Türkiye varlıkları dünya ile arasında oluşan makası kapatmaya çalışıyor

MSCI Türkiye Cuma günü %1,7 değer artışı ile Avrupa, Orta Doğu, Asya’nın açık ara en çok kazandıran piyasası oldu. Buna karşın sene başından beri bakıldığında gelişmekte olan ülkelerin %8 gerisinde bulunuyor.

Borsa İstanbul’un son günlerde dünyayı yenmesi hiç şüphesiz önemli bir gelişme. Ancak daha ilginci bu çıkışın bu atağın banka hisselerinin öncülüğünde olması. Banka hisseleri 2018 Mart ayından beri neredeyse istikrarlı bir şekilde borsa geneline göre daha kötü performans gösterdi.

Kamu bankalarının agresif fiyatlaması ve “Aktif Rasyosu” uygulaması ile baskı altında kalan banka hisseleri sene başından beri borsa geneline göre %20 geride kaldı. Yükselişin genelde yerli yatırımcıların katılımıyla oluşu yabancı yatırımcı payı yüksek olan bankaların endeksin gerisinde kalmasında etkili olan diğer bir nedendi.

Cuma günü bizi şaşırtan iki ana değişim yaşandı. Sanayi endeksinin yatay seyrettiği (-%0,0) bir ortamda bankalar %3’ün üzerin de değer kazandı. Pazar payının artmasına rağmen baskı altında olan kamu bankaları %10’a yakın yükselerek açık ara günün yıldızı oldu.

Banka hisselerinde neden bu kadar sert bir yükseliş oldu? Bu soruya net bir cevabımız yok. Ama bankalarla ilgili iki önemli gelişme olduğunu söyleyelim: (i) Halkbank davasına bakan savcı görevden alındı, (ii) munzam karşılık düzenlemesi ile aktif oranı arasındaki çelişki düzeltildi.

Halkbank davası ile başlayalım. Dava konusundaki görüşümüz değişmedi. Politik bir dava ile karşı karşıyayız. İran ambargosunun delinmesi gerekçesiyle Türkiye’ye karşı yapılan bir saldırı, Başkan Trump – Erdoğan dostluğu nedeniyle Demokratların Cumhuriyetçileri sıkıştırması operasyonuna dönüştü. Savcının görevden alınması Türkiye için yaptırım riskinin azaldığını gösteren önemli bir gelişme.

Zorunlu karşılık tebliğindeki değişiklik ile devam edelim. Eski düzenleme kredilerini reel olarak %5-%15 arasında büyüten bankaların zorunlu karşılık oranındaki indirimden yararlanmasına olanak sağlıyordu. Buna karşın ekonomiyi durgunluktan çıkarmak için Aktif Rasyosu ile bankalar kredi kanalını açmaya zorlanıyordu. Yeni düzenleme ile %15 reel kredi büyümesinin altında kalınması kuralı sene sonuna kadar askıya alındı.

Lafı çok uzatmadan toparlayalım. Son dönemdeki hızlı yükselişe rağmen Borsa İstanbul için olumluyuz. Düşük faiz ortamında hisse senedine yönelme eğiliminin devam etmesini bekliyoruz. 2018 Mart ayından beri piyasanın gerisinde kalan banka hisselerinin makus talihinin değiştiğini söylemek için henüz erken. Ancak cazip değerlemeleri ve her ortamda ayakta kalma becerileriyle fakir ama gururlu Türk bankalarının daha yüksek değerlemeleri hakkettiği bir gerçek.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma

Yeni bir ekonomi politika aracı olarak “Aktif rasyosu”

Merkez Bankası’nın zorunlu karşılık uygulamasının arkasından Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu bankaları aktif dağılımında kredinin ve devlet kağıtlarının ağırlığını artırmaya zorlayan bir düzenlemeyi hayata geçirdi.

Yeni düzenlemeye göre bankaların “Aktif rasyosunu” (krediler X %100 + Türkiye devlet tahvilleri X %75 + Merkez Bankası ile SWAP işlemleri X %50) / (Türk lirası mevduat X %100 + yabancı para mevduat X %125) %100’ün üzerinde tutması gerekiyor.

Hedef oranın altında kalan bankalar payda ile pay arasındaki farkın %5’ine kadar ulaşan ceza ödeyecekler. Hesaplamamıza göre mevduat büyüklüğü 100 milyar civarındaki bir banka aktif oranındaki 1yp sapma için 50-60 milyon ceza ödeyecek ya da varlık dağılımını hızla düzeltecek.

Olağanüstü dönemlerde olağanüstü önlemlerin alınmasını anlayabiliyoruz. Korona salgınına karşı alınan önlemler yüzünden ekonomi tahminen üç aylık bir süre için kısmen kapalı olacak. Bu süreçte şirketlerin finansmanının kesilmemesi ve genişleyici maliye politikası uygulayan devletin finanse edilmesi gerekiyor.

Piyasa koşulları içinde yapılsa verim eğrisinin dikleşmesine (faizlerin yükselmesine) yol açacak bu süreç aktif rasyosu vasıtasıyla yönetilerek tasarruf sahibinden ve bankalardan borçlu şirketlere ve kamuya bir kaynak transferi yapılıyor.

Piyasa etkisi nasıl olur kestirmekte zorlanıyoruz. Borsada işlem gören bankaların büyük çoğunluğu aktif rasyosu sınırını tutturuyor. Tutturamayan az sayıda banka muhtemelen kredi veya devlet kağıdını artırarak tutturacak.

Kısa vade için iyimser yorum. Aktif oranı %100’ün altında kalan bankaların devlet tahvili almasıyla kısa ve orta vadeli devlet iç borçlanma senetleri ve eurotahvil faizleri geriler. Küresel risk iştahı da iyileştiği için Borsa İstanbul tepki alışlarıyla yükselmeye devam eder. Döviz kuru aktif rasyosundan bağımsız bizim için sorun olmaya devam eder.

Orta vade için kötümser yorum. Piyasa ekonomisinden uzaklaşılmasını sevmeyen yabancı yatırımcı banka hisselerini ve devlet iç borçlanma senetlerini satmaya devam eder. Sattıkları tutar yerleşik yatırımcılar tarafından karşılanmaya devam eder. Portföy çıkışı kur üzerinde sınırlı da olsa baskı yapmaya devam eder.

Umarız salgının kontrol altına alınması ve ekonominin açılmasıyla birlikte uygulanan ekonomi politikaları da normalleşir. Türkiye’nin uzun vadeli büyüme hedeflerini gerçekleştirmek için yabancı sermayeye (portföy girişi de dahil) ihtiyacı var.

Serhat Gürleyen
Direktör | Araştırma