Riskler ve Fırsatlar

fırsatlar ve riskler

İhracat pazarlarındaki yavaşlamaya paralel 2015 yılı büyüme tahminimizi şubat ayında %3,5’ten %3’e çekmiştik. Açıklanan veriler ve şirketlerle yaptığımız görüşmeler ekonomideki yavaşlamanın öngördüğümüzden daha sert olduğunu gösteriyor. Ekonomi Bakanı Zeybekçi ilk çeyrek büyümesinin %1,5 civarında olmasını beklediğini açıkladı. Bizim görüşümüz yılın ikinci çeyreğinde de büyümedeki artışın sınırlı olacağı yönünde. Böyle devam ederse 2015 yılı büyümesi %2,5’in altına gerileyebilir.

Güneşin fethi uzak…

Güneşin fethi uzak…

Bir Amerikalı, bir Rus ve Temel uzay yolculuğu üzerine konuşuyorlar. Temel’in Amerikalı ve Rus ile ne işi olur, uzay yolculuğundan ne anlar diye sormayın. Fıkra bu. Her şey olur. Amerikalı, tüm özgüveniyle Aya ilk biz gittik, Mars’a da biz gideceğiz diyor. Rus uzaya ilk nasıl gittiysek Mars’a da biz gideceğiz diyor. Temel aşağı mı kalacak. Mars’a hanginiz giderse gitsin, biz güneşe gideceğiz diye ısrar ediyor.  Amerikalı ve Rus hayatlarında ilk kez bir konuda anlaşıp Temel’i gerçekçi olmaya davet ediyor. Güneşe gidemeyeceğini, daha yaklaşırken uzay aracının eriyeceğini anlatmaya çalışır. Temel aldırmaz bile. Herhalde önlemimi alacağım, öğlen sıcağında gitmeyeceğim der.

Büyük hedefler konulmasına karşı değiliz. Yüksek hedefler bir ailenin, şirketin veya ulusun bir amaç için bir araya gelip, canla başla çalışmasını sağlayabilir.  Bu anlamda ulaşılabilir bulmasak da Cumhuriyetin yüzüncü yılı için konan 2023 hedeflerini destekliyoruz.  Ancak uzun vadeli hedefler için geleceğe bakarken hemen önümüzdeki engele takılıp düşmeyelim. En büyük 10 ekonomi arasında yer almayı hedeflerken en kırılgan 5 ekonomi arasında yer almak acı veriyor. Nereden çıktı şimdi bunlar, ne güzel fıkra anlatıyordun demeyin. Geçtiğimiz haftalarda piyasalarda fıkra tadında bir kriz yaşandı. Olay hükümet kanadı ve Cumhurbaşkanından Merkez Bankası’na yapılan yüksek dozlu müdahaleler ile başladı.

Petrol fiyatlarındaki düşüşü arkasına alan Merkez Bankası Ocak ayından başlayarak politika faizinde 75 baz puan,  üst bantta 50 baz puan faiz indirimine gitti. Fed’in faiz artışını öne alabileceği yönündeki işaretler ve ABD dolarındaki güçlenme sinyallerine rağmen risk alarak yapılan faiz indirimi hükümeti ve Cumhurbaşkanını mutlu etmedi. Büyük hedefleri olan bir ülke küçük faiz indirimleri ile yetinemezdi. Eleştirilerin dozu arttıkça piyasalardaki gerginlik arttı. Türk lirası dolara karşı %14 değer kaybederken, gösterge faiz oranı %9 seviyesine ulaştı. Merkez Bankası’nın faiz indirim adımlarına rağmen küresel dalgalar ve politika şoku ile finansal koşullar sıkılaştı. Temel güneşe gitmeyi hedeflerken yediği istem dışı kavança ile tekneyi ve yolcuları tehlikeye attı.

Bundan sonra ne olacak.  Hükümet ve ekonomi işini doğru yapıp, tekneyi ilk limana sokmaya çalışacaklar. Üç ay içinde yapılacak genel seçimler öncesinde vites küçültmek politik olarak arzu edilen bir durum değil. Ancak doların dünya piyasalarında %10 – %20 aralığında değer kazanmasının beklendiği bir ortamda başka çaremiz yok.
Lafı uzatma sadede gel diyen okurlar için güncele dönelim. Haftaya piyasaları ısıtabilecek üç temel olay var.  Merkez Bankasının Salı günü,  Fed’in Çarşamba günü açıklayacağı  para politikası kararları ve Fitch’in Cuma günü açıklayacağı gözden geçirme raporu.

Türkiye’nin algılanan iktisadi ve siyasi riskinde geçtiğimiz haftalarda sert bir kırılma yaşandı. Küresel yatırımcılar Türkiye’yi yeniden en kırılgan beş ülke arasında görmeye başladı. Hal böyle iken Merkez Bankası’nın faiz indirerek ateşe benzin dökmesini beklemiyoruz.

ABD’de açıklanan son veriler büyümenin sanıldığı kadar güçlü olmadığını gösteriyor. ABD hanehalkı düşük petrolün getirdiği faydanın önemli bir kısmını tasarruf etmeye başladı. İstihdamdaki artışa rağmen ücret artışlarının yavaş olması da  ekonominin çok güçlü olmadığını gösteriyor.

Bu nedenle Fed’in Çarşamba günü yapacağı açıklamada “sabırlı” kelimesini koruyacağını ve faiz artırmakta aceleci olmayacağını öngörüyoruz. İlk faiz indiriminin Haziran ayı yerine Eylül veya Aralık ayında olmasını daha muhtemel buluyoruz.

Fitch cephesinde de görece iyimser bir görüşümüz var. Dış  konjonktürdeki bozulma  ve politika risk primindeki artışa rağmen  Türkiye’nin notunda veya görünümünde bir bozulma öngörmüyoruz. Dış denge ve enflasyon cephelerinde elde edilen kazanımlar Fitch’in bekle ve gör politikasını  sürdürmesi için yeterli olacaktır.

Toparlayacak olursak Türkiye ekonomisi ve piyasalar önümüzdeki aylarda zorlu bir konjonktürden geçecek. Söz konusu konjonktürde ekonomi yönetiminin güneşin fethine değil gemiyi limana yakın sulara götürmesinde fayda var. Benzer şekilde yatırımcılar önceliği büyümeye değil sermayenin korunmasına vermeli.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

mail rapor altı TEFAS

Yatırımcıları ikna etmek…

“Az gittik, uz gittik, dere tepe düz gittik. Bir de bakmışız ki bir arpa boyu yol gitmişiz.” Böyle başlardı çocukken dinlediğimiz masallar. Anlam veremezdik, sorardık. Dere tepe düz gidip bir arpa boyu yol nasıl gidilir?

Masal bu, derdi büyüklerimiz. Masalda her şey olur.

Alınan önlemlere rağmen cari açığın neden inmediğini soran yatırımcılarımıza masal ile karışık bir cevap veriyorum: Türkiye burası, her şey olur.

Ekonomi yönetimi 2010 yılı Kasım ayından beri “yüksek cari açık ve kısa vadeli finansmanın” Türkiye için yarattığı tehdide karşı önlem alıyor.

Aradan üç yıl geçti. Bir yığın önlem alındı. Ama açıklanan rakamlara göre bir arpa boyu yol bile gidememişiz.

2010 yılında Türkiye’nin cari açığı 45 milyar dolar ile milli gelirin %6.2’si düzeyindeydi.

2013 yılında Türkiye’nin cari açığı 65 milyar dolar ile milli gelirin %8.0’i düzeyine yükseldi.

Alınan önlemlere rağmen neden cari açık yükseldi? Türkiye daha hızlı mı büyüyor?

Maalesef hayır. 2010 yılında büyüme hızımız %8.9 idi. 2013 yılında büyüme hızımızın %3.8’e gerilemesini bekliyoruz.

Büyümenin 5 puana yakın gerilemesine rağmen cari açığımızın 2 puana yakın artmasını anlatmak kolay değil. Özel sektörün yaptığı yatırımlarda bir artış yok. Tam tersine azalmış.

Dış dengemizdeki bozulmayı araba sevdası ile anlatmak istemiyoruz. Cep telefonu hiç olmaz! Allah’tan altın ticareti ve enerji yardımımıza yetişiyor. Altın ticareti hariç bakıldığında cari açığın 45 milyar dolardan 53 milyar dolara yükseldiğini görüyoruz.

Altın hariç bakıldığında cari açık milli gelirin yüzdesi olarak %6,1’den %6,5’e yükselmiş.

Enerji ithalatındaki artışı vurgulayınca, durumun o kadar da kötü olmadığına ikna oluyorlar. Türkiye’nin enerji ithalatı 38 milyardan 56 milyar dolara çıkmış.

Altın ve enerji hariç bakınca cari dengemizde bir düzelme var. Ama yatırımcılarımız tam olarak ikna olmuyor.

Bizim gibi enerji ithalatçısı olan Kore ve Çin’i örnek veriyorlar. Türkiye’nin diğer gelişmekte olan ülkelere göre dış dengede kırık not aldığını söylüyorlar.

Sabredin biraz diyorum. 2014 yılında zayıf TL, yüksek faiz düşük büyüme üçlüsü ekonomide yeniden dengelenmeyi destekleyecek.

Cari açığın 2014 yılında 65 milyar dolardan 48 milyar dolara gerilemesini bekliyoruz. Milli gelirin %8.0’inden, %5.9’una gerileyen cari açık iyi bir gelişme.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Küresel büyüme hızlanıyor

Dünya ekonomisi yeni yıla ABD ve Çin’den gelen olumlu verilerin desteğiyle güçlü bir başlangıç yaptı. Büyümenin bileşenlerine baktığımızda iki itici güç görüyoruz: perakende satışlardaki artış ve yatırım harcamalarındaki güçlenme.

ABD ekonomisindeki mali uçurum endişelerine rağmen 2012’nin dördüncü çeyreğinde perakende satış rakamlarının dünya genelinde %3’ün  üzerinde büyüdüğü görülüyor. Perakende satışlardaki canlanma istihdamdaki ve gelirdeki artışın yanı sıra borçlanma kanallarının açılmasından kaynaklanıyor.

2012 yılında nihai talebin istikrarlı bir şekilde arttığını gören iş dünyası geleceğe daha iyimser bakmaya başladı. Yatırım harcamalarında ve siparişlerde son aylarda görülen artış sanayicinin parmağını yeniden taşın altına koymaya karar verdiğini gösteriyor.  Buna karşı sanayicinin üretimi artırmak yerine stokları eritmesi kısa vadede dalgalanmanın süreceğine işaret ediyor…

Bölgesel olacak baktığımızda Çin ekonomisinden başlayarak Asya’ya yayılan güçlü bir dalga göze çarpıyor. Çin’in munzam karşılık oranlarını ve faizleri düşürerek yaptığı parasal genişleme ile canlanan konut sektorü ekonomide sert iniş endişesinin giderilmesini sağladı. ABD ve Çin ile iş yapan bölgedeki gelişmekte olan ülkelerde büyüme hızlanmaya başladı.

Asya’nın hasta adamı Japonya ekonomisinde iç talep halen cok zayıf seyrediyor. Ancak küresel büyümenin canlanmasına paralel ihracat cephesinde işler iyi gitmeye başladı. Daha önemlisi, Merkez Bankası’nın yönetim değişikliği sonrasında eskisine göre çok daha genişleyici bir para politikası izlemeye baslayacağı anlaşılıyor.

Avrupa’da risk iştahındaki artışa ve mali piyasalardaki düzelmeye rağmen reel ekonomide bir canlanma işareti görülmüyor. Açıklanan veriler Euro Bölgesi’nin yılın son çeyreğinde yüzde 1’in üzerinde küçüldüğünü gösteriyor. 2013 yılında Avrupa Bölgesi’nde kanamanın azalması ancak durgunluğun devam etmesi bekleniyor.

Dünya ekonomisinde görülen canlanmanın kısa vadede Türkiye üzerindeki etkisi sınırlı olacak. Küresel büyümedeki canlanma ticari ilişkilerimizin zayıf olduğu Amerika ve Asya’dan kaynaklanıyor. En büyük ticaret ortağımız Avrupa’da durgunluğun devam etmesi Türkiye ekonomisinin kendi yağında kavrulmaya devam edeceğini gösteriyor. Asya ülkelerinde ve ABD’de büyümenin canlanması orta vadede emtia fiyatlarını yukarı çekerek Türkiye ekonomisinin zayıf karnı olan dış açık ve enflasyonda görülen düzelmeyi sınırlayabilir. Ancak henüz bu yönde kayda değer bir gelişme görülmüyor.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Piyasalara yeni yıl hediyesi

Küresel piyasalar ABD’de mali uçurum riskinin ötelenmesi, beklentilerden iyi gelen Çin PMI verileri ve Euro Bölgesi’nde ekonomik aktivitedeki daralmanın sonuna yaklaşıldığına işaret eden göstergelerin desteğiyle 2013 yılına yükselerek başladı.

Cumhuriyetçiler ve Demokratlar yeni yılın ilk saatlerinde yapılan bir oylama ile ABD’nin mali uçuruma düşmesini engelleyen tasarıyı onayladı. Başkan Obama tarafından imzalandıktan sonra yürürlüğe girecek tasarı sayesinde harcamalarda yapılacak kesintilerin devreye girmesi iki ay ertelenirken yıllık geliri 400,000 doların altında olan bireylerde vergi indirimlerine devam edilmesine karar verildi.

Son dakikada varılan anlaşma, şubat ortasında karşımıza çıkacak borçlanma limiti ve mart başında devreye girecek harcama kesintileri öncesinde müzakere yapmak için taraflara zaman kazandırdı. Ancak daha önemlisi Cumhuriyetçiler ve Demokratların olası bir felaket senaryosunu engellemek için anlaşabildiklerini gördük.

Avrupa ve Orta Doğu’dan gelen şoklara ve ABD’de mali uçurum endişelerine rağmen küresel büyümenin devam etmesi piyasaların yeni yıla yüksek moralle başlamasını sağlayan diğer bir gelişmeydi.

Aralık ayı verileri (ISM sanayi 50.7, tarım dışı istihdam artışı 155,000) mali uçurum endişeleriyle yavaşlamasına rağmen ABD ekonomisinin düşük hızla büyümeye devam ettiğini gösterdi. Gelişmiş ekonomiler arasında en kötü performans gösteren ülke olan Japonya’da (PMI sanayi 45,0) bile geleceğe yönelik beklentilerde bir iyileşme görülüyor.

Beklentilerin altında gelen PMI sanayi verileri (46.1) Avrupa’nın yüksek borç, rekor işsizlik ve durgunluk sarmalından çıkmasının uzun süreceğini gösteriyor. Ancak Merkez Bankası’nın yaptığı atak sonrasında Avro bölgesinde durgunluğu derinleştirecek yeni bir kriz çıkma ihtimali oldukça azaldı.

Avrupa borç krizi konusunda risk algısı iyileşmeye devam ediyor. Bütçe açığı hedeflerin üzerinde gelen Yunanistan için ek destek sağlanması, vadelerin uzatılması ve borç faizlerinde indirime gidilmesi risk algısını iyileştirerek İtalya ve İspanya’nın borçlanma maliyetlerinin Aralık 2010 sonrasında gördüğü en düşük seviye olan %4-%5 bandına gerilemesini sağladı.

ABD ve Avrupa ekonomilerindeki yavaşlamaya rağmen gelişmekte olan ülkeler görece güçlü seyrini sürdürüyor. Ancak gelişmekte olan ülkeler arasındaki ayrışmanın belirginleştiği görülüyor. Aralık ayı PMI rakamları Çin, Hindistan, Kore ve Türkiye’de büyümenin hızlanmaya başladığını, Rusya, Macaristan, Çekoslovakya ve Brezilya’da ise büyümenin hız kestiğini gösteriyor.

Söz konusu gelişmeler küresel büyümenin güçlü olduğu eski güzel günlere geri döneceğimiz anlamına gelmiyor. Ancak 2013 yılında büyümenin dünyada ve Türkiye’de 2012 yılına göre daha iyi olacağına inanmanız için yeterli gerekçemiz var.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü

Düşük faiz ortamında ne yapmalı?

Küresel piyasalarda ucuz finansman imkanının artması ve ekonomik büyümedeki yavaşlama 2012 yılında gelişmekte ülkelerde faiz oranlarının tarihsel olarak en düşük seviyelere inmesine neden oldu. Fitch’in not artırımıyla yatırım yapılabilir ülke konumuna yükselen Türkiye küresel dalgadan en çok yararlanan ülkelerden birisi oldu.

Kısa vadeli mevduat yaparak yüksek reel faiz almaya alışık yüksek tasarruf sahibinin sudan çıkmış balığa döndüğü bu “yeni normal” dönemde yatırımcıların izleyebileceği üç temel strateji var.

(I)Faiz oranlarındaki düşüşün geçici olduğuna güvenerek kısa vadede kalmaya devam etmek. (II) Genişleyici para politikalarının eninde sonunda enflasyonu artıracağı endişesiyle düşük riskli reel getiri sağlayan varlıklara yönelmek. (III) Riskli varlıkara yönelerek getirileri artırmaya çalışmak.

Her biri kendisine özel risk ve fırsatlar içeren bu stratejileri sırayla inceleyelim.

(I)Faiz oranlarındaki düşüşün geçici olduğuna güvenerek kısa vadede kalmaya devam etmek: Yüksek servet sahibi bireyler ve şirketler kısa vadeli mevduatta kalarak düşük riskle göreceli yüksek getiri elde etmeye alışıklar. Geçmiş  20 yıldır iyi sonuç veren bu stratejiden kısa vadede vaz geçilmesi kolay değil. Ancak önümüzdeki dönemin geçmişten çok farklı olacağının altını çizelim. Uzun yıllar sürecek bir düşük faiz dönemi ile karşı karşıyayız. Bu süreci kısa vadede kalarak geçirmek demek servetinizin küçük bir kısmının  reel olarak erimesi demek.

 (II) Genişleyici para politikalarının eninde sonunda enflasyonu artıracağı endişesiyle düşük riskli  reel getiri sağlayan varlıklara yönelmek:

20. yüzyıl ekonomi tarihi genişleyici para politikalarının kısa vadede finansal varlık değerlerinde artışa orta ve uzun vadede ise mal fiyatlarında enflasyona yol açacağını gösteriyor. Gelişmiş ülke merkez bankalarının bilançolarının bir kaç katına yükseldiği mevcut balonun da eninde sonunda enflasyonu artıracağına inanan yatırımcılar TÜFE’ye endeksli devlet kağıtlarına yatırım yaparak servetlerini reel olarak  koruyabilirler.

(III) Riskli varlıklara yönelerek getirileri artırmaya çalışmak:

Risk getiri tercihlerine bağlı olarak yatırımcılar kısa vadeli düşük faizli yatırım araçlarından uzun vadeli ve daha yüksek riskli araçlara geçebilirler. Gayrı menkul, petrol, altın gibi reel varlıklardan şirket tahvillerine ve hise senetlerine uzanan geniş bir alana yayılan bu yatırım araçlarının her birinin kendine ait riskleri ve fırsatları var. Bu alandaki tercihlerin kulaktan dolma şekilde değil uzmanlara danışarak yapılması şart.

Toparlayacak olursak borç krizinden çıkmak için tasarruf sahibinden borç sahibine servet transferi yapılan uzun soluklu bir konjonktürle karşıyayız.  Bu yeni dönemde tasarruf sahibinin yatırımlarını daha bilinçli yapması ve profesyonel destek alması büyük önem taşıyor. Aksi takdirde Dimyat’a prince giderken evdeki bulgurdan olunabilir.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü

Dengelenme devam ediyor

Ekim ayı dış ticaret açığı 5,5 milyar dolar ile piyasanın 8 milyar dolarlık  beklentisinin çok altında geldi. Piyasa oyuncuları bütçe rakamlarında ithalat gümrük vergilerinde görülen artıştan yola çıkıp yüksek bir dış ticaret açığı tahmini yapmıştı. Bunun yanı sıra Merkez Bankası’nın “dördüncü çeyrekte iç talep canlanacak” sinyali piyasa oyuncularının yanılmasında etkili oldu.

Detaylara bakıldığında tahminlerdeki sapmanın ihracatın normalden hızlı büyümesinden ziyade ithalattaki gerilemeden kaynaklandığı görülüyor. Ekim ayında ihracat tahminlere paralel geçen senenin aynı ayına göre %12’ye yakın artarken ithalat %6 civarında daraldı.
Dış ticaret rakamları bize iki ana mesaj veriyor. Yılın son çeyreğinde iç talepte beklendiği gibi güçlü bir canlanma olmuyor. Büyümenin bileşenleri arasındaki dengelenme  istendiği gibi güçlü bir ihracat artışı ile değil, mütevazı bir ihracat artışı ve hızla daralan ithalat yoluyla oluyor.

İhracat %12 artarken bu yorum da nereden çıktı demeyin.  Dış ticaret performansının daha doğru yorumlanabilmesi için değerli taş ve maden rakamlarına göre düzeltme yapılması gerekiyor.

Kıymetli taşlar ve madenler rakamları hariç bakıldığında Ekim ayında ihracatın senelik büyümesi %11,6’dan %1,7’ye, ithalatın senelik gerilemesi ise %5.6’dan %4.0’e geriliyor.
Değerli taşlar ve madenler hariç balıldığında ihracatın ithalatı karşılama oranı Ekim ayı için %71’den %64’e, yılın ilk on ayında ise %67’den %60’a geriliyor. Benzer şekilde Avrupa Birliğinin ihracatımız içindeki payı Ekim ayında %40’dan %45’e, ilk 10 ayda %38’den %43’e yükseliyor.

Yanlış anlaşılmasın altın ihracatındaki artış olmasaydı cari açıkta yaşanan toparlanma  olmazdı demiyoruz. Yılın ilk dokuz ayında cari açığımızda 21 milyar dolarlık çok ciddi bir daralma yaşandı.  Parasal olmayan altın ticareti bu daralmanın sadece %40’ını açıklıyor. Geriye kalan 13 milyar dolara yakın daralma ekonomi yönetiminin aldığı önlemlere paralel iç talebin yavaşlaması sayesinde gerçekleşti.

ABD yaptırımları nedeniyle Türkiye’nin İran’a olan ihracatının durması veya sert bir şekilde azalması durumunda 2013 yılında dış ticaret dengesi ve büyümenin dengelenmesi açısından önemli bir farklılık beklemiyoruz. Türkiye ihraç ettiği altını büyük ölçüde ithal etmek zorunda olan bir ülke. 2012 yılındaki büyük montanlı net altın ihracatı ABD’nin yaptırımlarından bağımsız olan arizi bir durum.

Türkiye ekonomisindeki dengelenmenin önündeki engel bizce ABD’nin ekonomik yaptırımlarından değil, Kasım ayında yaşanan not artırımı sonrasında 2013 yılında artması beklenen portföy girişleri ve dış borçlanmadan kaynaklanabilir.

Bunun için falcı olmaya da gerek yok. Gelişmekte olan ülke verileriyle yapılan karşılaştırmalar yatırım yapılabilir notuna ulaşan gelişmekte olan ülkelere para girişinin önemli boyutta arttığını gösteriyor. Borçları imkanları artan ve maliyetleri düşen ülkelerde dış borç ve kredi büyümesindeki hızlı artış cari dengenin bozulmasına yol açıyor.

Söz konusu olumsuz gelişmenin Türkiye’de yaşanmaması için en büyük şansımız ne yaptığını iyi bilen bir ekonomi yönetimimizin olması.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü

Dünyanın gerisinde kalmak…

Dünya ekonomisi Avrupa’dan ve Orta doğu’dan gelen şoklara rağmen küresel ölçekte genişleyici para politikaları sayesinde ağır aksak büyümesini sürdürüyor. Dünya imalat sanayi PMI endeksi ABD ve Çin’in toparlanmasıyla Eylül ayında 48,9 ile Ağustos ayındaki 48,1 seviyesinin üzerine çıkarak son beş aylık gerileme eğilimini bozdu.
Avrupa borç krizi konusunda risk algısı iyileşmeye devam ediyor. Avrupa Merkez Bankası’nın eyleme geçeceği beklentisiyle İspanya ve İtalya’nın borçlanma piyasalarından başlayarak bankacılık hisselerine ve borsa geneline yayılan yükseliş zaman zaman görülen dalgalanmalara rağmen devam ediyor.

Sistemik öneme sahip İspanya ve İtalya’nın batmasına izin verilmeyeceğine güvenen yatırımcıların alımlarıyla MSCI Avro bölgesi endeksi Eylül ayında %3,2, son üç ayda % 9,5 getiri sağladı. Wall Street sene sonunda otomatik olarak devreye girecek mali tedbirlerin baskısına rağmen geçtiğimiz ay 2,4%, son üç ayda %5,8 artarak güçlü bir performans gösterdi.

Küresel büyüme beklentilerindeki artışa duyarlı gelişmekte olan ülke borsaları Eylül ayında %5.8 getiri ile gelişmiş ülke piyasalarının üzerinde performans sağladı. Çin’in Eylül ayı PMI verileri 50.1 ile önceki aya göre 1 puana yakın yükselerek ekonomide yumuşak iniş senaryolarını destekledi.

Türkiye hisse senetleri Mayıs ayından beri ilk kez dünya piyasalarından olumsuz anlamda ayrıştı. Gelişmiş ülkelerdeki %5,8’lik artışa karşı MSCI Türkiye endeksi Eylül ayından beri yatay bir seyir izledi. İMKB’nin dünyaya göre geride kalmasında bozulan bütçe performansı yüzünden kamu mallarına ve vergilere yapılan zamlar, kamu payı olan Halkbank ve Türk Telekom hisselerinde blok satış yapılabileceği açıklaması ve Suriye ile gerginliğin askeri boyuta taşınması etkili oldu.

Toplam gelirlerinin üçte ikisi dolaylı vergilerden oluşan merkezi bütçe iç talebin ve ithalatın daralması yüzünden tahminlerin üzerinde açık vermeye başladı. Gelirlerdeki azalmaya rağmen harcamalarını sert bir şekilde kısmak istemeyen hükümet vergi oranlarını artırarak ve kamu mallarına zam yaparak bütçedeki bozulmayı sınırladı. Bu sayede borç çevirme oranlarının piyasaları rahatsız edecek şekilde artmasının önüne geçildi.

Ancak yapılan vergi ve fiyat artışlarının önümüzdeki aylarda enflasyon ve büyümeyi olumsuz etkilemesi bekleniyor. Hükümetin içki, sigara, benzin, doğal gaz, elektrik, otomotiv gibi temel ürünlerde yaptığı zamların ve vergi ayarlamalarının tüketici enflasyonunu toplamda 1,2 puan yükseltmesi bekleniyor. Söz konusu tahmine maliyetlerindeki artış nedeniyle üretici şirketlerin zam yapması sonucu gelecek ikincil etkiler dahil değil.

Ekonominin içinde bulunduğu zorlu iç ve dış konjonktür nedeniyle hükümetin yaptığı vergi ayarlamaları ve kamu zamlarının ikincil etkilerinin sınırlı olmasını bekliyoruz. Bu nedenle Merkez Bankası’nın uygulamakta olduğu genişleyici para politikasında kısa vadede bir değişikliğe gitmesini beklemiyoruz. Merkez Bankası çekirdek enflasyonun görünümü bozulmadıkça mevcut politikasını sürdürecektir.

Ancak seçim yoğun gündem nedeniyle hükümetin kamu harcamalarını ve vergi artışlarını artırmaya devam edeceği önümüzdeki üç yıllık dönemde Merkez Bankası’nın “enflasyondaki bozulmanın kısa vadeli olduğu ve orta vadede hedefin tutturulacağı” savını savunması giderek zorlaşacaktır.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü

Piyasalara Bakış

Küresel risk iştahı yaz tatiline çıkmamaya kararlı. Ekonomi cephesinde açıklanan veriler boğa piyasasını desteklemiyor. Ama yatırımcıların umurunda değil. Avrupa’nın borç krizini çözmek için doğru yönde adımlar atmaya başlaması ve ABD Merkez Bankası’nın durgunluk riskine karşı ilave miktarsal genişleme (QE3) silahını çekeceğine duyulan güven risk iştahının sürmesini sağlıyor.

 

Avrupa ve ABD’de açıklanan veriler durgunluk ile büyüme arasında sıkışan bir gelişmiş dünyaya işaret ediyor.  Eylül ayı PMI verisi 45,1 ile önceki aya göre hafif gerileyerek Avrupa’nın durgunlukta kalmaya devam edeceğini gösteriyor. ABD imalat sanayi PMI verisinin 50 civarında gelmesi ve büyümeyi  %2’nin altına çekmesi bekleniyor.

Avrupa borç krizi konusunda risk algısı iyileşmeye devam ediyor. Avrupa Merkez Bankası’nın alıma başlayacağı beklentisiyle İspanya ve İtalya’nın borçlanma piyasalarından başlayarak bankacılık hisselerine ve borsa geneline yayılan yükseliş devam ediyor. Avrupa Merkez Bankası ilave parasal genişlemeye gideceği ve tahvil alımına başlayacağına yönelik somut bir açıklama henüz yapmadı.  Ama yatırımcılar 6 Eylül’de yapılacak toplantı öncesinde beklentileri satın almaya devam ediyorlar.

Sistemik öneme sahip İspanya ve İtalya’nın batmasına izin verilmeyeceğine güvenen yatırımcıların alımlarıyla MSCI Avro bölgesi endeksi Ağustos ayında %6,4, son üç ayda %15,4 getiri sağladı. Wall Street sene sonunda otomatik olarak devreye girecek mali tedbirlerin gölgesinde bir parça hız kesmesine rağmen aybaşına göre 2,1%, son üç ayda %7,2 yükseldi.

Gelişmekte olan ülke borsaları Ağustos ayında -%0,5 son üç ayda %4,5 getiri ile gelişmiş ülkelerin gerisinde kalmaya devam etti. Gelişmiş ülkelerdeki durgunluk bu ülkelere ihracat ile büyüyen gelişmekte olan ekonomilerde kaçınılmaz olarak bir yavaşlama getiriyor. Bu yavaşlama küresel büyümeye duyarlı olan BRIC ülkelerinde (Brezilya, Rusya, Hindistan ve Çin) daha güçlü bir şekilde hissediliyor.

Çin’in Ağustos ayı PMI verileri 49,2 ile son 9 ayın en düşük seviyesine geriledi.  Piyasa beklentisi PMI verisinin Temmuz ayındaki 50,1 değeri ile benzer seviyelerde kalmasıydı. İhracat siparişlerinin arka arkaya ikinci ay 46,6 seviyesinde kalması dış talep eksikliğinin Çin ekonomisinin büyümesine köstek olmaya devam edeceğini gösteriyor.

Açıklanan rakamlar Çin ekonomisindeki yavaşlamanın öngörülenden daha sert olacağını gösteriyor. Çin 2012 büyüme hedefini %7,5 olarak açıkladığında çoğu uzman hükümetin beklentileri düşük tutmak için hedefi özellikle düşük tuttuğunu savunmuşlardı. İlk sekiz aylık veriler büyümenin hedefin altında kalması ihtimalinin arttığını gösteriyor.

Türkiye hisse senetleri 2012 yılının sürprizi olmaya devam ediyor. MSCI Türkiye endeksi sene başına göre %35,7 yükselerek gelişmekte olan ülkeler arasında Mısır’dan sonra (%48,4) en çok kazandıran borsa oldu. Borsanın “BİRİKTİR” tavsiyesi verdiğimiz Haziran başından beri dolar bazında getirisi %27,5 oldu.

İMKB’nin üstün performansında geçen sene alınan tedbirler sayesinde ekonomide iç ve dış talep arasındaki dengesizliği azaltan, enflasyonda yönü aşağı çeviren ve para politikasında normalleşmeyi başlatan bir “yumuşak iniş” sağlanması etkili oldu.

Türkiye’nin küresel büyümedeki yavaşlamaya duyarlılığının düşük olması da bu süreci destekledi. Küresel büyümenin yavaşlaması başta Çin olmak üzere Asya’nın ihracat şampiyonlarını ve bu ülkelere emtia satan Brezilya ve Avustralya gibi ülkeleri olumsuz etkiledi. Türkiye iç talebe ve dış kaynağa dayalı büyümesiyle gelişmekte olan ülkelerden ayrışmayı başardı.

Türkiye ihracattan ziyade iç talebe duyarlı ekonomisiyle dünya ekonomisinin  yavaşlamasından doğrudan etkilenmiyor. Hatta Çin’in yavaşlaması ve büyüme modelinde tüketimin ağırlığını artırması nedeniyle emtia fiyatlarında yaşanan gerilemeden olumlu etkileniyor. Ancak küresel yavaşlamanın “sert inişe” dönüşmesi durumunda Türkiye’nin de olumsuz etkilenmesi kaçınılmaz olacaktır.

Serhat Gürleyen, CFA

Araştırma Direktörü