Ateş altında…

Türkiye piyasaları 2009 krizinden bugüne görülen en sert satış dalgası ile karşı karşıya. Borsa İstanbul 2013 yılının son haftasına sene başına göre %32 dolar bazında kayıpla başlıyor.  Aynı dönemde gelişmekte olan piyasalar %5 gerilerken gelişmiş ülke piyasaları %24 değer kazandı. Türk lirası sene başına göre %17 kayıpla dolara karşı en çok gerileyen dördüncü para birimi. 10 yıllık Türk lirası devlet tahvili faizleri 377bp yükselerek %10,6 düzeyine yükselmiş durumda.

Piyasaları vuran dalgaların şiddetine rağmen reel ekonomi üzerindeki etkinin sınırlı olacağına inanıyoruz. 2001 yılı sonrasında sağlanan kazanımlar sayesinde ekonomimiz şoklara karşı dirençli. Dolayısıyla kalenin yıkılma ihtimali düşük.

Piyasalardaki satış dalgası haklı gerekçelere dayanıyor. Türkiye ekonomisinde ve piyasalarda son yılda yaşanan yükselişin arkasında üç temel gerekçe vardı:

  • Piyasa dostu ekonomi politikalar
  • Siyasi istikrar
  • Gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahının yüksekliği.

Son dönemde yaşanan gelişmeler bu üçlü saç ayağının ikisini ortadan kaldırmış durumda. FED’in varlık alımlarını azaltmaya başlaması nedeniyle %3,0 sınırını zorlayan ABD 10 yıllık devlet tahvili faizleri gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahını azaltmaya başladı. 
Eskisine göre çok daha nazlı davranan küresel sermaye ülke seçiminde uluslararası rekabet gücü yüksek, cari dengesi sağlam, dış borcu düşük, yapısal reformlarını tamamlamış ülkeleri öne çıkarıyor. Bu kıstaslara göre bakıldığında Türkiye 2014 yılında sermaye girişine aday ülkeler arasında öne çıkmıyor.

İkinci saç ayağı olan siyasi istikrar cephesinde durum daha da kötü görünüyor. Bakanlar kuruluna uzanan bir yolsuzluk soruşturması dünyanın sonu değil. İlgili bakanlar istifa eder, mahkeme toplanan delillere göre karar verir. Piyasalar biraz geriler. Cesareti olup alan risk alan yatırımcılar para kazanır. Reel ekonomi üzerindeki etkileri sınırlı olur.

Ancak Başbakan tarafından yapılan devlet içinde yapılanmış, hukuk sistemini ele geçirmiş ve dış mihraklardan beslenen örgüt suçlaması çok daha ağır bir siyasi kriz ile karşı karşıya olduğumuzu gösteriyor.

Belediye seçimlerinin hemen öncesinde patlayan bu siyasi krizin nasıl sonuçlanacağını ve reel ekonomiyi ne kadar etkileyeceğini bilemiyoruz. Kamu maliyesinin sağlamlığı, hane halkının borcunun düşüklüğü, bankacılık sektörünün esnek ve güçlü oluşu Türkiye ekonomisini dışarıdan ve içeriden gelecek şoklara karşı koruyor.

Bu bağlamda Merkez Bankası’nın izleyeceği politikalar büyük önem kazanıyor. Merkez Bankası 2014 Yılı Para ve Kur Politikasını Türk lirası faizlerde oynaklığın sınırlandığı döviz kurunun ise dalgalandığı bir çatı üzerine kurmuş. Söz konusu yapının büyümede sert iniş ihtimalini azalttığı için tercih edildiğine inanıyorum.

Ancak söz konusu şoklar uzun sürerse ve daha da şiddetlenirse büyümeyi aşağı çekerek reel sektörü vurabilir. Yüksek açık pozisyonu nedeniyle Türk lirasındaki değer kaybı yüzünden bunalan reel sektör bu badireyi atlatmakta zorlanabilir.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

2014 Öncesi Son Çıkış…

Haber başlıklarını Amerikan endekslerindeki taze rekorların süslediği son günlerde, Amerikan ekonomisine yön veren sektörlerin başında gelen perakende sektörü açısından satışlarının önemli bir kısmını gerçekleştirdiği dördüncü çeyrekteki kritik döneme girmekteyiz. Yıl sonuna yaklaşık bir buçuk ay kalmasına rağmen, önümüzdeki hafta Şükran günü sonrası Kara Cuma ve ardından son senelerde daha da önem kazanan internet üzerindeki promosyonel satışların başladığı Ciber-Pazartesi ile Noel’e kadar devam edecek alışveriş çılgınlığı başlamış olacak.

İstatistiki olarak dördüncü çeyreğin perakende sektörü için önemine bakacak olursak, Lehman Brothers’ın iflası ardından patlak veren likidite krizinin başladığı olağanüstü 2008 yılı çıkartıldığında, 2000 yılından beri perakende satışlarının ortalama %25,46 dördüncü çeyrekte gerçekleşmiştir. Ayrıca, senelik bazda bakıldığında dördüncü çeyrekte büyüme oranı ortalamada %4,5 olmuştur. 2000 yılında perakende satışlarının sadece %1’ini oluşturan internet üzerinde satışlar ise 2012 senesinde toplam satışların %5,4’üne yükselmiş olup, yıldan yıla büyüme oranı ortalamada %21’lere ulaşmıştır. Endekslerin Şükran günü sonrası Aralık ayında verdikleri tepkiye bakarsak, S&P 500 endeksinin 1928 yılından bugüne 63 kez yükseldiği ve 22 kez ise gerilediği göze çarpmaktadır.  Ve aynı zaman aralığında S&P 500 endeksi ortalama %1,4 değer kazanmıştır.  Kara Cuma, Siber-Pazartesi, ya da Noel Baba Rallisi… Adı ne olursa olsun, kimse Aralık ayının hisse senedi piyasaları için önemini inkar edemez.

İstatistikleri bir kenara koyarsak, Kara Cuma ile başlayacak hareketlilik hakkında yapılan araştırmalar ne göstermekte derseniz; Gallup’un Kasım ayında yaptığı en son ankete göre Amerikalı tüketicilerin Noel hediyeleri için ortalama $704 harcayacakları sonucunu ortaya çıkarıyor.  Ekim ayında ortalama harcama tutarı beklentisi $786 iken, geçen sene aynı dönemde bu tutar $770 seviyelerindeydi. Anketler her zaman yanıltıcı olabileceğinden reel ekonomideki gelişmelere bakacak olursak, pek fazla geriye gitmemize gerek yok. 14 Kasım’da bilançosunu açıklayan Dünya’nın en büyük perakende zinciri Wal-Mart (WMT) hitap ettiği tüketici tabanının ekonomik durumunun kötü olması nedeniyle analistler arasında $1,69 olan dördüncü çeyrek EPS beklentisi için $1,60-$1,70 aralığını hedeflediğini açıkladı. Bir diğer perakende zinciri Kohls da dördüncü çeyrek beklentilerini düşürürken, sektörde daha üst segmenti hedefleyen Macy’s (M) ise iyimser tarafta yer alarak dördüncü çeyrek öncesi $3,90’lık pozitif EPS beklentisini korudu.

Peki yatırımcılar istatistiklere mi veya piyasadaki beklentilere göre mi hareket etmeliler? Ya da rekor seviyedeki hisse senedi piyasalarının paralelinde oluşan “Wealth Effect” faktörü perakendecilerin yüzlerini güldürebilecek mi yoksa sektörel fragmentasyon mu öne çıkacak? Yoksa Aralık 2014, Bernanke’nin başkanlık yapacağı son FED toplantısında somutlaşabilecek “Tapering” kararı ile ortalamaların dışında kalan bir ay mı olacak?

Bu soruların cevaplanmasına az bir zaman kaldı. Ancak, perakende sektörüne yönelik gözü kara yatırım yapmaktansa, yatırımcılar Macy’s (M), Nordstrom (JWN) ve Tiffany (TIF) gibi üst segmente hitap eden şirketler ile portföylerini çeşitlendirebilirler. Diğer taraftan cirolarında Wal-Mart (WMT) örneğinde olduğu gibi gelişmekte olan ülke piyasalarının katkısı bulunan şirketlerden uzak durmaları ve uzun vadeli yatırım için değerleme açısından son dönemde 2000’li yılların başlarındaki internet balonu P/E oranlarını yansıtan Amazon (AMZN) gibi internet bazlı şirketlerde daha uygun seviyeleri beklemeleri mantıklı olacaktır.

Cüneyt Akdemir

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Bir Satışın Anatomisi

Geride bA�raktA�AYA�mA�z günlerde pek çok kaynaktan altA�nda yaAYanan hareketin nedenlerine yA�nelik yorumlarA� yeterince dinlemiAY veya okumuAY olduAYunuzu düAYündüAYümden bu konuya girmiyorum. AA�A�klamalarA� temel, teknik veya komplo teorileri AYeklinde sA�nA�flandA�rabiliriz.

1.630 seviyesinin aAYA�lamamasA� ve 1.520’nin kA�rA�lmasA� bir satA�AYA�n habercisiydi ancak hA�zA� herkesi AYaAYA�rttA�. Benim yapmak istediAYim daha A�nce yaAYanan benzer geliAYmeler üzerinden giderek gelecek hakkA�nda makul bir tahminde bulunmak.YaAYanan iki günlük satA�AYA�n son 30 yA�lA�n en sert satA�AYA� olduAYuna dair yorumlar kulaAYA�nA�za A�alA�nmA�AYtA�r. O halde 30 yıl geriye dA�nerek 1980 balonunu incelememiz doAYru olacaktA�r. AltA�n 1979 yA�lA�nA� sonu 1980 yA�lA� Ocak ayA�na kadar sadece 2 ay civarA�nda bir sürede yüzde 100’ün üstünde deAYer kazanmA�AY ve 800 dolarA� hA�zla aAYmA�AYtA�. Bu tip bir yükseliAYin ardından sert bir satA�AY gelmesi AYaAYA�rtA�cA� olmasa gerek. Nitekim 450 dolarlara da aynA� hA�zla gerilemiAYti. Bugün ise 1.900 dolara olan rally bile çok uzun vadeye yayA�lan bir hareket AYeklinde gerA�ekleAYti. Zirve A�ncesi son dibi aldA�AYA�mA�zda ise yükseliAYin sadece yüzde 25 civarA�nda olduAYunu görüyoruz. Zirvenin ardından aylarca süren bir konsolidasyon yaAYandA�. Yani 1980 spekülatif hareketinin benzeri bir hareketi bu kez gA�rmediAYimize inanA�yorum. Yine aynA� sertlikte bir hareket 1999 sonunda Nasdaq’ta yaAYandA�. Endeks çok kA�sa, yine birkaA� ay, bir süre içinde yüzde 80 prim yaptA� ve ardından hA�zla deAYer kaybederek ayA� piyasasA�na girdi.

Peki… Bu iki A�rnek bu kez geA�erli deAYil ise tarihten hangi A�rneAYi altA�nda yaAYanan bu iki günlük harekete baz olarak kullanabiliriz? Bence 1987 Kara Pazartesi iyi bir A�rnek olabilir.Tüm dünyada yaAYanan ama elbette ABD borsalarA�nA�n A�ne A�A�ktA�AYA� bu A�A�küAYte Dow sadece 2 gün içinde yüzde 40 civarA�nda bir düAYüAY kaydetmiAYti. AraAYtA�rma komiteleri kuruldu, bilgisayarlardan margin callara pek çok gerekce A�ne sürüldü ancak yine de satA�AY kA�smen karanlA�kt kaldA�. Bu satA�AY A�ncesinde Dow’da aAYA�rA� hA�zlA� veya volatil diyebileceAYimiz bir yükseliAY kaydedilmemiAYti. Ancak satA�AY sonrasA�nda endeks 1987 yA�lA�nA�n tüm primini geri verdiAYi gibi yeni bir zirve yapmasA� da 1989 yA�lA�nA� buldu. Volatilite satA�AY A�ncesi dA�neme gA�re satA�AY sonrasA� altA� ayda yükseldi. 1929 senaryolarA� yoAYun bir AYekilde tartA�AYA�lA�r oldu.

AltA�nda da benzer bir senaryo bekliyorum. 1.420 aAYA�lmadA�AYA� sürece satA�AYlar devam edebilir ve 1.270 seviyeleri gA�rülebilir. Ancak boAYa piyasasA�nA�n bittiAYini düAYünmüyorum. AltA�n 2011 zirvesinden bu yana yüzde 29 gerilemiAY durumda. Azayet bu gerileme ekonomik aktivitenin ve riskin azalmasA�ndan kaynaklanA�yor olsa ise bakA�r gibi endüstriyel bir emtia da 2011 zirvesinde gA�re tam da yüzde 29 gerilemiAY olmazdA�. Her durumda bu seviyelerden alA�m yapmak riskli ve yeni bir yukarı hareket iA�in de bir iki yıl beklemenizi gerektirebilir.

Azant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Savaş: Siyasi Krizler

Son aylarda Suriye ile tırmanan ikinci büyük krizi yaşıyoruz. 30 yıldır PKK ile mücadele bir yana; 1974 yılından beri ülkemiz bu tür bir sıcak çatışmanın içinde olmadı. Bundan sonra da olmasını istemeyiz. Akçakale’ye düşen top mermisi haberleri ardından Türkiye’nin angajman kuralları doğrultusunda karşılık vermesi, hava sahalarının kapatılması gibi gelişmeler bu riski tekrar gündeme getirdi. Konunun siyasi ve sosyal yanlarını unutmadan, ama bir yana koyarak bu duruma piyasalar açısından bir göz atmak istiyorum. Aslında bu durum özelinde değil de; bu şekildeki siyasi ve askeri krizlerin piyasalarla olan etkileşimini ve ekonomik krizlerle farklarını hatırlamakta fayda var. Yazının içinde ve sonunda bu tür siyasi gerilim oluşan durumlarda İMKB 100 endeksinin seyrine ilişkin tablolar bulunabilir. Yazıyı siyasi kaynaklı; savaş ya da savaş benzeri durumlarda karşılaşılan durumlardaki piyasa tepkileriyle bundan bağımsız ekonomik krizlerdeki tepkilerin kriz anındaki yansımalarına ayırdık. Bu tepkileri makroekonomik faktörler, (borç rasyosu, sosyal refaha yönelik yasalar, istihdam yasalarının esnekliği vs.) uygulanan para politikaları (kur rejimi, para politikası), piyasada aktif olan oyuncuların profili (bankalar, hedge fonlar, kamu kurumları vs.) şekillendiriyor. Bu nedenle krizlerin doğası benzer de olsa farklı ülkelerde farklı reaksiyonlara yol açabiliyorlar.

2001 krizinden bu yana piyasalar Türkiye’de ekonomi dışındaki gelişmelereçok büyük tepkiler vermiyor. Büyük tepkileri de kısa süre içinde geri alıyor. 2003 yılında Irak savaşı’nın başlaması önemli bir satış getirdi; 2004 Aralık’ında hükümetin AB adaylık müzakerelerinin Kıbrıs yüzünden tıkanma noktasına geldiği anda başbakanın uçağı geri dönmeye hazır bekliyor açıklamaları, Türkiye’nin AB adaylığı ile yaşanan iyimserliğin hızla geri verilmesine ve büyük satışlara yol açmıştı. Fakat krizin aşılmasıyla beraber seviyeler hızla kriz öncesi seviyelere gelmiş, yaşanan yüksek volatilitede paniğe kapılan yatırımcılar zarar ettiğiyle kalmıştı. Daha sonra ise 2007 yılında yaşanan muhtıra krizi sırasında piyasaların yine çok sert reaksiyonları oldu. Acaba hükümet krizine yol açacak bir gelişme olur mu korkusu; satışları tetiklerken normalleşme ile beraber piyasalar hızla düzeldi.

Bugüne gelince; makroekonomik tehdit olarak arka planda görece yüksek bir cari açık  var ve bu Türk Lirası’nın kırılganlığını arttırıyor. Özellikle turizm gelirlerini tehdit edecek savaş türü bir gelişme kur üzerinde ciddi riskler oluşturabilir, ancak TCMB’nin esnek kur ve faiz politikası, kurlardaki dalgalanmaya hızla müdahale etme kabiliyetine sahip, bir kaos anında oluşacak talebi karşılamaya yetmeyecek olsa da oluşacak değer kaybının bir kısmının dengelenmesi beklenebilir.

Para politikasında kısa vadeli faizlerin 2001 yılındaki gibi tekrar tırmanmasını gerektirecek bir unsur yok. Keza kamunun borç yükü Avrupa’daki en makul oranlardan birinde olduğu için böyle bir gelişmede tahvil faizleri üzerinde de felakete varan bir satış beklememek gerekiyor, Hazine’nin reaksiyon gösterecek fırsatı olacaktır. Borsa tarafında satış kaçınılmaz. Ancak sektörel olarak doğrudan zarar görmeyen şirketlerin düşüşü (turizm sektörü veya döviz borcu yüksek şirketler) sınırlı olur.

Yasin Demir

Müdür Yardımcısı | Yurtiçi Piyasalar

FOMC toplantısı ve karşımızdaki buzdağı olabilir mi?

A�ok kritik olduAYunu düAYündüAYüm bir haftaya baAYlA�yoruz.A�A�nce FOMCA�toplantA�sA�na gA�z atalA�m. Bir A�nceki toplantA�nA�n heyecanA� bu kez elbette yok.

Ben de bu toplantA�nA�n sA�kA�cA� bir toplantA� olacaAYA� gA�rAYüne katA�lmakla beraber bir baAYka senaryoya karAYA� hazA�rlA�klA� olmamA�z gerektiAYini düAYünüyorum. FOMC tutanaklarA�nA�n dikkatli okunmasA� gerektiAYini son FOMC'den A�A�kan ve piyasanA�n büyük kA�smA� iA�in “sürpriz” olan QE3 kararA� gA�stermiAYti. Bu toplantA�nA�n tutanaklarA�nA� okuduAYumuzda “At the conclusion of the discussion, most participants agreed that the use of numerical thresholds could be useful to provide more clarity about the conditionality of the forward guidance but thought that further work would be needed to address the related communications challenges.a�?A�A� cümlesini görüyoruz. Bu cümleye daha A�nce de dikkat A�ekmiAYtim.

FED baAYta Evans kuralA� olmak üzere uygulamalarA�na rakamsal bir hedef koyacak. Ancak yukarA�daki cümleden anladA�AYA�mA�z bu 24 Ekim toplantA�sA�na yetiAYecek bir konu deAYil. Yine de son gelen verilerde gA�ze A�arpan toparlanma ve enflasyonla ilgili kullanacaklarA� kelimelerin etkisinin sA�nA�rlA� olacaAYA�nA� ancak 3% ve 7% gibi Evans kuralA�na yapA�lacak bir atA�fA�n adeta bir QE gibi aAYA�rA� sert fiyatlanacaAYA�nA� düAYünüyorum. Further work kelimeleri nedeni ile bu toplantA� iA�in düAYük bir ihtimal olsa da aA�A�klamalarda bu tip bir rakam gA�rürsek FED'in QE'lerinden daha önemli bir adA�m atA�ldA�AYA�nA� sA�yleyebilirim.

Gelelim piyasaya. A�24 Eylülde Apple 690 dolarda ve Ekim baAYA�nda AltA�n 1780 dolarda iAYlem gA�rürken yaptA�AYA�m uyarA�larA� düzenli update etmeye A�alA�AYtA�m. Azu an iA�in de Apple'da 575 dolar (unutmamak gerekA� bilanA�osu geliyor ) ve AltA�nA�da 1650 dolar hedefe girmiAY durumda.A�Maili uzatma pahasA�na A�nce piyasalara nasA�l baktA�AYA�mA� bir kez daha yazA�yorum. Hisse piyasasA� A�nümüzdeki 10 yA�lda absolut olarak kazanA� getirecek fiyatlamalarda deAYil. Bono getirileri 30 yıl süren boAYa piyasasA�nA� sonlandA�rdA� ve yukarı hereket edecek. Bu ilk baAYta hisse negatif olsa da daha sonra pozitif etkileri olacaktA�r. Dolar tüm para birimlerine karAYA� deAYer kazanA�rken Euro zayA�flamaya devam edecek. Yende de dolara karAYA� zayA�f bir seyir gA�rülecek. DeAYerli metallerA�henüz balon aAYamasA�nda olmadA�AYA�ndan deAYer kazanacak ve end. emtialar zayA�f seyredecek.

Bu ana resimden detaya doAYru hareket ediyorum. Apple'A�n satA�AY yiyeceAYini ve bunun da Nasdaq baAYta olmak üzere S&P dahil tüm endeksleri aAYaAYA�ya A�ekeceAYini sA�ylemek kolay. Zor olan bu satA�AYA�n AyA� piyasasA�na dA�nüAYüp dA�nüAYmeyeceAYi. AAYaAYA�da gA�rdüAYünüz üzere Nasdaq 2011 dibinden gelen yükseliAY trendini kA�rmak üzere.

NASDAQ

2970 seviyesinin kA�rA�lmasA� satA�AYlarA� arttA�racaktA�r (Apple S&P'de aynA� aAYA�rlA�AYa sahip deAYil, orada da takip ettiAYim 1420) , grafikteki 10% ise secim yA�llarA�nda gA�rülen dA�ngünün yaAYanmasA� durumunda geri A�ekilme seviyemiz.A�Daha A�nce paylaAYtA�AYA�mA�bu dA�ngü iAYliyor. Dow End. ve UlaAYtA�rma arasA�ndaki uyumsuzluk veya aAYaAYA�daki grafikte gA�rdüAYünüz gibi VIX'in Hazirandan bu yana ilk kez BandA�n orta bandA�nA� aAYmasA� gibi negatif teknik gA�stergeler dikkatli olmamA�zA� gerektiriyor.

VIX

Ancak bundan ziyade düzeltmelerde yatA�rA�mcA� psikolojisinde deAYiAYim olup olmadA�AYA�na dikkat ediyorum. A�rneAYin son AAII bullish bearish gA�stergeleri Bearish (bullish)A�sentimentin artA�yor (düAYüyor)A�olduAYunu net bir AYekilde gA�sterirken AAYaAYA�da gA�rdüAYünüz CFTC pozisyonlarA� (profesyonellerde) bA�yle bir durumun sA�z konusu olmadA�AYA�nA� gA�steriyor. Bu son derece negatif bir durum ve düzeltme olarak deAYerlendirdiAYim hareketin bir anda farklA� bir forma girebileceAYini düAYündürüyor.

CFTC

AltA�nda cuma günü 50 günlük ortalama destek olmayA� baAYardA�. AAYaAYA�daki grafikte gA�rdüAYünüz gibi aslA�nda 1530 ve 1800 seviyeleri AltA�n iA�in bir ayna yansA�masA�.50 günlük ortalama kA�rA�lA�rsa (ben kA�rA�lacaAYA�nA� düAYünüyorum) 1650-1665 dolara kadar geri A�ekilme olacaktA�r.

AltA�n Fiyat

AAYaAYA�daki grafikte yine CFTC pozisyonlarA� var ancak bu kes finans sektA�rünün deAYil insiderlarA�n diye bileceAYimiz kesimin durumunu görüyorsunuz. Short'ta giden bu kesimin yeterince pozisyon kapatmadA�AYA�nA� görüyoruz. SatA�AY beklememin bir nedeni de bu. Euro'da da yukarı tepkinin sonuna gelmiAY olabiliriz.

AltA�n

SonuA� olarak bugün tüm varlA�klar yukarı tepki vermeye A�alA�AYacaktA�r. Ancak bu hareket satA�AYla karAYA�laAYA�rsa resim deAYiAYiyor demektir.

Azant Manukyan

Müdür YardA�mcA�sA� | Uluslararası Piyasalar

zp8497586rq