencesi olarak tanımlayan politikalar piyasalara güven veriyor.

Ancak  son dönemde temel ekonomik ve siyasi konularda hükümet kanadından gelen çelişkili sinyaller kafaları karıştırmaya başladı. “Büyümede gaza basmalı mı yoksa ihtiyatlı kullanmaya devam mı edilmeli” konusunda hükümet kanadından  birbiriyle çelişen görüşler geliyor.
Merkez Bankası’nın Kasım 2010’da başlattığı ve Başbakan Yardımcısı Babacan’ın desteklediği görüş “dünya piyasalarında riskler devam ediyor şoför temkinli olmalı”  derken sanayicilerden gelen şikayetleri veri olarak alan Bakan Çağlayan “sürekli fren yapmaktan balataları yakacağız” diye “uygulanan politikaları” eleştiriyor.
Bizim kafamızda bir karışıklık yok. Ak Parti hükümeti seçmenin büyüme ve istihdam konusundaki hassasiyetini iyi biliyor. Ancak kamu harcamalarının hesapsızca artırılması ve bütçe açığının artırılması durumunda piyasaların risk primini ve faiz oranlarını  artıracağının da farkında. Risk priminin ve faiz oranlarının arttığı bir ortamda büyümenin itici gücü olan özel sektörün yatırımlarını erteleyeceğinin ve hane halkının konut ve araba gibi vadeli olarak satın alacağı mal talebini öteleyeceğinin bilincinde.

Hükümetin izleyeceği stratejinin ne olacağını anlamak için uzağa gitmeye gerek yok. Geçtiğimiz on yılda işe yarayan “benim en iyi dostum içkim, sigaram, arabam” politikasına devam edilirken, vergi affı, 2B yasası, özelleştirme gibi yöntemlerle bütçe desteklenecek.
Bu arada enflasyon arzu edildiği kadar düşmeyecekmiş. Olacak o kadar! Türkiye seçim yoluna girmek üzeredir. Seçim arabasının şoförü olan politikacılar seçmenin tercihinin düşük enflasyondan yana değil yüksek büyümeden yana olduğunu iyi bilmektedir.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü