Grafiklerle Çin’i Anlamaya Çalışmak

1886826a

Çin konusunu uzun süredir işliyorum. Şube ziyaretleri için hazırladığım sunumda daha da detaylı değineceğim ama şimdi birkaç basit grafikle son dönemde (yani yıllarda) olan bitene değinmek istiyorum. Gerek Çin gerekse Almanya’da aslında bir birine benzer bir durum söz konusu. Ama şimdilik sadece Çin özelinde gitmek istiyorum.

Swan DiagramA�

Yukarıda (kaynak Ecopol) gördüğünüz diyagram IS/LM diyagramı kadar temel denklemlerden bir tanesidir. Yaratıcısı Swan’ın adını alan bu diyagramı kullanarak  Çin’in nereden nereye gitmeye çalıştığına bakalım.

Swan Diyagramı iki ekonomik hedefe ulaşılmasında kullanılan iki makro politikayı bir grafik üzerinden gösterir. Hedefler Iç (internal) denge (enflasyon veya deflasyon olmadan tam istihdam)  ve Dış (external) dengedir( sürdürülebilir şekilde finanse edilen cari denge) . Dış Dengeyi aşağıya eğimli olarak görüyorsunuz, zira iç talep yüksekse ithal mallara talep de yüksek olabilir ve ödemeler dengesinde “denge” sağlamak için düşük bir Reel kur politikasına ihtiyaç (ihracat) duyarsınız. İç Denge ise tam tersine yukarı eğimlidir ve yüksek talep enflasyon yaratacağından kuvvetli bir reel kurla ihracat gerilerken ithalat enflasyonu da düşürülür. Kısacası denge kolay değil…

Şimdi Çin’in yukarıda bahsettiğimiz noktalarda son 15 yıllık dönemde nasıl bir seyir içinde olduğunu bulmaya çalışalım.

Rkur ve Ihracat YoY

Yukarıda yeşil renkle YoY Ihracat değişimi ve sarı renkte yine YoY Reel kurda değişimi (ters) görüyorsunuz. 3. Grafik ise hem nom Yuan hem reel kur hem de Çin’in cari fazlasının GDP’ye oranını gösteriyor. 10%’dan 2.0% civarına gerileyen bir cari fazla görüyorsunuz.  Grafikler yeterince açıklayıcı diye düşünüyorum.

Cari Fazla GDP

Çin 1980’lerden itibaren ama bölgenin tamamı özellikle Asya krizi ile beraber merkantalist bir politika izleyerek rezervlerini şişirme politikası güttü. Bloomberg’de ilk Yuan kurunu alabildiğim tarih 1981 ve kur seviyesi 1.5264. Kur 1995 yılına geldiğimizde Dolara karşı 8.73 seviyesine gerilemişti. Ufak bir değerlenmeden sonra 2005 yılına kadar sabit kaldığını daha sonra ise Dolara değil Dolar ağırlıklı bir sepete peg edildiğini ve değer kazanmaya başladığını görüyoruz (2013 Yuan’da da dip ve dolara karşı tepe yaptığı sene aslında, ileride daha net görülecek). 3. grafiğe tekrar baktığımızda Cari Fazlanın da 2007’de zirve yaptığını ve dönmeye başladığını görüyoruz (dönüşün tek nedeni Yuan değil elbette ama önemli bir neden).

Swan diagramındaki bir diğer etken enflasyonu da 4. grafikte Cari denge ile beraber görüyorsunuz. 1990ların ilk yarısında yükselen enflasyon Asya krizi ile beraber yerini dezenflasyona ve aynı zamanda ihracatla büyüme stratejisine bıraktı. 2005 yılı ve sonrasında Yuan’ın değer kazanmaya başlamasının ise bir nedeni de yeniden artışa geçen CPI oldu.

Enf Vs Cari Denge

Reel kur, Ticaret,Enflasyon ve Cari Denge’nin son 10+yıllık seyrini gördüğümüze göre şimdi Swan diyagramı üzerinden Çin ekonomisinin nasıl hareket ettiğine bakalım. 2007-08 krizinden sonra ticaret hacmi ve büyüme düşse de Çin fazla vermeyi sürdürdü ve 1. Tabloda sol tarafta yer aldı (İşsizlik+Fazla). Ardından devasa bir yatırım paketi açıklandı.

Paketin gelmesi ile beraber 2009 yılından sonra enflasyon+ fazla (alt bölüm) kısmına geçtiğini görüyoruz. Ardından Çin dengeleme çabalarına girişse ve kısmen başarılı olsa da aylardır düşen PPI ve CPI , yüksek reel faizler nedeni ile ekonomi yeniden Sola hareket etti. Bu arada 2013 yılında (15.11.2013) bir mailimde bahsettiğim Lewis noktası (5. görsel) aşıldığı için ücretlerin de enflasyon ve verimlilikten çok daha hızlı bir şekilde yükseldiğini ve Çin’in bir zamanlar iki vurucu gücü olan düşük ücret ve kurun eş zamanlı darbe yediğini görüyoruz.

Lewis EAYrisi

Konu Çin D’ye doğru mu hareket edecek? Edecekse kur başta olmak üzere nasıl ayarlamlar yapması gerekiyor? Daha kısa vadeye döndüğümüzde ise bir dinamiğin daha denkleme girdiğini görüyoruz. Sermaye hesabında yaşananlar ve para çıkışı. Onu da bir başka mailde paylaşacağım.

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senetleri ve Türev

468x68

Seçim Sarmalı

secimm

CHP ile yapılan görüşmelerin başarısızlıkla sonuçlanmasının ardından gözler bugün yapılacak MHP görüşmesine çevrildi. Başbakan Davutoğlu’nun Bahçeli ile yapacağı toplantıya iki alternatif teklifl e gitmesi bekleniyor.

  1. Sınırlı süreli koalisyon teklifi: Daha önce CHP’ye de sunulan bu teklifte MHP’ye sınırlı süreli bir hükümet kurma önerilecek. Görev süresi muhtemelen bir yıldan daha kısa olacak bu hükümetin önceliği ülkeyi seçime taşırken biriken acil sorunlara çözüm getirmek olacak. 
  2. Azınlık hükümeti: Mevcut hükümet ile en kısa zamanda (Ekim sonu – Kasım ortası) seçime gidilmesi için MHP’den destek istenecek. Cumhurbaşkanı tarafından seçimlerin tekrarlanması kararı verilmesi durumunda kurulacak seçim hükümetinde tüm partiler yer alıyor. HDP’nin hükümette yer almaması için MHP’nin Ak Parti’ye destek vereceği ümit ediliyor. 

Ankara kulislerinde gelen sinyaller MHP ile yapılacak görüşmelerin ‘sınırlı bir hükümet’ çözümü ile sonuçlanması ihtimalinin çok düşük olduğunu gösteriyor. Hafta sonu yaptığı MYK toplantısında erken seçime destek vermeme kararı alan MHP’nin Davutoğlu’nu görevi Cumhurbaşkanına iade etmeye zorlaması bekleniyor. Genel görüş, bu meclisten kalıcı bir hükümet çıkması şansının sıfıra indiği yönünde. MHP ile yapılacak görüşme daha çok seçimlere hangi hükümetle gidileceğini göstermesi açısından önemli. Bu saatten sonra Ak Parti – MHP hükümetinin kurulması çok zor gözüküyor.

Bizim görüşümüz de önemli bir değişiklik yok. Seçimler sonrasındaki ilk değerlendirmemizde, siyaset sahnesinde ve toplumdaki kutuplaşmanın kalıcı bir koalisyon hükümeti kurulmasını zorlaştırdığını savunuyorduk. Şimdi de aynı görüşteyiz. Koalisyon senaryolarına vade sonuna yaklaştıkça değeri sıfıra giden bir opsiyon gibi yaklaşıyoruz. Seçimlerin hemen sonrasında bir yıl içinde erken seçime gidilmesine %60 ihtimal veriyorduk. Koalisyon görüşmelerinin başlamasının uzaması ve müzakere sürecine bir türlü geçilememesi üzerine Temmuz ayında bu ihtimali %80’e artırdık. Geçen hafta açıklanan anket sonuçlarında Ak Parti’nin oylarında görülen iki puan civarı artış erken seçim ihtimalini %100’e yaklaştırdı.

Ekonomi kulislerinden gelen haberler de erken seçim yoluna girdiğimizi gösteriyor:

  1. Emekli, dul ve yetimlerin TOKİ’den avantajlı koşullarla ev almasının yolu açılıyor.
  2. Emeklilere 700 TL kurban yardımı yapılması,
  3. Maaş ödemeleri için bankaların emeklilere 800 TL’ye ulaşan promosyon ödemesi yapması için görüşmeler sürüyor.

Lafı çok uzatmayalım. Türkiye seçim sathına girdi. Daha doğrusu seçim sathında kalmaya devam ediyor. Önümüzdeki dönemde yayınlanacak kamuoyu anketleri büyük önem taşıyor. Önümüzdeki dönemde seçmenin tercihi son anketlerdeki gibi olmaya devam ederse Türkiye bir seçim sarmalına girebilir. Piyasalar henüz bu senaryoyu fiyatlamaya çok uzak. Ancak asla asla dememek lazım.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

ABD Büyümesi ve Revizyon üzerine

Yarın 1 Çeyrek GDP’si son standart revizyonuna uğrayacak piyasa beklentisine göre -0.7%’den -0.2%ye düzeltilecek.Ben düzeltmenin biraz daha iyi olmasını bekliyorum (sıfır belki ufak bir artış). Ve hatta ileride yapılacak yıllık revizyonlarda çok farklı yani bir büyüme rakamı bile görebiliriz.

Biraz daha detaylandırırsam; aşağıdaki grafikte 2010-2014 yani resesyonun bittiği (resmi tarihi 2009 Haziran) dönemden sonra çeyrek bazında GDP var.

Dövizin Ağırlığının Artırması En Az Seçim Sonucu Kadar Önemli

418-1430392685

Türkiye ekonomisi dışarıdan ve içeriden gelen şoklar ile uzun ince bir yolda ilerliyor. Yurtdışında genelde gelişmekte olan ülkelere özelde Türkiye’ye yönelik risk iştahındaki dalgalanma devam ediyor. Yurtiçinde son yedi yılda biriken yapısal sorunlara seçim sonrası artan politik belirsizlikler eklendi. Belirsizliğin arttığı ve güvenin azaldığı bu ortamda tasarruf sahibi döviz ikamesi ile birikimini korumaya çalışıyor. Vatandaşın portföyünde dövizin ağırlığını artırmasını en az seçim sonuçları kadar önemli bir işaret olarak okuyoruz.

Sıfır Faiz Politikası ve Elbisenin Rengi: Mavi mi Sarı mı?

Ekran Resmi 2015-03-01 17.14.53

Son 2 günde bildiğiniz gibi “elbise mavi mi sarı mı” tartışması sürüyor. Vox’un bu yazısında da gördüğünüz üzere aslında renk ışık ve çevrenin etkisi ile oluşan veya algılanan bir durum. Yani gözünüzün ışıkla olan ilişkisine bağlı olarak gördüğünüz renk farklı olabilir.  Benzer bir illüzyonu  Ames Odaları olarak tabir edilen yapı ile de sağlayabilirsiniz.

Bu konunun finansal piyasalardaki paraleli ise fiyatlardır. Örneğin siz enflasyon farkları, sermaye akımları vs’yi çok yakından takip ediyor olabilirsiniz ancak SNB parite 1.20’dir dediğinde durum değişir. Bir süre sonra buna inanırsınız. Ama gerçekte en önemli etken belki de faizlerdir. Kıyafet örneğinde olduğu gibi faizin olması gerekenden daha yüksek/düşük olması durumunda “göz-ışık-beyin” ilişkisi çarpılabilir. Bunun en yakın örneğiniz 2004-2007 ABD’de gördük. Çin de görmeye devam ediyoruz. Yine ABD ve Avrupa’da da yaşıyor olmamız mümkün. Faiz dış müdahale ile aşırı düşük (yüksek) olduğundan hangi kredi geri dönmeyecek, hangi ülkenin default etmesi gerek anlamak zorlaşır. Düşük kalacağına dair MB garantisi olduğundan değerlemeler anlamsız hale gelir ve ucuz/pahalı, riskli/risksiz ilişkisi flulaşır. S&P’ye tarihi metriklerle bakmak para kazandırmaz aksine kaybettirebilir. Elindeki rezerve negatif faiz ödemek istemeyen bir banka (bankacılık sistemi değil) kredi vermemesi gereken bir şirkete/projeye veya tüketiciye kredi vermeyi tercih eder hale gelebilir. Bir nevi Minsky döngüsü.

Konut balonunda olduğu gibi tüketiciler de gerilerinin faiz ödemelerini karışlamaya yeteceğine inandığında olması gerekenden daha büyük kredilerin altına girebilir. Veya Çin’deki bir demir cevheri üreticisi karsız operasyonunu krediye erişimi sürdüğü için sürdürmekte ısrar edebilir. Bir banka geri dönmeyecek krediyi bilançosunda tutarak sermaye rasyoları nedeni ile yeni kredileri kaçırabilir. Şirket değerlemeleri tarihi ortalamaların çok üzerine çıkabilir. Bir Avrupa tahvil getirisi ABD Tahvilinden daha düşük seviyelerde uzun süre kalabilir. Ancak bu ışığın (MB’lerin belirlediği faiz) bir oyunudur. Ta ki…

FED elbette bu durumun farkında ancak gerçeği hemen söylerse 1994 yaşanabilir. Yavaş yavaş söylemeye çalışıyor, piyasa ise sadece tek renk olduğundan o kadar emin ki…

Şant Manukyan
Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senetleri ve Türev

mail rapor altA� TEFAS

Ateşten gömlek

Almanya ve Japonya’da kısa vadeli faizlerin eksiye düştüğü Amerika’da sıfıratesten gomlek sınırına dayandığı küresel konjonktürde Merkez Bankası’nın üzerindeki faiz indir baskısı arttı. Devletin en üst makamlarının da katıldığı eleştirilerin dozu ifrata kaçmış durumda.

Ekonomi sayfalarında öne çıkan “faiz indiriminin önünde durmak suça alet olmaktır”, “faiz indirimi en az iki puan olmalıdır”, “indirmiyorum derse hakem değişir” gibi manşetler durumun vahametini ortaya koyuyor.

Haftaya toplanacak Para Politikası Kurulu üzerindeki mahalle baskısı “karşı koyulamaz boyutlara” yükselmiş durumda. Para Politikası Kurulu üyeleri Salı günkü toplantıya ateşten gömlek giyerek çıkacaklar. Piyasa tahmincilerinin yarıya yakını hafta içinde yaşanan gelişmelerden sonra faiz indirimi beklemeye başladı.

Ayın karanlık yüzü…

dark side of the moon

Küresel piyasalar petrol fiyatlarında devam eden gerileme ve Avrupa Merkez Bankası’nın yılın ilk çeyreğinde FED benzeri bir varlık alımına başlayacağı beklentisi ile 2014 yılını bahar havasında bitirdi. Ancak yeni yıla bahar havasından çok kara kış koşullarında başlandı.

Piyasalardaki iyimserlik düşen petrol fiyatlarının büyüme beklentisini yukarı çekerken enflasyon tehdidini azaltacağı ve parasal genişlemenin devam edeceği varsayımına dayanıyordu. Ocak ayında açıklanan veriler büyüme cephesinde sınırlı bilgi veriyor.

Ancak enflasyon cephesindeki gerilemenin piyasaların istediğinden daha sert olacağı anlaşılıyor. Aralık ayında avro bölgesi tüketici fiyatları senelik olarak %0,2 gerileyerek deflasyon işareti veriyor. Tek bir gözlemden çıkarak deflasyona girildiğini söylemek doğru olmaz. Ancak avronun değer kaybettiği ve ekonominin durgunluğa girmediği bir konjonktürde fiyatların gerilemesi hayra alamet değil.

Avrupa’nın Japonya benzeri bir deflasyon döngüsüne girmesi harcamaların ertelenerek ekonominin uzun süreli bir durgunluğa girmesine ve borç sarmalının içinden çıkılamaz bir hale gelmesine neden olabilir. Küresel büyümenin (ABD hariç) yavaşlama sinyalleri verdiği bir ortamda avro bölgesinin borç-deflasyon- durgunluk döngüsüne girmesi önemli bir risk.

Avrupa Merkez Bankası FED benzeri bir varlık alımıyla durgunluk ve deflasyon riski ile savaşacağını vurgulayarak deflasyon verisine rağmen piyasalardaki satışların sertleşmesini şimdilik engelledi. Ancak gerek Almanya cephesinden gelen muhalefet gerekse Yunanistan seçim anketlerinde önde olan Syriza’nın borçları yeniden yapılandırmak istemesi durumun kırılganlığını artırdı ve Avrupa borsalarında sert bir satış dalgası başlattı.

Türkiye mevcut küresel konjonktürden olumlu etkilenen az sayıda gelişmekte olan ülkeden biri olmaya devam ediyor. Petrol fiyatlarındaki gerileme ve düşük faiz oranları cari dengenin finansmanına yönelik endişeleri azaltarak ve enflasyon görünümünün düzelmesi faiz indirim beklentisini artırarak Türkiye piyasalarındaki yükselişi destekledi.

Ancak düşük faizler ve pozitif petrol şokunun yarattığı olumlu havanın uzun soluklu olmasını beklemiyoruz. Piyasalar petrol fiyatlarındaki gerileme nedeniyle Rusya ve Ortadoğu ekonomilerindeki yavaşlamanın Türkiye ekonomisine olumsuz etkilerini göz ardı ediyor.

Petrol fiyatlarının mevcut seviyelerinde kalması durumunda 2015 yılında enerji faturamızda yaklaşık 20 milyar dolarlık bir gerileme olacağını tahmin ediyoruz. Ancak ayın bir de karanlık yüzü var. Rusya ve Ortadoğu ekonomilerindeki yavaşlamanın dış ticaret ve turizm kanalından Türkiye ekonomisine maliyetini 11 milyar dolar civarında hesaplıyoruz.

Dolayısıyla kısa vadede Avrupa Merkez Bankası’nın QE açıklaması ve Türkiye Merkez Bankası’nın faiz indirimi beklentisiyle piyasalar yükselse de orta vadede gerek büyümenin yavaşlaması gerekse FED cephesinde piyasaların önündeki risklerin devam ettiğine inanıyoruz. 

Bu nedenle olumlu görüşümüzü henüz korumakla beraber Borsa İstanbul’un 90.000 seviyesini aşması durumunda kademeli olarak satış yapılabileceğine inanıyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Tamam mı devam mı?

Cumhurbaşkanlığı seçimlerini geride bıraktığımız, başbakan ve ekonomi yönetimine yönelik belirsizliklerin büyük ölçüde ortadan kalktığı bu hafta piyasaların gündemini Merkez Bankası’nın Para Politikası Kurulu kararı belirleyecek. 

Merkez Bankası faiz indirmeye devam edecek mi, yoksa duracak mı? Yurt içi enflasyon dinamikleri ve küresel risk iştahındaki bozulmaya paralel Türk lirasında yaşanan değer kaybı Merkez Bankası’nın faiz indirmeye devem etmesini zorlaştırıyor.

Geçen hafta yayınlanan anketler piyasa ekonomistlerinin Merkez Bankası’nın faiz indirimine ara vermesini beklediğini gösteriyor. Türk lirası verim eğrisi piyasaların faiz indirimini değil önümüzdeki bir yılda 50—100 baz puanlık faiz artışını fiyatlamaya başladığını anlatıyor. Ancak, büyüme cephesinde aşağı yönlü riskler büyük resmi karıştırıyor.

Ukrayna ve Iraktan eşanlı olarak gelen jeopolitik şoklar Türkiye’nin dışa dönük dengelenmesi konusunda riskleri artırıyor. Batının Rusya’ya karşı yaptırımlarını artırmasının Avrupa ekonomisinin zaten zayıf olan büyümesini durduracağından endişe ediliyor.

İkinci büyük ihracat pazarımız olan Irak’ta iç savaş yaşandığı bir dönemde gelecek Avrupa şoku Türkiye’nin büyümesini önemli ölçüde aşağı çekebilir. Genel seçimlere bir yıldan az kalan mevcut konjonktürde ekonomide yaşanabilecek bir yavaşlama hükümet için önemli tehdit oluşturabilir. Bu nedenle Merkez Bankası’nın faiz kararı AKP hükümeti için hayati önem taşıyor.

Politika sahnesindeki karışıklık faiz cephesinde alınacak kararın önemini artırıyor. Kredi derecelendirme kuruluşları geçen hafta yayınladıkları raporlarda cumhurbaşkanlığı seçimlerinin politik belirsizliği çözmediğini vurguladı. Açıklanan raporlara göre, Erdoğan sonrası dönemde partiyi seçimlere kimin götüreceği, ekonomi yönetiminin nasıl şekilleneceği konusunda belirsizlikler devam ediyor.

2015 seçimlerine giden süreçte AKP yönetimi önceliği kaçınılmaz olarak yapısal reformlara değil büyümeyi canlandıracak politikalara verecek. Derecelendirme kuruluşları bu süreçte Merkez Bankası gibi kurumlar üzerindeki baskının artabileceğinden endişe ediyor.

Hal böyle iken Merkez Bankası faiz indirmeye devam edebilir mi? Bizim görüşümüz Türk lirasında ve faizlerdeki baskı nedeniyle Merkez Bankası’nın önümüzdeki hafta beklemeyi tercih edeceği yönünde. Ancak büyüme cephesinde artan aşağı yönlü riskler nedeniyle Merkez Bankası’nın faiz hassasiyetinin sürdüğüne inanıyoruz. Küresel risk iştahının düzeldiği ilk ortamda Merkez Bankası faizleri indirerek ve makro ihtiyati politikaları gevşeterek büyümeyi destekleyecektir.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Büyüme ve para politikası

TÜİK’in açıkladığı Haziran ayı sanayi üretimi verilerine göre takvim etkisinden arındırılmış endeks %2,4 olan piyasa beklentisinin ve %2,2 olan öngörümüzün altında yıllık bazda sadece %1,4 büyüdü. Mevsim ve takvim etkisinden arındırılmış endeks ise aylık bazda%0,1’lik sınırlı bir artış kaydedebildi.

Sonuçlar Haziran ayında keskin bir düşüş gösteren PMI endeksleriyle uyumlu gerçekleşti (Haziran: 48,8; Mayıs: 50,1). İkinci çeyrekte yıllık bazda %3,1 artan ortalama sanayi üretimi ilk çeyrekteki %5,3’lük büyümeye kıyasla gerileyerek ekonomik aktivitede yumuşak inişe işaret ediyor.

Ekonomideki yavaşlamayı Irak’taki iç savaşa veya son dönemde Avrupa’daki gelen yavaşlama işaretlerinden ziyade iç talepteki zayıflamaya bağlamak daha doğru olur. Irak’ta yaşanan iç savaşa rağmen ihracatın Haziran ayında %6 civarında artması bunun en iyi göstergesi.

Bayram tatili nedeniyle yaşanan üç günlük iş kaybına ve Irak pazarındaki %46 gerilemeye rağmen Temmuz ayında ihracat yatay bir seyir izledi. TİM raporu çalışılan gün bazında baktığında %12’lik bir ihracat artışına işaret ediyor. İhracatın arkasındaki itici güç yavaşlama işaretleri gösteren Avrupa olmaya devam ediyor.

Ekonomideki yavaşlamada BDDK’nın aldığı önlemler nedeniyle iç talepteki yavaşlama etkili oldu. Faizlerdeki yükseliş nedeniyle iç piyasada inşaat, otomotiv, beyaz eşya, gibi sektörlerdeki yavaşlama daha belirgin olarak ortaya çıktı.Buna rağmen Avrupa’ya olan ihracattaki artış sayesinde iki sektörün yıllık bazda büyümesinde sırasıyla %6,0 ve %13,1 düzeyinde artışlar gerçekleşti.

Haziran ayı verisi sonrasında %3,5’lik büyüme tahminimizde aşağı yönlü sapma ihtimali arttı. Avrupa ekonomisindeki yavaşlama işaretleri, Ukrayna ve Irak’ta yaşanan iç savaşlar, FED’in para politikasına yönelik belirsizlikler yılın ikinci yarısında büyümeyi aşağı yönlü baskılayacak.

Buna rağmen büyüme tahminimizde değişikliğe gitmiyoruz. 2013 ikinci yarısında ve 2014 ilk çeyreğindeki güçlü büyüme rakamları sonrasında Türkiye’nin dışsal ve içsel dalgalara karşı daha güçlü olduğuna ikna olduk.

Önümüzdeki dönemde ekonominin izleyeceği seyir de Merkez Bankası’nın para politikasındaki tercihi etkili olacak. Temmuz ayında beklentilerden yüksek gelen enflasyon rakamları, çekirdek göstergelerdeki bozulma Merkez Bankası’nın ilave faiz indirimi yapmamasını gerektiriyor. Benzer şekilde jeopolitik risklerdeki artış nedeniyle Türk lirasında yaşanan değer kaybı da faiz indirimine devam edilmemesini gerektiriyor.

Ancak geçmiş tecrübe gelecek için bir gösterge ise Merkez Bankası’nın enflasyondan çok büyümeye duyarlı olduğunu söyleyebiliriz. Küresel risk iştahında küçük bir toparlanma görülmesi durumunda bile Merkez Bankası para politikasını gevşetmeye devam ederek büyümeyi destekleyecektir.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Kırçıllı keçiden kerteriz almak

Tekne ile balık avlamaya çıkanlar balığın bol olduğu bir yer bulunca bulundukları yeri sabitlemeye çalışırlar. Bunun için teknenin burnunu akıntıya veya rüzgara karşı verip motoru çalıştırarak veya kürek çekerek mevkilerini korumaya çalışırlar. Bu işi yaparken kıyıda sabit bir hedef belirleyerek kerteriz alınması önemlidir. Yoksa balık yatağının yerini kaybedersiniz.

Enflasyon hedeflemesi uygulayan Merkez Bankaları hükümet ile birlikte belirledikleri enfl asyon hedefine ulaşmak için ellerindeki tüm para politikası araçlarını kullanırlar. Ancak ellerindeki en önemli politika aracı kısa vadeli faiz oranlarıdır.

Kısa vadeli faiz oranları enflasyon hedefine ulaşmak için kullanılır. Bu hedeften yukarı veya aşağı yönlü önemli sapmalar yaşanacağı anlaşıldığında Merkez Bankası politika faizinde yukarı veya aşağı yönlü düzeltmeler yaparak, piyasalara hedefe ulaşmak için kararlı olduğunun sinyalini verir. 

Merkez Bankaları politika faizlerini fiyat istikrarı dışındaki bir hedefe – finansal istikrar gibi – ulaşmak için kullanırlarsa enflasyon hedefine ulaşılacağı konusunda piyasa oyuncularını ikna etmek zorlaşır.

Bu nedenle Merkez Bankaları finansal istikrarı sağlamak için öncelikle faiz dışı politika araçlarını kullanmaya çalışırlar. Politika faiz oranını ise enfl asyon hedefine ulaşmak için piyasaların referans noktası olarak kullanacakları “görece sabit” bir referans noktası olarak kullanılır.

Merkez Bankaları bu temel politikadan uzaklaşıp politika faizlerini piyasadaki risk algısı gibi bir değişkene paralel değiştirirlerse, “kırçıllı keçiden kerteriz alan” denizci konumuna düşerler. * 

Merkez Bankası Para Politikası Kurulu (PPK) Perşembe günkü toplantısında politika faiz oranını (bir hafta vadeli repo ihale faiz oranı) 50bp düşürerek %10,0’dan %9,5’e çekti. Piyasa profesyonellerinin çoğunluğu enfl asyondaki yukarı yönlü seyir nedeniyle Merkez Bankası’nın faiz indirimine yaz döneminde başlayacağına inanıyordu.

Ancak evdeki hesap çarşıya uymadı. Merkez Bankası “bekle ve gör” politikası yerine proaktif olmayı tercih etti. Banka “azalan belirsizlikler ve risk primi göstergelerindeki iyileşmeyi” gerekçe göstererek haftalık fonlama faizini aşağı çekti.

Politik belirsizliğin azaldığı ve küresel risk iştahının arttığı bir Türkiye için %10,0 faizin fazla olduğuna inanıyor ve düşürülmesi gerektiğini kabul ediyoruz. Ama zamanlaması konusunda itirazımız var.

Büyümenin canlı olduğu ve enfl asyonun yükselmeye devam ettiği bir ortamda Merkez Bankası faiz indirerek piyasalara benim önceliğim fiyat istikrarı değil finansal istikrardır mesajı vermiştir.

Önümüzdeki dönemde politik belirsizliğin azalması veya küresel risk iştahının artması gibi bir nedenle sermaye girişi artar, risk primleri düşer ve Türk lirası değer kazanmaya başlarsa Merkez Bankası’nın faiz indirmeye devam edeceği anlaşılmıştır.

Risk priminin ve kırçıllı keçinin ortak özelliği aşırı hareketli olmalarıdır. Kırçıllı keçiden kerteriz alarak yerimizi nasıl sabitleyemezsek, risk primini referans olarak kullanan bir para politikası ile enfl asyonun düşürüleceğine piyasaları ikna edemezsiniz.

*Merkez bankacıların denizcilik maceraları ile ilgilenenler eski Merkez Bankası Başkan Yardımcısı Şükrü Binay’ın Sabah Gazetesinde 26 Haziran 2006 tarihli “Kırçıllı keçiden referans almak ve piyasanın referans noktası” isimli fıkra tadında yazısını okuyabilirler.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma