Piyasalar neyi fiyatlıyor?

Dünya borsalarındaki iyimser hava devam ediyor. İkinci dalganın büyüme beklentilerini aşağı çekmesine, ABD ek mali paketinin seçim sonrasına kalmasına, dördüncü çeyrek büyüme beklentilerinin bozulmasına rağmen hisse senedi piyasalarında ABD ve Çin öncülüğündeki yükseliş devam ediyor.

Piyasalardaki iyimserliğin arkasında üç temel varsayım yatıyor: (i) ABD seçimleri Demokratların mutlak zaferiyle sonuçlanacak. (ii) Salgına karşı aşı iki üç ay içinde devreye girecek. (iii) ABD – Çin güç kavgası vahşi ticaret savaşından hizmet sektörü, insan hakları, çevreci politikaların da dahil olduğu daha geniş bir yayılacak.

Demokrat zaferiyle (Mavi Dalga) başlayalım. Geçmiş veri piyasaların Cumhuriyetçileri Demokratlara tercih ettiğini gösteriyor. Sermaye kazançları ve kurumlar vergisinin yükseltilmesi, asgari ücretin ve sağlık harcamalarının artırılması, piyasaların sevmediği Demokrat politikaları. Bu defa ne değişti de piyasalar Demokratların iktidara gelmesini satın alıyor.

Piyasalar bölünmüş bir politik yapıdan ve Trump yönetiminde uygulanan öngörülemeyen politikalardan memnun değil. Temsilciler meclisi ve senatonun Demokratlar ve Cumhuriyetçiler tarafından paylaşılmış olması seçime giden ABD ekonomisini yavaşlatıyor. Mavi Dalga senaryosu bu tıkanıklığın aşılmasında ve piyasanın istediği genişleyici maliye politikasının uygulanmasına imkan verecek.

Batı Avrupa ülkelerinde vaka sayısındaki artışa, ekonomiyi yavaşlatacak önlemlerin kademeli olarak devreye alınmasına rağmen küresel risk iştahında bir bozulma yok. Yaşlı kesimin ilk dalgaya göre kendini daha iyi koruması, salgına karşı ilaç tedavisinin gelişmesi ve koruyucu bir aşının iki üç ay içinde devreye gireceği inancı risk iştahını canlı tutuyor.

Mavi Dalga senaryosunda Amerika’nın daha az saldırgan politikalar yürütmesi bekleniyor. ABD – Çin güç kavgasının tek boyutlu ticaret savaşından hizmet sektörü, insan hakları, çevreci politikalarında devreye girdiği çok boyutlu bir müzakere sürecine dönüşmesi bekleniyor.

ABD’nin rekabet avantajının olduğu hizmet sektöründe Çin’in kademeli olarak açılması ve üretim sürecini çevresel faktörleri dikkate alarak düzenlemesi ticaret savaşı ve yaptırım tehdidini azaltarak gelişmekte olan piyasaları destekleyebilir.

Mavi Dalga zaferi Çin ve Meksika gibi Başkan Trump döneminde ağır yaptırımlara maruz kalan gelişmekte olan ülkeleri olumlu etkileyecek. Buna karşın Rusya ve Türkiye gibi ülkelere yaptırımların yeniden gündeme gelebileceğinden endişe ediliyor. S400 savunma sistemi, Halkbank davası gibi konular önümüzdeki aylarda yeniden ısıtılarak karşımıza getirilecek.

Türkiye varlıkları konusunda temkinli iyimser görüşümüzü koruyoruz. Ankara’nın normalleşme adımlarına piyasa olumlu tepki vermeye başladı. Faizlerin artırılması, aktif oranının düşürülmesi, swap sınırlamalarının kademeli olarak azaltılması Türkiye’ye olan ilgiyi artırmaya başladı.

Ankara 2018 yılındakine benzer bir oyun planıyla piyasalarla olan ilişkisini normalleştirmeye çalışacak. Yabancı yatırımcılarla dijital toplantılar gerçekleştirilmesi, Hazine’nin yurtdışından uzun vadeli borçlanması, Merkez Bankası’nın sıkılaşmayı sürdürmesi (22 Ekim’de politika faizinde 200bp artış bekliyoruz) bu stratejinin kaçınılmaz adımları.

ABD yaptırımı riski Ankara’nın normalleşme stratejisini bozar mı? Hayır…Tam tersine güçlendirir. Ekonominin yavaşladığı, ABD ve Avrupa ile ilişkilerin gerildiği bir ortamda uygulanan piyasa dostu politikalar finansal istikrarsızlık riskini azaltarak Ankara’ya bir koruma kalkanı sağlayabilir.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Para: Varlığı bir dert, yokluğu yara

 

Fotoğrafta “bu yazıyı paraya basmak kağıda basmaktan daha ucuz” yazıyor ve gördüğünüz “para” da Zimbabve dolarları. Karşılıksız para basılması konusu tarihte her zaman önemi olmasına rağmen Almanya hiper-enflasyonu hafızlarda unutulmaz bir yer edinmiştir. Son yıllarda da konu varlık alımları ile hayatımıza girdi. Malum Fed “para bastığı” için S&P yeni zirve yapıyor.

 

Öte yandan bilançosu Japon ekonomisinin 130%’una ulaşan (Fed “sadece” 34.1%) BOJ’un yaptığı varlık alımlarına rağmen yukarıda gördüğünüz üzere Nikkei endeksi 1999 seviyesinde. ECB’nin alımlarına rağmen Italya, İspanya vs endeksleri de benzer durumda. Enflasyondan bahsetmiyorum bile. Ne demek istediğimi anlatabildiğimi düşündüğüm için onların grafiklerini paylaşmıyorum.

 

Biraz daha rakamlarla oynayalım. Hemen yukarıda ABD M2 para tabanı ve Altın var. Altının 835 dolar gördüğü 1980 yılında para tabanı 1.5 trilyon dolarda. Şu anda ise 12.4 kat büyüyerek 18.65 dolara ulaşmış. Altın “basılan” bu paraya tepki verecek olsa 10,380 dolarda olmalıydı. Elbette en yüksek seviyeden fiyatı alıp böyle bir karşılaştırma yapmanın anlamı yok ( Twitter veya Youtube analizi yapmıyorsanız tabii) . Para tabanı 1.5 trilyon dolardan 2001 yılında 5 trilyon dolara çıktığında altın fiyatları 258 dolarla yakın tarihin dibini görüyor. O günden bu güne taban 3.7 kat artmış. Altın 962 dolarda olmalı, ama bu hesap da tutmamış. Önceki zirve, 2011 yılında altın 1900 dolar M2 9.5 tr dolardı. Para tabanı ikiye katlamış ama altın aynı seviyede. Ne demek istediğimi anlatabildiğimi düşündüğüm için daha fazla devam etmiyorum.

 

Bazen bir soru geliyor: “Çin gizlice altın topluyormuş ve bir sabah Yuan’ı altına pegleyecekmiş, ne dersin?” “Öyle bir şey yok, yaparlarsa da büyük enayilik olur derim” tadında bir diyalog başlıyor. Çin olmasa da, peg olmasa da Rusya’da benzer bir durum söz konusu. Yukarıdaki görselde Rusya dolar bazında M0 (beyaz,en dar anlamda parasal büyüklük) ve altın rezervinin (sarı) büyüklüğü var. Taban neredeyse tamamen altınla destekleniyor diyebiliriz. Ancak yeşil renkte gördüğünüz Ruble muhtemelen Twitter ve Youtube’u takip etmediği için bu durumdan habersiz trade ediyor. Ne demek istediğimi anlatabildiğimi düşündüğüm için daha fazla devam etmiyorum.

 

Yukarıda ise banka rezervlerini (Fed varlık alımı yaptığında şişen kalem) ve bankaların kredilerini görüyorsunuz. 1980’den sonra kredilerin hız kazanması şaşırtıcı değil, Reg Q, finansal serbestlik, gelişen repo piyasası vs ile kitaplarda yazan rezerv kredi ilişkisi iyice kopuyor. 2008’de krizin başlaması ile rezervlerdeki muazzam artışa rağmen (67 bn dolardan 1 tr dolara) kredi hacmi 1.55 tr dolardan 1.185 tr dolara geriliyor. Fed bilanço büyümesi devam ediyor ve sonra QT ile rezervlerin azalmaya başladığını görüyoruz. 2.75 tr dolardan 1.48 tr dolara geriliyor. Ama o da ne, bankaların kredi hacmi büyümeye devam ediyor. Ne demek istediğimi anlatabildiğimi düşündüğüm için daha fazla devam etmiyorum.

Ayrı bir yazı konusu yapmak istediğim 1893 krizi dönemi Başkan olan ve bir dönem ara verdikten sonra yeniden başkan olabilen tek isim G. Cleveland’ın bu konuşmasını okumanızı tavsiye ederim : https://www.presidency.ucsb.edu/documents/special-session-message-0

Özellikle şu satırlar şu anda dünyada çoğunluğun içinde bulunduğu durumu özetler:  At times like the present, when the evils of unsound finance threaten us, the speculator may anticipate a harvest gathered from the misfortune of others, the capitalist may protect himself by hoarding or may even find profit in the fluctuations of values; but the wage earner–the first to be injured by a depreciated currency and the last to receive the benefit of its correction–is practically defenseless. He relies for work upon the ventures of confident and contented capital.

Ancak aynı dönemde muhteşem bir konuşma daha vardır. Genelde insanlar JP. Morgan’ın altın yorumunu bilir, onu da yanlış bilir. Ama W.J. Bryan’ın 9 Temmuz 1896’da yaptığı ve “insanlığı Altın üzerinde haça geremezsiniz” diye bitirdiği konuşma çok çarpıcıdır (fikrin doğruluğundan ziyade tartışmanın düzeyi açısından). 93 krizinin ardından para sistemi (altın&gümüş oranı, enflasyon,bimetalism veya pegi diyelim) ve para tabanının yönü üzerine kopan tartışmalar bugün ve gelecek için ışık tutar. Konuşma için : http://historymatters.gmu.edu/d/5354/

Beni asıl vuran şey ise bu konuşmanın bir ses kaydı olması… 124 yıl öncesinden gelen ve Kybalion’da paylaşıldığı gibi sadece duymak isteyen kulaklara fısıldanan bilgiler… Tabii insan dönüp Biden&Trump açık oturumunu dinleyince üzülüyor…..

Şant Manukyan
Direktör | Uluslararası Piyasalar

Mavi dalga senaryosunda piyasalar…

ABD seçimleri öncesinde Biden ile Trump arasındaki fark arttıkça küresel risk iştahı güçleniyor. Demokratların başkanlığı, senatoyu ve temsilciler meclisini ele geçirdiği bir seçim zaferi (Mavi Dalga) piyasalar tarafından yükseliş yönünde fiyatlanmaya başlandı.

Piyasalardaki iyimser havanın arkasında üç temel gerekçe var: (i) posta oylarına itiraz edilen tartışmalı bir seçim sonucu ihtimalinin ortadan kalkması; (ii) Cumhuriyetçiler ve Demokratlar arasındaki inatlaşma nedeniyle Temmuz ayından beri çıkarılamayan Ek Mali Paketin süratle çıkarılacağı beklentisi; (iii) ABD’nin küreselleşmeyi tehdit eden saldırgan dış politikalardan vazgeçeceği umudu.

Politik belirsizliğin ortadan kalktığı, genişleyici maliye ve para politikalarının eş anlı olarak büyümeyi desteklediği ve küreselleşme üzerindeki baskıların azaldığı bir senaryonun kazananları hiç şüphesiz ABD ve Çin borsaları olacak. Teknoloji alanındaki güçleri COVID- 19 döneminde bu ülkeleri desteklemeye devam edecek.

İkinci dalga nedeniyle büyümesi yavaşlayan Avrupa hisseleri yükseliş dalgasına katılacak ama göreceli zayıf bir performans bekleniyor. Banka, enerji, otomotiv gibi döngüsel sektörlerin ağırlığı Avrupa borsalarının ABD ve Çin’e göre geride kalmasına neden olacak.

Demokrat zaferi ile güçlenen ABD büyümesi, azalan jeopolitik riskler ve değer kaybetmeye devam eden dolar gelişmekte olan ülkeleri destekleyecek. Ancak ABD ve Çin ekonomisine entegrasyonları doğrultusunda gelişmekte olan ülkeler arasında önemli bir ayrışma yaşanacak.

Trump döneminde yaptırım baskısı altında olan Çin ve Meksika yeni dönemde rahatlarken, ilişkilerin görece iyileştiği Rusya ve Türkiye üzerindeki baskılar artabilir. Obama döneminde Ortadoğu’da menfaat çatışması nedeniyle ABD Türkiye ilişkilerinde bir bozulma yaşanmıştı. Tarih tekerrür edecek demiyoruz. Ama söz konusu risk Türkiye varlıklarının küresel yükselişe daha sınırlı oranda katılmasına neden olabilir.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Mavi Dalga senaryosunu fiyatlayan piyasalarda pozitif havanın devam etmesini bekliyoruz. ABD ve Çin’in önderliğindeki yükselişe Avrupa ve Çin dışı gelişmekte olan ülkeler daha sınırlı oranda katılacaklar.

Uzun süreden beri dünyadan negatif ayrışan Türkiye varlıklarının küresel yükselişe katılmasını ama Demokratlarla tarihsel olarak çok iyi olmayan ilişkiler nedeniyle dünyanın gerisinde kalmasını bekliyoruz.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Benim balonlarım vardı…

Mali piyasalar ve reel ekonomi arasındaki makas açılmaya devam ediyor.
Mali piyasalar salgın dolayısıyla oluşan kaybın neredeyse tamamını 5 ayda geri aldı. Reel ekonominin salgın öncesi seviyelere ulaşması ise en iyimser ihtimalle 24 ayı bulacak.

Piyasa fiyatlamalarının reel ekonominin çok ötesine geçmesi önemli bir risk mi? Nasıl baktığınıza bağlı. Varlık fiyatlamalarında bir balon olduğu kesin. Düşük faiz ortamı ve bol para hisse senedinden devlet tahviline, özel sektör tahvilinden altına bir yığın piyasada balonlar yaratmış durumda.

Ama bu yeni bir şey değil. 2008 krizinden beri her yükseliş döneminde uzmanlar bir balonla karşı karşıya olduğumuzu söylüyor. Hisse senedindeki balon tahvile göre çok daha küçük boyutta. Ama hisse senedi yatırımcısının tahvil yatırımcısına göre daha güvende olduğunu söylemek zor.

Bir sonraki şokun büyüme cephesinden (ikinci dalga, ABD – Çin kavgası) gelmesi durumunda hisse senedi yatırımcısı parasının yüzde 10-20’sini kaybederken, tahvil ve altın piyasalarındaki balon büyümeye devam edebilir.

Merkez Bankalarını faiz artırmaya zorlayacak büyümenin hızlandığı, enflasyonun yükseldiği bir senaryoda ise tahvil ve altındaki balon patlarken hisse senedi piyasaları yükselmeye devam edebilir.

Büyümenin yavaşladığı ve enflasyonun yükseldiği stagflasyonist bir şok gelmesi durumunda ise hem hisse senedi hem tahvil yatırımcıları paralarının yüzde 20’sinden fazlasını kaybedebilir. Risk iştahının bozulduğu bu senaryoda altın yükselen yıldız olur.

Peki tüm bu risk senaryolarına rağmen neden yatırımcılar hisse senedinde kalmaya devam ediyor. Çünkü büyümeyi canlandırmak için politika yapıcılarının ne pahasına olursa olsun genişleyici maliye ve para politikalarını sürdüreceğine inanıyorlar…

Lafı daha çok uzatmadan bizim görüşümüzü söyleyelim. Küresel kriz sonrasında oluşan borç yükünün monetizasyon veya finansal baskılama olmadan geri ödenme şansı yok.

Eksi reel faizin yıllarca süreceği bu finansal baskılama ortamında getirileri artırmak için risk tercihinize ve finansal gücünüze bağlı olarak değişen oranlarda hisse senedine ve altına portföylerde yer vermek gerekiyor.

Önceki yıllarda yaşanan hayal kırıklığının tekrarlanmaması için affınıza sığınarak küçük bir hatırlatma yapalım. Hisse senedi piyasası oynaklığın yüksek olduğu riskli bir piyasa. Geceleri rahat uyumak için hisse senedi yatırımının SPK tarafından yetkilendirilmiş güvendiğiniz bir kurum tarafından önerilen düzgün şirketlere yapılması gerekiyor.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Salgın sonrası uygulanan genişletici politikaların artı ve eksileri…


Dünya ekonomisinin iki ana motoru ABD ve Çin’den çelişkili sinyaller geliyor. Salgını kontrol altına alan Çin ekonomisindeki toparlanma ivme kazanıyor. Buna karşın salgını kontrol altına alamayan ABD ekonomisindeki iyileşme ivme kaybediyor.

2008 küresel krizi sonrası dünya ekonomisinin itici gücü olan ABD hanehalkı yeni vaka sayısındaki artıştan tedirgin olmaya başladı. Toplumsal mobilite, dışarıda yemek yemek, perakende satışlar gibi göstergelerdeki toparlanma haziran ayının ikinci yarısında yataylaşmaya başladı. İpotekli konut kredilerinin ödenmesinde sorunlar yaşanabileceğine yönelik işaretler artıyor.

Salgını kontrol altına alan Avrupa ve Çin ekonomilerinde ise ABD’nin tersine sağlıklı bir toparlanma yaşanıyor. Hiç şüphesiz salgın öncesi seviyelere dönülmesi zaman alacak. Ancak ekonominin açılmasıyla birlikte hayatın normale dönmeye başladığını görüyoruz.

Vaka sayısının kontrol altına alınmasını ve ana ticaret ortağı olan Avrupa’nın toparlanmasını arkasına alan Türkiye ekonomisi yaralarını sarmaya başladı. Genişletici maliye ve para politikaları ve aktif oranı uygulaması sayesinde Türkiye finansal baskılama ve kredi büyümesi ile durgunluktan çıkmaya çalışıyor. Yılın üçüncü çeyreğinden itibaren ekonomide V şeklinde bir toparlanma bekleniyor.

Ekonomide normal döngüden ayrışan hızlı toparlanmanın hiç şüphesiz dış denge ve enflasyon cephelerinde istenmeyen sonuçları olacak. Önceki şok dönemlerinde Türkiye ihracat lehine bir dengelenme ile krizden çıkmaya çalışırdı. İç talepteki daralma kur şoku nedeniyle enflasyon cephesinde oluşan hasarı sınırlardı. Sınırlı bir rezerv kaybı ve enflasyon şoku ile krizden çıkardık.

Bu defa durum daha farklı. Uygulanan genişletici politikalar Türkiye’nin Avrupa’dan daha az küçülmesini sağlarken aynı zamanda cari açığımızın artmasına yol açıyor. Yerleşik yatırımcının finansal baskılama nedeniyle Eurobond, altın ve hisse senedine yönelmesi portföy çıkışlarını artırarak rezerv kaybını hızlandırıyor. 2001 finansal krizi sonrası en hızlı rezerv kaybımızı yaşıyoruz.

Enflasyon cephesinde de durum farklı değil. Uygulanan politikalar sayesinde canlanan iç talep üreticilerin maliyet artışlarını enflasyona yansıtmalarına imkan sağlıyor. Kur artışı ve emtia fiyatlarındaki yükseliş ve güçlenen talep gerek manşet enflasyonu gerekse çekirdek göstergeleri yukarı çekiyor.

Finansal baskılama ve piyasa dışı mekanizmalar yüzünden yabancı yatırımcıların genelde satış yönünde olması ödemeler dengesindeki baskıyı artıracak diğer bir unsur. Mevcut seyir devam ederse yılın ilk yarısında rezervlerdeki kayıp 20 milyar doları aşacak. Söz konusu kayıp milli gelire oran olarak 2001 krizi sonrasındaki en büyük kayba işaret ediyor.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Salgını büyük ölçüde kontrol altına alan Türkiye ekonomisini sağlıklı bir şekilde açıyor. Ancak üretim ve istihdam kaybını sınırlamak ve finansal istikrarı korumak için atılan genişleyici politikalar orta vadede başka sorunlara yol açabilir.

2008 krizi sonrasında döviz cinsi borçları artırarak büyümeyi destekleyen politikaların faturasını 2018 yılında döviz şokuyla ödedik. Bugün attığımız adımların ekonomiye 10 sene sonraki etkilerini düşünerek 2020 şokuyla savaşmamız gerekiyor. Türkiye orta vadeli plan yapacak ve uygulayacak kaynaklara sahip bir ülke.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Fırtına mevsimi devam ediyor

Fırtına mevsimi devam ediyor

Türkiye piyasaları dışarıdan ve içeriden gelen şoklarla ağustos ayında savruldu. Bir yanda Çin ve ABD ekonomilerinden gelen yavaşlama sinyallerinin vurduğu küresel risk iştahı, diğer yanda jeopolitik risklerin ve iç savaş tehlikesinin arttığı bir ortamda ortaya çıkan seçim sarmalı endişesi piyasaları dalgalandırdı. Petrol fiyatlarındaki gerileme ve Fed’in faiz artırma beklentisinin ötelenmesi piyasalardaki satışın bir çöküşe dönüşmesini engelledi.

Cin lambadan çıktı 
Şangay borsasından başlayarak küresel piyasalara yayılan satış dalgası Çin’in ekonomik ve finansal bir krize girmesinden değil büyümedeki sert iniş tehlikesi karşısında ekonomi yönetiminin kur savaşı başlatacağı endişesinden kaynaklanıyor. Dolara karşı parasını nominal olarak bir bant işinde tutan Çin uzun zamandır bölge için bir istikrar kaynağı oldu. Çin’in para ve kur politikasını değiştirmesi dış ticaret ortaklarıyla kur savaşı başlatabilir.

Ekonomi yönetiminin yapabilecekleri sınırlı 
Ekonomi yönetiminin aldığı önlemler Çin ekonomisindeki yavaşlamanın şiddetini azaltacak. Ancak ihtiyaç fazlası kapasite ve yüksek finansal kaldıraç orta vadede büyümeyi baskılamaya devam edecek. Çin hükümetinin büyümeyi uyarmak için faizleri düşürerek parasına değer kaybettirmesi Çin’e mal satan ve Çin ile rekabet eden ülkeleri olumsuz etkileyecek.

Küresel büyümede yön aşağı 
İktisadi büyüklüğüne göre Çin’in küresel piyasalardan aldığı pay çok sınırlı. Dolayısıyla Çin’den dünyaya yayılacak bir finansal kriz söz konusu değil. Çin ekonomisinin küresel büyüme üzerindeki etkisi ağırlıklı olarak ithalat kanalından gerçekleşiyor. Çin’in ithalatının %29’unu hammadde alımları, %26’sını sermaye malları oluşturuyor. Ekonomideki yavaşlama hammadde talebini baskılayarak emtia üretici ülkeleri (Brezilya, Rusya, Avustralya, Orta Doğu, Afrika), yatırımları azaltarak sermaye malı ihracat eden ülkeleri (Almanya ve Japonya) vuruyor.

Çin’in yavaşlaması ve parasına değer kaybettirmesi küresel büyümeyi aşağı çekecek ve dünyadaki dezenfl asyonist süreci destekleyecek. Yaşanmakta olan devalüasyon baskısı nedeniyle gelişmekte olan ülkelerde bu etki daha sınırlı olacak. Zaten deflasyon tehdidi ile uğraşan gelişmiş ülkelerde bu etki para politikasının daha uzun süre genişleyici olmasına neden olacak.

Küresel sermaye gelişmekte olan ülkelerden kaçıyor 
Çin’e emtia satan ve / veya küresel büyümeye duyarlı gelişmekte olan ülkeleri sonbahar aylarında zorlu bir konjonktür bekliyor. Gelişmekte olan ülkelerle büyüme farklarının azalması sermaye çıkışı yoluyla döviz kurunu baskılayarak bu ülkelerin finansal koşulların sıkılaştığı, enflasyonun yükseldiği ve büyümenin yavaşladığı kendi kendini besleyen olumsuz bir sarmala girmesine yol açacak.

Türkiye için ehvenişer bir durum 
Çin’in büyümesinin yavaşlaması ve dünyaya deflasyon ihraç etmesi Türkiye için ehvenişer bir gelişme. Çin’in büyümesinin yavaşlaması cari dengeyi desteleyerek Türkiye’yi destekleyecek. Çin’den yayılan defl asyonist etki ise düşük emtia fiyatları ve ucuz ihraç mallarıyla gelişmiş ülkelerin para politikasının normale dönüş sürecini geciktirerek, Türkiye gibi yabancı tasarrufa ihtiyacı olan ülkeleri olumlu etkileyecek.

Reel ekonomi küresel dalgalara karşı duyarlı 
Son yıllarda elde edilen kazanımlara rağmen Türkiye piyasaları yüksek finansman ihtiyacı nedeniyle risk iştahındaki olası bir bozulma karşısında kırılgan durumda. 2013 Fed dalgasında finansal dalgalanmanın reel ekonomi üzerindeki etkisi sınırlı olmuştu. Yeniden seçime gidilmesi, sınırlarımızda devam eden iç savaş, Rusya’daki küçülme ve artan terör eylemleri ile boğuşan, yüksek döviz açığı olan Türkiye’nin olası bir Fed şokundan 2013 yılına göre daha olumsuz etkileneceğine inanıyoruz. Bu nedenle 2015 – 2016 yıllarında ekonominin %2,5 civarında mütevazi bir hızla büyüyeceğini tahmin ediyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Çin – Sermaye Hareketlerini Anlamaya Çalışmak

Shanghai_Pudong_Jan_2_2014

Bu yazı 17.08.2015 tarihinde yayınlanan Grafiklerle Çin’i Anlamaya Çalışmak başlıklı yazının devamı niteliğindedir.

FX rezervleri konuşulduğunda yeterliliği konusunda akla ilk gelen metrik ithalatı karşılama oranıdır. Klasik oran da min 3 ay ama tercihan 6 ay olmasıdır. Ancak IMF dahil literatürde başka metriklerin de olduğunu biliyoruz. Özellikle de konu Çin ise ithalatı karşılama oranı fazla bir anlam ifade etmiyor (150 mn dolar), durumu çok rahat . Diğer iki ana metrik ise rezervlerin M2 para arzına oranı ve kısa vadeli yabancı borca oranıdır. Son kalemde de kabul edilen oran 100%dür. Yani piyasada ani bir kilitlenme olması durumunda FX rezervlerinin tüm borcu karşılayabilmesi. Burada da kimse Çin’in (kısa vadede)  bir sorunu olabileceğini düşünmüyor.

Grafiklerle Çin’i Anlamaya Çalışmak

1886826a

Çin konusunu uzun süredir işliyorum. Şube ziyaretleri için hazırladığım sunumda daha da detaylı değineceğim ama şimdi birkaç basit grafikle son dönemde (yani yıllarda) olan bitene değinmek istiyorum. Gerek Çin gerekse Almanya’da aslında bir birine benzer bir durum söz konusu. Ama şimdilik sadece Çin özelinde gitmek istiyorum.

Swan DiagramA�

Yukarıda (kaynak Ecopol) gördüğünüz diyagram IS/LM diyagramı kadar temel denklemlerden bir tanesidir. Yaratıcısı Swan’ın adını alan bu diyagramı kullanarak  Çin’in nereden nereye gitmeye çalıştığına bakalım.

Swan Diyagramı iki ekonomik hedefe ulaşılmasında kullanılan iki makro politikayı bir grafik üzerinden gösterir. Hedefler Iç (internal) denge (enflasyon veya deflasyon olmadan tam istihdam)  ve Dış (external) dengedir( sürdürülebilir şekilde finanse edilen cari denge) . Dış Dengeyi aşağıya eğimli olarak görüyorsunuz, zira iç talep yüksekse ithal mallara talep de yüksek olabilir ve ödemeler dengesinde “denge” sağlamak için düşük bir Reel kur politikasına ihtiyaç (ihracat) duyarsınız. İç Denge ise tam tersine yukarı eğimlidir ve yüksek talep enflasyon yaratacağından kuvvetli bir reel kurla ihracat gerilerken ithalat enflasyonu da düşürülür. Kısacası denge kolay değil…

Şimdi Çin’in yukarıda bahsettiğimiz noktalarda son 15 yıllık dönemde nasıl bir seyir içinde olduğunu bulmaya çalışalım.

Rkur ve Ihracat YoY

Yukarıda yeşil renkle YoY Ihracat değişimi ve sarı renkte yine YoY Reel kurda değişimi (ters) görüyorsunuz. 3. Grafik ise hem nom Yuan hem reel kur hem de Çin’in cari fazlasının GDP’ye oranını gösteriyor. 10%’dan 2.0% civarına gerileyen bir cari fazla görüyorsunuz.  Grafikler yeterince açıklayıcı diye düşünüyorum.

Cari Fazla GDP

Çin 1980’lerden itibaren ama bölgenin tamamı özellikle Asya krizi ile beraber merkantalist bir politika izleyerek rezervlerini şişirme politikası güttü. Bloomberg’de ilk Yuan kurunu alabildiğim tarih 1981 ve kur seviyesi 1.5264. Kur 1995 yılına geldiğimizde Dolara karşı 8.73 seviyesine gerilemişti. Ufak bir değerlenmeden sonra 2005 yılına kadar sabit kaldığını daha sonra ise Dolara değil Dolar ağırlıklı bir sepete peg edildiğini ve değer kazanmaya başladığını görüyoruz (2013 Yuan’da da dip ve dolara karşı tepe yaptığı sene aslında, ileride daha net görülecek). 3. grafiğe tekrar baktığımızda Cari Fazlanın da 2007’de zirve yaptığını ve dönmeye başladığını görüyoruz (dönüşün tek nedeni Yuan değil elbette ama önemli bir neden).

Swan diagramındaki bir diğer etken enflasyonu da 4. grafikte Cari denge ile beraber görüyorsunuz. 1990ların ilk yarısında yükselen enflasyon Asya krizi ile beraber yerini dezenflasyona ve aynı zamanda ihracatla büyüme stratejisine bıraktı. 2005 yılı ve sonrasında Yuan’ın değer kazanmaya başlamasının ise bir nedeni de yeniden artışa geçen CPI oldu.

Enf Vs Cari Denge

Reel kur, Ticaret,Enflasyon ve Cari Denge’nin son 10+yıllık seyrini gördüğümüze göre şimdi Swan diyagramı üzerinden Çin ekonomisinin nasıl hareket ettiğine bakalım. 2007-08 krizinden sonra ticaret hacmi ve büyüme düşse de Çin fazla vermeyi sürdürdü ve 1. Tabloda sol tarafta yer aldı (İşsizlik+Fazla). Ardından devasa bir yatırım paketi açıklandı.

Paketin gelmesi ile beraber 2009 yılından sonra enflasyon+ fazla (alt bölüm) kısmına geçtiğini görüyoruz. Ardından Çin dengeleme çabalarına girişse ve kısmen başarılı olsa da aylardır düşen PPI ve CPI , yüksek reel faizler nedeni ile ekonomi yeniden Sola hareket etti. Bu arada 2013 yılında (15.11.2013) bir mailimde bahsettiğim Lewis noktası (5. görsel) aşıldığı için ücretlerin de enflasyon ve verimlilikten çok daha hızlı bir şekilde yükseldiğini ve Çin’in bir zamanlar iki vurucu gücü olan düşük ücret ve kurun eş zamanlı darbe yediğini görüyoruz.

Lewis EAYrisi

Konu Çin D’ye doğru mu hareket edecek? Edecekse kur başta olmak üzere nasıl ayarlamlar yapması gerekiyor? Daha kısa vadeye döndüğümüzde ise bir dinamiğin daha denkleme girdiğini görüyoruz. Sermaye hesabında yaşananlar ve para çıkışı. Onu da bir başka mailde paylaşacağım.

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senetleri ve Türev

468x68

Komşuda pişer, bize de düşer…

iran-lavrov-kerry-hammond-ap

İran ile ABD’nin başı çektiği Birleşmiş Milletler güvenlik konseyinin beş daimi üyesi ve Almanya arasında iki yıldır sürdürülen görüşmeler başarı ile sonuçlandı. Yapılan anlaşmaya göre İran’ın uranyum stoklarını ve santrifüj sayısını hedeflenen seviyelere indirmesiyle  Batı ülkeleri  ekonomi ve finans alanındaki yaptırımlarına son verecek.  Altı ile dokuz ay arasında tamamlanacağı tahmin edilen nükleer arınma sürecinin ardından 2016’nın ilk yarısında  İran’ın gelişmiş ülkelerde alıkonan 100 milyar dolardan fazla varlığı serbest bırakılacak ve enerji ihracatına izin verilecek.

Çin Borsası ve Souk al-Manakh

Chinese stock investors check their shar

Çin endeksinde değer kaybı İngiltere’nin GDP’si kadar oldu manşetlerini görmüşsünüzdür. Bu tam olarak ne ifade ediyor? Çin hisseleri İngiltere’nin GDP’si kadar yükselirken bu karlarla destekleniyor muydu? Üretim mi artmıştı? Krediler üretken yatırımlara mı aktarılmıştı? Benim de detaylarına yeni vakıf olduğum az bildiğiniz bir balondan ufak bir kesit paylaşarak hisse piyasalarının sildiği değerin anlamsız olduğunu vurgulamak istiyorum.