Kral Öldü Yaşasın Kraliçe

Piyasalar Bernanke’nin ilgili ilgisiz her konuAYmasA�na odaklanadursun devir A�oktan deAYiAYti bile.A�Yellen bu hafta yapacaAYA� konuAYmada/ifadede cumhuriyetA�ilere de hoAY gA�rünmek iA�in beklentilerin A�tesinde AYahin bir tavA�r sergileyebilir. Ancak bir süredir kA�smen akademik, kA�smen de büyük kurumlarA�n makro raporlarA�yla sA�nA�rlA� kalmA�AY bir tartA�AYma dA�nüyor. Henüz bizde tartA�AYA�ldA�AYA�nA� gA�rmedim, ancak A�nümüzdeki dA�nemin “QE aAYaAYA� QE yukarA�”sA� olabilir. AslA�nda konu Jackson Hole toplantA�sA�nda kA�smen gündeme gelmiAY, ben de Woodford’un A�alA�AYmasA�nA� detaylA� olarak paylaAYmA�AYtA�m. GeA�tiAYimiz hafta içinde önemli FED ekonomistlerinin de bulunduAYu 2 A�alA�AYma yayA�nlandA�:

Birisi 70, diAYeri 90 sayfa olduAYundan A�zet geA�mek bile çok zor. Bu nedenle sadece üzerinde tartA�AYA�lan konuya deAYineceAYim. Azayet Yellen’n gerA�ekten bu politikanA�n uygulayA�cA� olacaAYA�nA� gA�rürsek elbette çok daha detaylandA�rmak gerekecek.

OPTIMAL CONTROL

TürkA�eye nasA�l A�evrilebilir bilemiyorum (optimal kontrol), ancak Yellen’in daha A�nce konuAYmalarA�nda da bahsettiAYi ve aslA�nda FED’in uzun süredir kullandA�AYA� ama baAY tacA� etmediAYi bir “politika”. FED uzun süre Taylor modelinden yola A�A�kan bir MB olarak gA�rüldü. 2003 sonrasA� dA�nemde Taylor’un da içinde bulunduAYu bazA� ekonomistler bu modelden ayrA�AYtA�AYA� iA�in balon oluAYtuAYu vs. konularA�nda da önemli iddialarda bulundu. AslA�nda pozitif bilimlerin bir terimi olan optimal kontrolA�bu vakada bir makroekonomik modeli (FED iA�in konuAYuyorsak FRB/US olsa gerek, bu modele daha A�nceki maillerimde detaylA� deAYinmiAYtim) farklA� kombinasyonlarla (faiz ve FED’in bilanA�osu) defalarca simule ederek belirlediAYiniz hedefe ulaAYan (iAYsizlik ve enflasyon) en uygun yolu bulmaya dayanA�yor.

Yellen bu konuya yakA�n zamanda deAYinmiAYti:

To derive a path for the federal funds rate consistent with the Committee’s enunciated longer-run goals and balanced approach, I assume that monetary policy aims to minimize the deviations of inflation from 2 percent and the deviations of the unemployment rate from 6 percent, with equal weight on both objectives. 17 In computing the best, or “optimal policy,” path for the federal funds rate to achieve these objectives, I will assume that the public fully anticipates that the FOMC will follow this optimal plan and is able to assess its effect on the economy.18A� The blue lines with triangles labeled “Optimal policy” show the resulting paths. The optimal policy to implement this “balanced approach” to minimizing deviations from the inflation and unemployment goals involves keeping the federal funds rate close to zero until early 2016, about two quarters longer than in the illustrative baseline, and keeping the federal funds rate below the baseline path through 2018. This highly accommodative policy path generates a faster reduction in unemployment than in the baseline, while inflation slightly overshoots the Committee’s 2 percent objective for several years.

Revolution and Evolution in Central Bank Communications

AAYaAYA�da konuAYmada yer verilenA�beklentiler, optimal politika ve M. Taylor kuralA�na gA�re işsizlik, PCE ve FED faiz oranlarA�nA�n seyrini gA�rebilirsiniz.

Hemen gA�zünüze A�arpacaktA�r OP çok daha yavaAY bir yükseliAY A�n görüyor.A�Tekrarlamakta fayda var bu konu Yellen’le gündeme gelmiAY olsa da FED 1990’lardan bu yana OP konusunu A�alA�AYmalarA�nda zaten kullanA�yor.

Yellen bu konuya A�nem verse de diAYer konularda olduAYu gibi yine realist, zira daha A�nceki bir konuAYmasA�nda;

“While optimal control exercises can be informative, such analyses hinge on the selection of a specific macroeconomic model as well as a set of simplifying assumptions that may be quite unrealistic. I therefore consider it imprudent to place too much weight on the policy prescriptions obtained from these methods, so I simultaneously consider other approaches for gauging the appropriate stance of monetary policy. “

Konu daAYA�lmasA�n, yukarA� bahsettiAYim Woodford’un A�alA�AYmasA� hatA�rlarsanA�z artA�k QE fazla bir iAYe yaramA�yor iA�erikliydi. DiAYer MB A�rnekleri kullanA�larak forward statementler yaniA�FED’i baAYlayA�cA�, piyasanA�n A�nündeki belirsizlikleri kaldA�ran A�hedeflemelerin de A�nemine deAYinmiAYti.

AAYaAYA�da ABD’nin potansiyel GDP’ini ve cari GDP’sini görüyorsunuz. Hedef elbette kA�rmA�zA�nA�n maviyi yakalamasA� veya geA�mesi.

YukarA�nda bahsettiAYim 2 A�alA�AYmada ise;

Summarizing these results, for this baseline, model and simple policy rule, reducing the unemployment threshold improves measured economic performance until the unemployment threshold reaches 5.5 percent; a further reduction in the threshold to 5.0 percent, however, reduces welfare, as the control of inflation becomes notably less precise.”

iAYsizlikte 7% veya 6.5% veya 5.0%A�deAYil de 5.5% hedefinin daha verimli bir sonuA� A�A�kartacaAYA�nA� A�n gA�rünce, “FEDiQE azaltA�lmaya baAYlandA�AYA�nda işsizlik oranA�nda bir düAYüAY veya NGDP hedeflemesine benzer bir uygulama baAYlatarak piyasayA� dengeleyecek” beklentisi yoAYun olarak teknik düzeyde tartA�AYA�lmaya baAYlandA�.

AAYaAYA�da A�eAYitliA�hedeflerde PCE, işsizlik oranA� ve output gapin seyrini gA�rebilirsiniz.A�5.5% hedeflemesinin faiz arttA�rA�mA�nA� 2017ye A�teleyeceAYini düAYünenler olduAYu gibi A�alA�AYmanA�n bazA� tablolarA�nda bu sadece 1 veya 2 A�eyreklik bir A�telemeye neden oluyor , yani 2015 sonu ve 2016 baAYA� arasA�nda hareket ediyor.

Bu konu Yellen’in aklA�nda önemli bir yere sahipse, ki artA�larA� ve eksileri ile konuAYmalarA�nda yer veriyor, A�nümüzdeki dA�nemi okuyabilmemiz aA�A�sA�ndan çok önemli olabilir. FED’in kuru kuruya QE’yi azaltmayacaAYA� ve mutlaka piyasaya faizler konusunda oyalanacaAYA� yeni bir oyuncak vereceAYi kesin. AsA�l “balon” bu adA�mdan sonra oluAYacaktA�r.

Azant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar