Riskler ve Fırsatlar

fırsatlar ve riskler

İhracat pazarlarındaki yavaşlamaya paralel 2015 yılı büyüme tahminimizi şubat ayında %3,5’ten %3’e çekmiştik. Açıklanan veriler ve şirketlerle yaptığımız görüşmeler ekonomideki yavaşlamanın öngördüğümüzden daha sert olduğunu gösteriyor. Ekonomi Bakanı Zeybekçi ilk çeyrek büyümesinin %1,5 civarında olmasını beklediğini açıkladı. Bizim görüşümüz yılın ikinci çeyreğinde de büyümedeki artışın sınırlı olacağı yönünde. Böyle devam ederse 2015 yılı büyümesi %2,5’in altına gerileyebilir.

2014’te Dünya Enerji Piyasasını Bekleyen Gelişmeler

Son yıllarda gelişen teknoloji ile enerji üretiminde dikkat çekici oranda hızlanan ABD ve Orta Doğu’daki yeni gelişmeler 2014 yılında da enerji piyasasında önemli hareketlerin olacağını gösteriyor. Piyasadaki arz-talep dengesindeki değişimler ABD’de uzun yıllardır uygulanan ticari sınırlamaların da sene sonundaki seçimler öncesi tekrar tartışılmaya başlanmasına neden oluyor. ABD petrol üretimindeki artışla maliyetlerdeki düşüş ABD petrol ihracatının liberalizasyonunu gündeme getiriyor. Orta Doğu’da ise İran’a uygulanan ambargo üzerine yapılan görüşmeler ve Libya’daki gelişmeler petrol fiyatları üzerinde etkili olacak faktörler arasında öne çıkıyor. Enerji piyasasında bir diğer dikkat çeken unsur ise doğalgaz fiyatları. 2013 yılında toparlanmaya başlayan ABD doğalgaz fiyatları ve LNG ihracatındaki yeni gelişmeler global bazda doğalgaz fiyatlarını yakından ilgilendiriyor. Tüm bu gelişmeler ışığında hem enerji fiyatları hem de bu sektörde faaliyet gösteren şirketlerin hisse senetleri etkilenecektir.

2013 yılında dikkat çeken gelişmeler

  • ABD petrol üretimi 2013 yılında %16,3 artış göstererek 8,12 milyon varil/gün ile 1988’den bu yana en yüksek seviyeye ulaştı. Sondaj teknolojisindeki gelişmelerle son beş yılda petrol üretiminde yaklaşık %60 artış gerçekleşmiş oldu. Buna karşılık petrol ithalatı ise 1990’lardan bu yana en düşük seviyeye geriledi. Rafineriler ise herhangi bir ihracat kısıtlaması olmadığı için rekor seviyede, yaklaşık 3,5 milyon varil/gün, petrol türevi (benzin, dizel, vb.) ihracatı yapıyor. Bu seviye 2008 yılındaki seviyenin yaklaşık %150 üzerinde.

ABD petrol üretimi vs. petrol ithalatı (‘000 varil/gün) – Kaynak: DOE

ABD petrol türevleri ihracatı (‘000 varil/gün) – Kaynak: DOE

  • Rusya’nın petrol üretimi Eylül ayı sonu itibariyle 10,082 milyon varil/gün ile rekor seviyeye ulaştı.
  • 2011 yılında onay verilen Cheniere Energy’ye ait Sabine Pass kanalının yanı sıra 2013 yılında toplam üç lisans daha verildi. Mayıs ayında, ABD Enerji Bakanlığı serbest ticaret anlaşması olmayan ülkelere doğalgaz ihracatını içeren Freeport LNG projesini şartlı olarak onayladı.
  • 2013 yılı sonunda, Kanada dört tane projenin LNG ihracatına onay verdi.

2014 yılında takip edilmesi gereken muhtemel değişimler ve beklentiler

  • Obama hükümetinin Kanada’dan Nebraska’ya petrol taşıyacak olan Keystone XL boru hattının kuzey bölümünün faaliyete geçmesine izin vermesi

Çevreciler tarafından karşı çıkılan Keystone XL boru hattı konusunda bu sene karar vermesi beklenen Obama’nın bir yandan da bu alanda yatırım yapan şirketlerin ve işçi birliklerinin desteğini kaybetmek istememesi konuyu önemli bir merak konusu haline getiriyor. Projenin iklim üzerindeki etkisi Obama’nın kararında etkili olacaktır. Ancak yaklaşık 42 bin istihdam yaratması beklenen projenin onayının sürekli ertelenmesi konuyla ilgili baskıları arttırıyor. Projeye karşı olan Enerji ve Doğal Kaynaklar Komitesi başkanı Ron Wyden’ın görevini bu sene devralması beklenen senatör Mary Landrieu ise projeyi destekleyenlerden biri olduğu için bu konu 2014 yılında da gündemin önemli maddelerinden biri olacak.

  • ABD petrol ihracatındaki sınırlamanın kaldırılması

ABD’de artmaya devam eden, 2016 yılında rekor seviyeye ulaşması hatta Rusya ve Suudi Arabistan’ın önüne geçmesi beklenen petrol üretimi nedeniyle yaklaşık 40 yıldır uygulanan ihracat sınırlamasının gözden geçirilmesi için Kongre’ye ve Obama’ya baskı yapılacak gibi görünüyor. EIA (The Energy Information Administration) tarafından yayınlanan 2014 yılı enerji görünümü raporunda hidrolik kırılma teknolojisi ile hızla artan petrol üretiminin her yıl 800 bin varil/gün artış göstererek 2016 yılında 9,5 varil/gün seviyesine ulaşması beklendiği belirtildi. 2019 yılında ise 9,61 milyon varil/gün ile 1970’deki 9,64 milyon varil/gün seviyesine yaklaşması bekleniyor. 2012 yılında ABD’de kullanılan petrolün %40’ı ithal kaynaklıyken bu oranın 2016’ya kadar %25 seviyesine gerilemesi bekleniyor.

İhracat sınırlaması 1973 OPEC petrol ambargosuna dayanıyor. Bu dönemde ABD petrol seviyesinde azalmayı ve fiyat yükselişini engelleme amaçlı ihracata sınırlama getirildi. Petrol ihracatı için şirketlerin Ticaret Bakanlığı’ndan özel izin alması gerekiyor. Sadece Kanada için istisnalar olabiliyor. İhracat yasağının kaldırılması ise petrol üreticileri ve rafineriler arasında anlaşmazlığa yol açabilir. Benzin, dizel ve diğer ürünlerin artan ihracatıyla kazançlarını arttıran rafinerilerin gelirlerini tehlikeye atacak olan teklif petrol üreticilerinin ise kazançlarını arttıracak bir gelişme olduğu için bu kesim tarafından destekleniyor.

Petrol üreticisi şirketleri temsil eden DEPA’nın (Domestic Energy Producers Alliance) web sitesinde, aşağıdaki linkte bulunan formu doldurarak ABD vatandaşlarının ülkenin enerji bağımsızlığını desteklemesi isteniyor.

http://www.depausa.org/independence

Hükümet tarafında ise dikkat çeken açıklamalardan biri Enerji Bakanlığı’ndan geldi. ABD Enerji Bakanı Ernest Moniz, ABD’de enerji konusunda resmin 1970’lerden farklı olduğunu ve ihracat sınırlamasının tekrar gözden geçirilmesi gerektiğini belirtti.

Sektördeki şirketlerin bir kısmı da konuyla ilgili fikirlerini açıkça dile getiriyor. Hem üretici hem de rafineri olan Exxon Mobil’den de geçtiğimiz ay ihracat sınırlandırılmasının tekrar gözden geçirilmesinin gerektiğine dair açıklamalar geldi. Petrol üreticisi olan ancak rafineri olmayan şirketlerden Continental Resources’ın CEO’su Harold Hamm, rafinerilerin limitsiz olarak ihracat yapabildiğini ancak petrol üreticilerinin bunu yapamamasının bu şirketler için haksızlık olduğunu belirtti. Önemli rafinerilerden biri olan Valero ise ihracat yasağının kaldırılmasını desteklemediklerini açıkladı. Şirket adına konuşan temsilci, ABD’nin yüksek miktardaki enerji kaynaklarını daha değerli ürünlere dönüştürerek kullanması ve ihraç etmesinin daha avantajlı olacağını belirtti. Bir diğer rafineri Marathon Petroleum Corporation, serbest piyasa koşullarını desteklediği için yasağın kalkmasına karşı çıkmasa da petrol yerine rafineri ürünlerini ihraç etmenin ticari açıdan faydalı olduğunu vurguladı. Rafinerileri temsil eden bir birlik olan The American Fuel and Petrochemical Manufacturers da yasağın kaldırılmasına karşı olmadıklarını açıkladı.

Petrol ihracat yasağının kalkmasına destek verenlerden biri de sektörün önemli bir bölümünü temsil eden API. API yöneticilerinden Erik Milito, serbest ticareti desteklediklerini belirtti. Milito, API olarak özellikle demokrat senatör Ron Wyden ve Cumhuriyetçi senatör Lisa Murkowski olmak üzere Enerji Komitesi ile konuşmayı planladıklarını açıkladı. Enerji ve Doğal Kaynaklar Komitesi üyelerinden olan Lisa Murkowski, ihracat sınırlamalarının kaldırılmasıyla ülkenin enerji piyasasındaki liderliği konusunda önemli bir mesaj verilmiş olacağını ve ülkenin enerji güvenliğinin aratacağını, fiyatların yükselmesine neden olabilecek ve ülkenin istihdam durumuna zarar verebilecek sorunlar yaşanmadan bu sınırlamaların kaldırılması gerektiğini savunuyor. Konuyla ilgili geçtiğimiz günlerde Obama’ya mektup yazan Murkowski konunun sıkı takipçilerinden olmaya devam edecek gibi görünüyor.

İhracat yasağının kaldırılmasına karşı olan bazı Demokratlar ise bu durumun petrol şirketlerini zenginleştirerek artan benzin fiyatlarının tüketiciye zarar vereceğini öne sürüyor.

  • Libya petrol ihracatında artış olması

2013 yılının son aylarında ihracat terminallerinde protestocu gruplarla kısmen de olsa anlaşmaya varılması 2014 yılı için Libya petrol üretimine dair görünümü daha pozitif hale çevirdi.

  • P5+1 ülkeleri (ABD, İngiltere, Rusya, Çin, Fransa ve Almanya) tarafından İran’a uygulanan yaptırımların azaltılması ve İran petrol ihracatında artış olması.

2013 yılı sonunda yapılan görüşmeler sonucu petrol ihracatındaki sınırlama kaldırılmasa da İran ve P5+1 ülkeleri arasında kısmen uzlaşmaya varılması altı ay sonraki görüşmeler için umut vadediyor. Ancak petrol ihracatındaki mevcut engeller kaldırılsa da alt yapı sorunları nedeniyle bu sorunlar giderilmeden İran petrol ihracatında çok hızlı bir yükseliş olması düşük bir ihtimal.

  • Irak petrol üretiminde artış olması

Libya, İran, Irak petrol üretimleri (‘1000 varil/gün) – Kaynak: DOE

  • ABD, LNG (liquefied natural gas) ihracatı için Enerji Bakanlığı tarafından verilen lisans onaylarının hızlanması.

Şu an onay için bekleyen yaklaşık 20 başvurunun kaçının 2014 yılında onaylanacağı merak konusu. Bu yıl Enerji ve Doğal Kaynaklar Komitesi başkanı olması beklenen senatör Mary Landrieu, Keystone XL projesinde olduğu gibi LNG ihracatı konusunda da destekçi konumunda bulunuyor. Şu an yapımı devam eden ve yaklaşık $12 milyar maliyeti olması beklenen Sabine Pass terminalinin 2015 yılında Asya’ya LNG ihracatına başlaması bekleniyor. Şu an dünyanın en fazla doğalgaz stoğuna sahip Rusya için ABD’nin Asya’ya olan erişiminin artması Rusya ekonomisini ve global doğalgaz fiyatlarını önümüzdeki yıllarda etkileyecek önemli faktörlerin başında geliyor. EIA (The Energy Information Administration) tarafından yayınlanan 2014 yılı enerji görünümü raporunda doğalgaz üretiminin 2012-2040 yılları arasında %56 artarak 37,6 trilyon kübik feet seviyesine ulaşması beklentisi açıklandı. Önümüzdeki yıllarda elektrik üretiminde doğalgaz kullanımının da kömür kullanımını geçmesi bekleniyor. Daha kısa vadeli bir bakış açısıyla ise 2014 yılına oldukça hızlı bir yükselişle başlayan doğalgaz fiyatları kömürü elektrik üretiminde daha cazip bir konuma sokabilir.

Tüm bu potansiyel gelişmeler, 2014 ve sonrası için enerji piyasasında gündemi oluşturacak konu başlıkları olarak öne çıkıyor. Sadece petrol, doğalgaz, benzin gibi ürünler değil ayrıca bu sektördeki şirketlerin hisse senetleri de bu gelişmelerden etkilenecek ve takip edilmeye değer enstrümanlar arasında yer alıyor. 

Ayşegül Kabakçı

Uzman | Uluslararası Piyasalar – Hisse Senedi ve Türev

Kusursuz Fırtına…

İki ana kredi derecelendirme kuruluşu tarafından yatırım yapılabilir kredi notu seviyesine yükseltilen ve IMF ile olan borcu kapanan Türkiye’de, havalar yavaş yavaş ısınmaya başladı.  Ancak, meteorolojik açıdan herkes aynı derecede şanslı değil.  Amerika’nın güney ve doğu eyaletlerini yakından ilgilendiren Atlantik fırtına sezonu 1 Haziran itibariyle başladı.  Peki 2013 Atlantik kasırga sezonu için kısaca bilmemiz gerekenler nelerdir…

Amerikan Ulusal Okyanus ve Atmosfer İdaresi (NOAA) 2013 kasırga sezonunda normalin üzerinde bir hareketlilik beklendiğini 30 Mayıs’ta açıkladı.  NOAA’nın beklentilerine göre 13-20 aralığında isim verilecek tropikal fırtına, 7-11 aralığında Saffir-Simpson Kasırga Rüzgar Ölçeği’ne göre Kategori 1 ya da 2 (119-177 km/saat) derecesinde kasırga ve 3 ila 6 aralığında Kategori 3, 4 ya da 5 (178-252 km/saat ve üzeri) derecelerinde kasırga olabileceği belirtildi.  2013 yılı kasırga sezonunda ise aşina olmamız gerekecek isimler sırayla, Andrea, Barry, Chantal, Dorian, Erin, Fernand, Gabrielle, Humberto, Ingrid, Jerry, Karen, Lorenzo, Melissa, Nestor, Olga, Pablo, Rebekah, Sebastien, Tanya, Van, Wendy ve ardından Yunan alfabesi (Alfa, Beta…) ile devam edecek.

Peki, bir yatırımcı gözüyle bakacak olursak Kuzey Amerika’nın önemli petrol havzalarından birisi olan Meksika körfezini, önemli limanları ve geçtiğimiz seneki Sandy Kasırgası’nda olduğu gibi Dünya’nın en gelişmiş borsalarını tatil ettirebilecek kasırgalardan çekinmeli miyiz yoksa doğabilecek fırsatlara karşı hazır mı olmalıyız?

Öncelikle, ilk akla gelebilecek petrol fiyatlarının oluşan kasırgalara verdiği tepkilere bakacak olursak, aslında korkulacak bir tablonun olmadığını görmekteyiz.  Amerika tarihinde en fazla maddi zarara neden olan ilk on kasırgaların tropikal fırtına oluşumu ile kasırganın kuvvetini yitirdiği tarihler aralığında petrol fiyatlarının beş kez %3-9 aralığında yükseldiği beş kez %4-8 aralığında ise gerilediği gözlemlenmiştir.  Geçmiş veriler baz alınarak özellikle Meksika körfezinde oluşabilecek fırtınaların sadece kısa vadeli petrol arzını etkileyerek petrol fiyatları üzerindeki etkilerinin sınırlı kaldığı gözlemlenmiştir.

Hisse senedi tarafında ise kasırgalara hazırlık ve kasırgaların ardından oluşabilecek hasarların giderilmesi açısından ilk akla gelen sektörler ve şirketlere göz atacak olursak; Sigorta sektöründen Travelers (TRV), Chubb (CB), Allstate (ALL), hırdavat malzemeleri için Home Depot (HD) ve Lowe’s (LOW),  Jeneratör şirketi General Holdings (GNRC), Çatı sistemleri için Beacon Roofing Supply (BECN), Eagle Materials (EXP), Owens Corning (OC) öne çıkmakta.

Son günlerde hisse senedi endekslerinde, tahvil getirilerinde ve kurlarda yaşanmakta olan hareketlilik göz önüne alınırsa, piyasaların takip ettiği asıl kusursuz fırtına Washington D.C. merkezli olması bekleniyor. Özellikle 19 Haziran, 31 Temmuz ve 19 Eylül tarihlerine dikkat edilmesi gerekiyor. FED’in bu tarihlerde çıkış stratejileri üzerine yapacağı açıklamalar ya da hamleler global piyasaları etkisi altına alabilecek daha önce benzeri görülmemiş bir kasırgaya neden olabilecek potansiyele sahip. 

Cüneyt Akdemir

Müdür | Uluslararası Piyasalar 

ABD için iyi Dünya için kötü mü?

Dünya piyasalarında 2011 Mart ayı sonrasındaki en sert satış dalgalarından birisi yaşandı. FED’in varlık alımlarını (QE3) 2013 yılı ikinci yarısında azaltabileceği korkusu hisse senedi piyasalarından tahvile, petrolden altına yayılan bir satış dalgasına yol açtı. Beklentilerden çok daha düşük gelen Çin PMI verileri piyasalardaki satışların sertleşmesinde etkili oldu.

Bernanke’nin yaptığıı konuşmada ve açıklanan FED tutanaklarında ekonomideki iyileşmenin devam etmesi durumunda varlık alımlarının sonbahar aylarında  azaltılabileceği yönündeki işaretler Perşembe günü piyasalarda sert bir satış dalgasına neden oldu.

Açıklama sonrası ABD 10 yıllık devlet tahvili faizi  15 baz puana yakın  artarak yeniden %2,0 seviyesinin üzerine yükselirken Wall Street’te hisse senetleri üzerindeki etki sınırlı düzeyde kaldı.

Satış dalgasından en çok etkilenen ülke Japonya oldu. ABD faizlerindeki artışa paralel Japonya’da da faizlerin yükseleceği endişesi uzun vadeli devlet faizlerinden başlayarak hisse senedine yayılan bir satış dalgasına yol açtı.

BOJ tarafından yapılan çalışmaların faiz oranlarındaki 100 baz puanlık bir artışın Japonya’da bölgesel bankaların sermaye yeterliliğinde %20, büyük bankaların sermaye yeterliliğinde %10’luk bir erimeye yol açacağını göstermesi satışları sertleştirdi.

Perşembe günü banka hisselerinin önderliğinde Nikkei’de yaşanan %7,3’lük satış dalgası BOJ tarafından piyasalara verilen 20 milyar dolarlık likidite ile ancak sakinleştirilebildi.
Küresel risk istahına duyarlı Türkiye piyasaları kaçınılmaz olarak bu satış dalgasından etkilendi. Türk lirası dolar-avro sepetine karşı 2,12 seviyelerini zorlarken, 10 yıllık tahviller 20 baz puandan fazla artarak 6,30 seviyesini geçti. Borsa – İstanbul haftanın son iki gününde %2,5 düşerek 91.000 seviyesindeki desteğine çekildi. JCR tarafından yapılan not artırımı piyasaların moralini düzeltmek için yeterli olmadı.

Piyasaları önce sat sonra araştır tepkisini anlaşılabilir buluyoruz. 2013 yılının milyar dolarlık sorusu ABD ekonomisindeki canlanma sürecinin dünya ekonomisini ve piyasaları nasıl etkileyeceğidir.

Genel olarak kabul gören ve bizim de katıldığımız görüş güçlü ABD büyümesinin  döviz kur ve tahvil piyasalarındaki etkisini güçlü dolar ve yüksek faizler  olarak özetleyebiliriz.
Geçmiş verilerin incelenmesi bu dönemlerde küresel risk iştahının ve gelişmekte olan piyasaların performansının zayıf olduğını gösteriyor.  Faiz oranlarındaki yükseliş Türkiye gibi yabancı tasarruflar ile büyüyen ülkeleri özellikle olumsuz etkiliyor.

Söz konusu dönemlerde hisse senedi ve piyasalarının yönü  büyümenin artış hızı, enflasyon ve merkez bankalarının politikaları gibi bir çok parametreye bağlı olarak belirleniyor.
ABD’de görülen  canlanma ekonominin ısınmasına, enflasyonda bir artışa ve para politikasında sıkılaşmaya yol açmıyorsa uzun dönemli faizlerdeki artışa rağmen Wall Street yükselmeye devam ediyor. Enflasyon canavarının uyandığı ve FED’in devreye girdiği dönemlerde ise Wall Street aşağı yönlü dalgalı bir seyir izliyor.

Türkiye gibi dışa açıklığı sınırlı ve yabancı tasarruflara bağımlı ülkeler küresel büyümeden daha çok küresel risk iştahına ve faiz oranlarına duyarlılar. ABD dolarındaki güçlenme ve faiz oranlarındaki artış küresel risk iştahının güçlenmesinden kaynaklanıyorsa gelişmekte olan ülke paraları güçlü kalmaya devam ediyor, borsa kısa süreli bir satış dalgasından sonra yükselmeye devam ediyor.  Tahvil cephesi ise ABD faiz oranlarındaki yükselişin hızına bağlı olarak uzun soluklu bir ayı piyasasına girebiliyor.

Lafı uzatmayalım. ABD ekonomisindeki canlanma nedeniyle doların avroya karşı 2014 sonuna kadar 1,2 bandına yükseldiği, 10 yıllık faizlerin 2,0’den 2,5 seviyesine artacağı bir senaryo Türkiye piyasalarına kısa vadede satış getirebilir.  Orta vadede ise küresel portföylerde Türkiye gibi gelişmekte olan ülkeler lehine olan değişimin devam edeceğine inanıyoruz.

Serhat Gürleyen,CFA

Araştırma | Direktör

Küresel Konjonktür ve Para Politikası

Geçtiğimiz hafta piyasaları etkileyen iki önemli gelişme yaşandı. Uluslararası Para Fonu (IMF) Dünya Ekonomisinin Görünümü raporunda küresel büyümeye yönelik tahminlerini aşağı çekti. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası hem gösterge faizi hem de faiz koridorunun alt ve üst sınırlarını 50 baz puan aşağı çekerek para politikasını gevşetmeye devam edeceğinin sinyali verdi. 

IMF Ekim ayında yayınladığı raporda 2013 yılında dünya ekonomisinin büyümesinin %3.5 düzeyinde olacağını tahmin ediyordu. Nisan raporunda küresel büyüme tahmini 0.2 puan aşağı çekilerek %3.3 olarak revize edildi. Tahmin değişikliğinde Brezilya (-%0.5), Fransa (-%0.4), İtalya (-%0.4), İngiltere (-%0.3), Rusya (-%0.3) gibi ülkelerdeki sert yavaşlama etkili oldu.

Büyüme tahminlerindeki gerilemeye karşı Nisan raporunda finansal istikrarın sağlanmasında geçtiğimiz senelere göre önemli ilerleme sağlandığı vurgulandı. Avrupa’da yılın ikinci yarısında alınan cesur kararlar ve ABD’de mali uçurum riskinin ötelenmesi küresel risk iştahının artmasını sağladı. ABD ve Japonya’da uygulanan aşırı genişleyici para politikaları ve küresel risk iştahındaki artış küresel sermayenin gelişmekte olan borçlanma piyasalarına akışını hızlandırdı.

IMF tarafından öngörülen küresel konjonktür Türkiye ekonomisi ve piyasaların 2013 yılı performansı açısından önemli ipuçları veriyor. Reel ekonomi ile başlayalım. Fransa, İngiltere ve İtalya’nın sert bir şekilde yavaşladığı bir global konjonktürde Türkiye ihracat cephesinde yakaladığı ivmeyi sürdürmekte  zorlanacak. İhracat pazarlarındaki daralmanın Türkiye’nin büyümesi üzerinde aşağı yönlü baskı yaratması kaçınılmaz gözüküyor.

Sermaye hareketleri ile devam edelim. G4 merkez bankalarının para politikasını gevşetmeye devam etmesi ve küresel risk iştahındaki artış Türkiye gibi makul hızla büyüyen ve faiz oranları görece yüksek gelişmekte olan ülkelere para akışını hızlandıracak.
Söz konusu konjonktür Türkiye gibi ağırlıklı olarak iç talep ve dış kaynakla büyüyen ülkeler için iyi yönetilmesi gereken bir fırsat  yaratıyor.  Bankaların ve şirketlerin yurtdışından kolay kaynak sağladığı bu konjonktür Türkiye’nin büyümesini daha ucuz ve daha uzun vadeli kaynakla finanse etmesini  sağlayacak. Ancak bol ve ucuz yabancı kaynak ekonominin temel dengeleri açısından önemli bir risk oluşturuyor.  Cari açığın finansmanının kolaylaşması, Türkiye’nin dış borcunun ve finansal kaldıracının kontrolsüz artmasına ve Türk lirasının aşırı değer kazanmasına neden olabilir.

Durumun farkında olan Merkez Bankası bir yandan sıcak para girişindeki artışa karşı faizleri indirirken diğer yanda munzam karşılık oranları ve rezerv opsiyon mekanizması ile kredi büyümesini dizginlemeye çalışıyor. Ancak son yıllarda yaşanan tecrübe para politikası ile reel kur değer kaybederken, kredi büyümesinin dizginlenmesi ve enflasyonun kontrol altına alınmasının çok zor olduğunu gösteriyor. Bizim görüşümüz BDDK’nın Haziran 2011’de olduğu gibi devreye girerek kredi artışını frenlemesinin kaçınılmaz olduğu yönünde.

Serhat Gürleyen

Direktör | Araştırma

ABD iyileşirse ne olur?

Bizim gibi gelişmekte olan ülkelerdeki yatırımcılar, ekranlarının bir köşesini mutlaka ABD piyasalarına ayırırlar. Wall Street’teki sert bir düşüş veya ABD 30 yıllık tahvil faizlerindeki ani bir yükseliş olduğunda Avrupa’dan Asya’ya, Avustralya’dan Güney Amerika’ya kadar uzanan geniş bir coğrafyada yatırımcılar önce satarlar daha sonra ne olduğunu anlamaya çalışırlar.

Piyasaların tepkisi doğrudur. “ABD ekonomisi hasta olursa dünya yatağa düşer”, görüşü son yüzyıldır yaşanan krizlerde defalarca sınanmıştır  ve yatırımcıların bilinç altına kazınmıştır.

ABD dünya ekonomisinin %20’sini oluşturan milli geliri ve küresel rezervlerin %60’ını oluşturan para birimi dolar ile dünya ekonomisinin hiç tartışmasız en önemli oyuncusudur.

ABD ekonomisi küresel kriz sonrasında en iyi performans gösteren gelişmiş ülkedir. 2013 başından beri açıklanan üretim, istihdam, konut ve PMI verileri ABD ekonomisinin göreceli olarak güçlü bir toparlanma sürecine girdiğini göstermektedir.

2013 yılının milyar dolarlık sorusu ABD ekonomisindeki canlanma sürecinin dünya ekonomisini ve piyasaları nasıl etkileyeceğidir. Genel olarak kabul gören ve bizim de katıldığımız görüş küresel büyümenin hızlanacağı mali piyasalar üzerindeki etkinin ise karışık olacağı yönünde.

Söz konusu etki ihracat ağırlıklı çalışan Asya ülkelerinde ve bu ülkelere girdi sağlayan Güney Amerika ve Orta Doğu ekonomilerinde daha güçlü, Türkiye gibi dışa açıklığı sınırlı ve ABD’ye ihracatı düşük ülkelerde ise daha zayıf görülecektir.

Güçlü ABD büyümesinin  döviz kur ve tahvil piyasalarındaki etkisini güçlü dolar ve yüksek faizler  olarak özetleyebiliriz. Geçmiş verilerin incelenmesi bu dönemlerde küresel risk iştahının ve gelişmekte olan piyasaların performansının zayıf olduğını gösteriyor.  Faiz oranlarındaki yükseliş Türkiye gibi yabancı tasarruflar ile büyüyen ülkeleri özellikle olumsuz etkiliyor.

Söz konusu dönemlerde hisse senedi ve piyasalarının yönü  büyümenin artış hızı, enflasyon ve merkez bankalarının politikaları gibi bir çok parametreye bağlı olarak belirleniyor. ABD’de görülen  canlanma ekonominin ısınmasına, enflasyonda bir artışa ve para politikasında sıkılaşmaya yol açmıyorsa uzun dönemli faizlerdeki artışa rağmen Wall Street yükselmeye devam ediyor. Enflasyon canavarının uyandığı ve FED’in devreye girdiği dönemlerde ise Wall Street aşağı yönlü dalgalı bir seyir izliyor.  

Türkiye gibi dışa açıklığı sınırlı ve yabancı tasarruflara bağımlı ülkeler küresel büyümeden daha çok küresel risk iştahına ve faiz oranlarına duyarlılar. ABD dolarındaki güçlenme ve faiz oranlarındaki artış küresel risk iştahının güçlenmesinden kaynaklanıyorsa gelişmekte olan ülke paraları güçlü kalmaya devam ediyor, borsa kısa süreli bir satış dalgasından sonra yükselmeye devam ediyor.  Tahvil cephesi ise ABD faiz oranlarındaki yükselişin hızına bağlı olarak uzun soluklu bir ayı piyasasına girebiliyor.

Lafı uzatmayalım. ABD ekonomisindeki canlanma nedeniyle doların avroya karşı 2014 sonuna kadar 1,1-1,2 bandına yükseldiği, 10 yıllık faizlerin 2,0’den 2,5-3,0 aralığına artacağı bir senaryo gelişmekte olan piyasalara kısa vadede satış getirebilir.  Orta vadede ise küresel portföylerde gelişmekte olan ülkeler lehine olan değişimin devam edeceğine inanıyoruz.

Türkiye öznesine dönelim. ABD ekonomisindeki canlanma ve  uzun vadeli faizlerde görülecek kademeli bir yükselişin Türk lirası tahvil piyasasını (özellikle uzun vadelileri) olumsuz etkilemesini bekliyoruz. Böyle bir senaryada 10 yıllık tahvil faizlerinin 7.5-8.0 bandına yükselmesini bekliyor ve satış tavsiyemizi koruyoruz. Türk lirası ve İMKB cephesinde ise iyimserliğimizi koruyor ve olası gerilemelerin  alım fırsatı olarak kullanılması gerektiğine inanıyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Ekonomi Toto

Kalbin normalden yavaş veya hızlı çalışmasına ritim bozukluğu (aritmi) deniliyor ve kardiyak ölümle (ani kalp durması)  sonuçlanabilecek ağır rahatsızlıklara yol açabiliyor. Bu yüzden ciddiye alınarak tedavi edilmesi gerekiyor.

Dünya Sağlık Haftası’na da daha çok var. Nereden çıktı bu aritmi muhabbeti demeyin.  Ekonominin kalbi olarak tanımlayabileceğimiz sanayi üretimi verilerinde uzun süreden beri aritmi belirtileri görülüyor.

İşgünü sayısı ve mevsimselliğe göre düzeltilmiş aylık sanayi üretimi verisinin gösterdiği oynaklık endişe verici boyutlarda. Sanayi üretiminin 2005-2012 dönemi için ortalama yıllık büyüme oranı %4,1, oynaklığı ise %8,8 düzeyinde.

Söz konusu oynaklığın ne kadarı küresel krizle Türkiye ekonomisindeki dalgalanmalar nedeniyle, ne kadarı sanayi üretimi endeksinin metodolojisinden ve iş günü sayısı, mevsimsellik gibi  faktörlerin tam olarak düzeltilememesinden kaynaklanıyor söylemek zor.

Ancak ekonomi yönetiminin, uzmanların ve piyasa oyuncularının oynaklığı, ortalama değerinin iki katı olan bir seriye her ay bakarak Türkiye’nin durumunu değerlendirmesi ve bir nevi ekonomi toto oynamak zorunda kalması bizi rahatsızlık ediyor.

İyi olacak hastanın doktor ayağına gelirmiş diyelim. Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK)  Cuma günü ekonomideki gelişmeler nedeniyle güncelliğini kaybeden sanayi üretimi verisinde çok önemli değişiklikler yaptı.

TÜİK tarafından yayınlanan yeni seride 2005 olarak alınan baz yılı 2010 olarak değiştirilirken, görüşülen iş yeri sayısı 4850’den 5067’ye, izlenen ürün sayısı 1382’den 1868’e çıkartıldı.

Mevsim ve takvim etkilerinden arındırma işlemlerinde yöntem değişikliğine gidildi. Doğrudan hesaplama yöntemi yerine dolaylı hesaplama yöntemine geçildi. Bu sayede ekonomik faaliyet bazında mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış endekslerin ağırlıkları ile genel endekse ulaşılabilecek.

Yapılan çalışma sonrasında imalat sanayinin ağırlığı 4 puandan fazla azalarak %81,5’e gerilerken madenciliğin ve elektrik üretiminin payı sırasıyla %6,1’e ve 12,4’e yükseldi.  İmalat sanayi alt kalemleri içinde tekstil ve giyim eşyalarının payı 5 puan  gerilerken, gıdanın , metal ürünleri ve makine imalatının payı arttı.

Yeni seri sanayi üretimindeki oynaklığı azaltacak mı?  Yeni doğan çocuğa don biçmek doğru olmaz.

2005 – 2012 dönemi için yayınlanan yeni seri uzun dönemli ortalama ve oynaklıklarda önemli bir farklılığa yol açmadı.  Ortalama büyüme %4,1’den %4,2’ye yükselirken, oynaklık %8,8’den %8,6’ya düştü. 

Ancak TÜİK’in hakkını verelim. Yeni seri 2009 sonrası  oynaklıkda önemli ilerleme sağladı.  2010-2012 dönemi ortalama büyüme %8,2’den %8,3’e yükselirken, oynaklık %5,8’den %5,1’e geriledi.

Bize ayrılan yerin sonuna geldik, toparlayalım. TÜİK’in Türkiye ekonomisini daha iyi temsil eden bir sanayi üretimi  serisi oluşturulması çalışmasını, gerek küresel piyasalarda artan dalgalanma, gerekse ekonomi yönetiminin izlediği aktif ekonomi politikası, TÜİK’in ürettiği verinin doğru, hızlı ve nitelikli olmasını zorunlu kılıyor.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Geride kalmaya devam edecek miyiz?

Dünya borsaları ABD’de mali uçurum riskinin ötelenmesi, beklentilerden iyi gelen küresel büyüme verileri ve Avro bölgesindeki durgunluğun dibe vurduğunu işaret eden göstergelerin desteğiyle 2013 yılı Ocak ayında da yükselişini sürdürdü.

Küresel risk iştahındaki artış ve en kötünün geride kaldığı beklentisi küresel sermayenin gelişmekte olan ülkelerden daha fazla Avro bölgesinin yüksek borçlu gelişmiş ülkelerine yönelmesini sağladı.

Geçen sene %61 getiri ile MSCI gelişmekte olan ülkeler liginde şampiyonlar kupasını kazanan İMKB, son haftada yabancı yatırımcılardan gelen satışlarla %9’a yakın gerileyerek  Ocak ayıni %1,6 yükseliş ile gelişmekte olan ülke ortalamasının (%1,3) hafif üzerinde kapattı.

Borsadaki gerilemede Merkez Bankası’nın para politikasını beklenenden  önce ve daha sert sıkılaştırabileceği endişesi ve Moody’s’in kısa vadede Türkiye’nin kredi notunu yatırım yapılabilir seviyesine çıkarmayacağının işaretini vermesi etkili oldu.

Geçmişi bırakıp, geleceğe bakalım… Dünya piyasalarındaki yükseliş sürer mi? Türkiye piyasaları dünyadan olumsuz anlamda ayrışmaya devam eder mi? Bu soruların cevapları küresel konjonktüre olduğu kadar ekonomi yönetiminin izleyeceği politikalara da bağlı olarak şekillenecek.

Küresel konjonktür ile başlayalım. 2013 yılında risk iştahının yüksek,  büyümenin zayıf ve faiz oranlarının düşük  olduğu bir  konjonktür öngörmeye devam ediyoruz.

Geçtiğimiz aylarda ABD ve Avrupa’da yaşanan  gelişmeler  2011 ve 2012 yıllarında piyasaları vuran felaket senaryolarının 2013 yılında da tekrarlanma olasılığını düşürdü.

Küresel büyüme cephesinde kısa vadede temkinli iyimser görüşümüzü koruyoruz. Ocak ayı verileri  ABD, Avrupa ve Çin’de beklentilerin çok üzerinde gelerek küresel büyümenin yeniden hızlanmaya başladığını gösterdi ve dünya borsalarındaki yükselişi destekledi.   Ancak Avrupa ve Japonya yüksek borcu ve yapısal sorunları yüzünden küresel büyümeyi aşağı çekmeye devam ediyor.

Dolayısıyla küresel büyümenin yavaş seyretmesine rağmen sistemik risklerin azaldığı, faiz oranlarının düşük kalacağı, risk iştahının görece yüksek seyredeceği  uzun yıllar sürecek yeni normal bir konjonktürle karşı karşıyayız.  

Türkiye ile devam edelim. Küresel büyümeden çok risk iştahına duyarlı olan Türkiye ekonomisinin genel görünümünde 2013 yılında bir bozulma öngörmüyoruz.

Büyüme hızının düşük faiz ortamının desteğiyle %3’den %4’e ‘artmasını bekliyoruz. Cari açık ve enflasyon büyümenin canlanmasına paralel sırasıyla %7 ve %7.5’e yükselecek. Ancak bunu genel görünümü bozan bir gelişme  olarak görmüyoruz. Ocak sonunda yaptığı tele-konferansda verdiği ihtiyatlı mesajlara rağmen Moody’s’in 2013 yılı içinde Türkiye’nin notunu yatırım yapılabilir ülke seviyesine çıkarmasını bekliyoruz.

Toparlayacak olursak, Ocak ayının son haftasında yabancı yatırmcılardan gelen  satışı trend değişikliğinden ziyade geçici bir dalga olarak görüyor ve  piyasalar ile ilgili görüşlerimizde bir değişikliğe gitmiyoruz.Türk lirası ile ilgili uzun dönemli yapısal olumlu görüşümüzü koruyoruz. Orta ve uzun vadeli sabit faizli devlet tahvillerinde alım önermiyoruz.

Borsa için 55,000 seviyesınde verdiğimiz olumlu görüşümüzü koruyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma