Sürdürülebilir büyüme arayışı devam ediyor…

Başbakan Yardımcısı Babacan Türkiye’nin yol haritası olan 2014-2016 Orta Vadeli  Programı (OVP) açıkladı.

OVP’nin Uluslararası Para Fonu’nun (IMF) Dünya Ekonomik Görünümü (WEO) raporundan hemen sonra açıklanması bir tesadüf değildi. Türkiye’nin orta vadeli ekonomik programı IMF’nin önümüzdeki dönemde dünya ekonomisi için çizdiği düşük büyüme senaryosunu temel alıyor.

Genel değerlendirme olarak, OVP’nin sürdürülebilir bir büyüme ortamı yaratmaya çalıştığına inanıyoruz. Ancak küresel büyümede aşağı yönlü risklerin artmasına rağmen, uluslararası piyasalarda finansman imkanlarının zorlaştığı mevcut konjonktürde bu hedeflere ulaşılması kolay değil. Biz şartların zorlaştığı bir konjonktürde ekonomi yönetiminin önceliği ekonomik büyümeye ve finansal istikrara vereceğine inanıyoruz.

Ekonomik Görünüm: Bir zamanlar kartaldı…

2013 için %4,0 olan büyüme beklentisinin yeni OVP’de %3,6’ya indirilmiş olması piyasalar için sürpriz değil. FED’in varlık alımlarını azaltabileceği endişeleri sonrasında ekonomi yönetimi yaz ortasından itibaren piyasaları ekonomik yavaşlama konusunda uyarmıştı. 2014 için %5,0 olan büyüme hedefinin %4,0’e indirilmiş olması 2012-2013 yıllarında yaşanan zayıf ekonomik performansın ardından ekonominin hızla potansiyel büyümesine yakınsayacağına inanan iktisatçılar için acı bir sürpriz oldu.

Aşağı yönde revizyonlara rağmen OVP’nin büyüme beklentileri bizim 2013 (%3,3) ve 2014 (%3,5) yılı beklentilerimizin üzerinde bulunuyor. 2012 yılı tahmininde büyük ölçüde yanılan OVP’yi temel alarak büyüme tahminlerimizi yukarı çekmek için acele etmiyoruz. 2013 yılı için %3,3 olan büyüme beklentimizi artırmak için Eylül ayı sanayi üretiminin güçlendiğine yönelik göstergeleri izleyeceğiz.

Büyümenin dağılımına baktığımızda tüketim, yatırım ve dış talep bileşenlerinde ciddi revizyonlar dikkatimizi çekiyor. 2013’te tüketimin ekonomiye katkısı bir önceki OVP’nin öngörüsünden çok daha yukarıya taşınmış (%3,1 eski, %4,3 yeni). Yatırımlar tarafında negatif bir sürpriz söz konusu (%6,8 eski, %3,1 yeni). Dış denge tarafında altın ithalatındaki artışa rağmen cari açığın geçen seneki OVP tahminlerinin altında olacağı öngörülmüş.

Enflasyon Görünümü: Hala çok iyimser

Üreticilerin Türk lirasındaki değer kaybından kaynaklanan maliyet artışlarını fiyatlara yansıtmaya başlaması nedeniyle OVP’de 2013 yılsonu TÜFE beklentisi %6,2’den %6,8’e revize edildi. Ancak orta vade için iyimserlik korunuyor. OVP enflasyonun 2014’te %5,3’e ve sonraki yıllarda %5’e gerileyeceğini öngörüyor.

Türk lirasinin deger kazanmasi ve petrolde ayı piyasasına girileceği varsayımıyla enflasyonun hızla gerileyeceği tahminini gerçekçi bulmuyoruz. Merkez Bankası’nın büyüme yanlısı tutumu, Türk lirasında küresel risk iştahı kaynaklı bir güçlenme olmaksızın, enflasyonda sert inişi zorlaştırıyor. 2013 için %7,3, 2014 için %7 olan enflasyon beklentilerimizi koruyoruz.

Cari Açık: Petrol fiyatı vadelide hoş gelir

Dış denge tarafında cari açığın altın ithalatındaki artışa rağmen geçen seneki OVP tahminiyle aynı olacağı öngörülmüş (%7,1 2013 Cari Açık/GSYIH). Altın ticareti hariç cari açığın ekonomik büyümedeki hızlanmaya ramen 2014 yılında %6,1’e, 2015 ve 2016 yıllarında sırasıyla %5,9’a ve %5,5’e gerilemesi bekleniyor.

Cari açıktaki gerileme beklentisi vadeli petrol piyasası fiyatlarındaki gerilemeye ve tasarruf oranlarında sınırlı bir artış olacağı varsayımına dayandırılmış. OVP petrol fiyatlarının 2013 yılındaki varil başına 109 dolar seviyesinden kademeli olarak 2016’da 93 dolara kadar gerileyeceğini varsayıyor. Geçmiş döneme ait vadeli fiyatların gerçekleşmelerden büyük oranda sapması nedeniyle kendi tahminlerimizi 110 dolar üzerinden yapıyoruz.

Tasarruf cephesine dönersek Türkiye’nin gelişmekte olan ülke seviyelerinin yarısından daha düşük olan tasarruf oranının artırılması için kısa vadede sihirli bir çözüm yok. Bireysel emeklilik sisteminin geliştirilerek tasarrufların artırılması uzun soluklu bir süreç.

Maliye Politikası: Ufuktaki seçimlere rağmen iddialı

OVP önümüzdeki 2 yılda yapılacak 3 seçime rağmen bütçe performansında iyileşme öngörüyor. Buna göre genel devlet açığı 2013’teki %1,0 seviyesinden, 2014’te %1,1 seviyesine yükseldikten sonra 2015’te %0,8’e 2016’da 0,5’e geriliyor. Maliye Bakanlığı tarafından hazırlanan hedefler genelde tuttuğu için OVP rakamlarını önemsiyoruz. Ancak 2014-2015 döneminde yaşanacak üç seçim, büyümenin bileşenlerinin dış talep lehine değişmesi ve FED şoku nedeniyle Hazine’nin borçlanma maliyetlerindeki artış bu kez bütçe hedeflerinin tutmasını zorlaştırabilir.

Tüketici kredilerindeki büyümeyi frenlemek amacıyla yeni makro ihtiyari tedbirler gündemde. OVP ilave makro ihtiyati tedbirlerle tüketici kredilerindeki büyüme hızını yavaşlatıp kontrol altına alarak Türkiye’nin yurt içi tasarruf oranını orta vadede yükseltmeyi  amaçlıyor.

OVP’ye göre tüketici kredilerindeki büyümeyi yavaşlatmak için düzenleyici kurumların üzerinde çalıştıkları ilave makro ihtiyati tedbirleri, kredi kartlarında ve bazı tüketici kredilerinde ürün bazında taksit sayısına sınır getirilmesini, kredi kartlarında uygulanan borç/gelir oranının diğer bireysel kredilere de genişletilmesi ve konut kredilerindeki asgari peşinat uygulamasının diğer bireysel kredi alanlarından bazılarına genişletilmesi uygulamalarını içeriyor.

Tüm bu uygulamalar temelde kredi kullandıran kurumların maliyetlerini artırarak kredi fiyatlarını etkilemeyi ve dolayısıyla kredi talebini tırpanlamayı amaçlıyor. Tüketici kredilerindeki büyümeyi hedef alan bu yeni uygulamalar bu alanda aktif olan bankaların ileriye yönelik gelirlerini olumsuz etkileyecek. İhracata yönelik çalışan şirketlere ve KOBİ’lere yoğunlaşan bankalar getirilen makro ihtiyati tedbirlerden göreceli olarak daha az olumsuz etkilenecek.

Serhat Gürleyen

Direktör | Araştırma

Para politikasında sınırlı gevşeme…

Türkiye ekonomisi zorlu bir döneme giriyor.  Euro bölgesindeki durgunluk ve Orta Doğu’da yaşanan gerginlik Türkiye ekonomisinde sert iniş ihtimalini artırmaya başladı. Ekonomi yönetimi zor bir tercih ile karşı karşıya! Dışarıdan ve içeriden gelen dalgalara rağmen görece sıkı para ve maliye politikası ile enflasyonu düşürmeyi hedefleyen politikalar mı sürdürülecek? Büyümeyi desteklemek için genişleyici ekonomi politikalara mı geçilecek?

Durgunluk riskine karşı savaşabilmek için düşük faiz, zayıf kur politikası izlenmesi gerektiğini savunan görüş ekonomi yönetiminde daha baskın görünüyor. Ancak enflasyon üzerindeki arz kaynaklı riskler ve küresel risk iştahının seyrine yönelik belirsizlikler ekonomi yönetiminin temkinli ve önünü görerek ilerlemeyi tercih eden bir politika izlemesine neden oluyor.

Merkez Bankası’nın geçen hafta aldığı kararları bu çerçevede değerlendiriyoruz. Merkez Bankası bankalara verdiği kaynağın faizini %10’lardan %6 civarına indirerek para politikasını geçtiğimiz aylarda fiilen gevşetmişti. Ama bunu yaparken gerek faiz koridorunun alt ve üst bantlarını gerekse haftalık repo faizini değiştirmemeyi tercih etmişti.

Merkez Bankası geçen hafta yaptığı toplantıda üst sınırı 150bp (beklenti 100bp)düşürerek piyasalara pozitif bir mesaj verdi. Buna karşılık Banka rezerv opsiyon karşılıklarını (ROK) 0.2 puan artırarak bir dengelemeye gitti. Merkez Bankası bu yolla piyasalardan 3,6 milyar dolar döviz çekerek rezervlerini artırmayı tercih etti.

Alınan kararlar yeterli midir? Merkez Bankası aldığı kararlarla bir yandan faizleri düşürerek iç talepteki daralmayı durdurmaya çalışırken diğer yandan ani sermaye çıkışlarına karşı rezervlerini güçlendirme yoluna gidilmiştir. Alınan kararlar doğru yönde atılmış adımlardır. Ekonomiyi canlandırmak için yeterli olduğu konusunda ise şüphelerimiz devam ediyor.

Merkez Bankası’nın bankalara verdiği kaynağın maliyetinde sağlanan 400bp civarındaki gerilemeye rağmen mevduat faizlerinde 200bp civarında düşüş sağlanmış, kredi tarafındaki gerileme ise daha da sınırlı olmuştur. Merkez Bankası’nın izleyeceği politikaya yönelik belirsizlikler ve ekonomik yavaşlama nedeniyle yükselen risk primi bankaların kredi faizlerini arzu edildiği kadar düşürmesini zorlaştırmıştır. Kısa vadede bu eğilimin değişeceğini gösteren bir ipucu bulunmamaktadır. 

Eğer Avrupa ekonomisi korktuğumuz gibi daralmaya devam ederse ve G4 merkez bankaları genişleyici para politikalarını sürdürürlerse Merkez Bankası faiz koridorunun üst sınırını hızla indirmek zorunda kalacaktır.  Ancak bu arada kaybedilen zaman ekonomideki yavaşlamanın istenenden daha şiddetli olmasına ve belki de para politikasındaki gevşemenin gerekenden daha sert olmasına neden olacaktır.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü