Çin’de Gölge Bankacılık

“Gölge Bankacılık” ABD’de Lehman ile başlayan krizin ardından finans piyasasının gündemine oturdu. Genel olarak gölge bankacılık sistemi; tam anlamıyla banka konumunda bulunmayan ve bankacılık düzenlemelerine tabi olmadığı için denetlenemeyen fakat aynı zamanda ticari bankaların sağladığı hizmetlere yakın hizmetleri sağlayabilen kurumların faaliyetleri anlamına geliyor. Gölge bankacılığın Çin’de tehlikeli bir hal almaya başladığı yorumları ve ABD benzeri bir krize zemin hazırladığı haberleri sıcak konular arasına girmeyi başardı. Özellikle 20 Ocak tarihinde açıklanan gayri safi yurtiçi hasılanın 7,7% oranında artış göstererek bir önceki dönemin altında kalmasıyla Çin’de yeni dengelerin nasıl olacağı konuşulmaya başlandı. Gölge bankacılığın Çin’de ortaya çıkan hali daha çok kurumların servet yönetimi amacıyla topladıkları paraları kredi vermeleri olarak görülüyor.

Dünya çapında gölge bankacılığın net boyutları bilinmese de tahminler oldukça etkileyici. Örneğin Finansal İstikrar Kurulu, 2012 yılsonu itibariyle işlem hacmini 70 trilyon dolara yakın olarak tahmin ediyor. 2013 yılında yayınlanan raporunda ise toplam finans sektörünün yaklaşık 25%’ine eşit olduğunu yeniliyor. Çin’e bakarsak; Fitch ve JP Morgan gölge bankacılık hacmini 2012 sonu itibariyle 6 trilyon dolara yakın tahmin ediyor. Çin Sosyal Bilimler Akademisi ise 2012 sonunda gölge bankacılık sektör büyüklüğünün ülke GDP’sinin 40%’ına ulaştığını söylüyor.  Aynı zamanda gölge bankacılık büyüme hızı, bankacılık sektörü büyüme hızını ikiye katlamış durumda. S&P raporuna göre de Çin’de gölge bankacılığın sağladığı krediler 2010 yılı sonundan 2013 yılına kadarlık dönemde 34% oranında hızla artış gösterdi.

Sistemdeki önemli nokta gölge bankacılık içindeki kurumların ellerinde tuttukları varlıkların bankalara göre çok daha az likit ve riskli aynı zamanda da çok daha uzun dönemli olması. ‘The Economist’ dergisi Haziran ayında yayınladığı detaylı çalışmasında Çin bankacılık sistemi ile alakalı çarpıcı bir gerçeği gözler önüne seriyor; araştırmaya göre devlet bankaları tarafından kredi talepleri reddedilen Çin’deki küçük kurumlar hayatta kalabilmek için 20-24% oranında faiz ödemeye gönüllü oluyorlar; bu veri de bizi Çin bankacılık sisteminin yapısal sorunlarına götürüyor. Ülkenin bankacılık yapısına büyük kuruluşlar hakim ve bu bankalar daha çok büyük ve risksiz şirketlere kredi vermeyi yeğliyor. ABD gibi ülkelerde küçük bankalar büyük bankaların liginde olmayan bu boşluğu doldursalar da Çin’ de böyle bir sistem ‘henüz’ yok.

Çin gölge bankacılık düzenlemeleri için adımlar atmaya başladı; zaten çok önceden uyarı sinyalleri almışlardı; örneğin Moody’s 2013 yılı raporunda Çin için ‘gölge bankacılık sistematik riskler yaratıyor’ şeklinde uyarısını yapmış. Çin Sosyal Bilimler Akademisi uzmanları da maliye piyasasında talebi yumuşatarak gölge kredi işlemleri ile mücadeleyi arttırmanın şart olduğunu söylemişti. Çin tarafından atılan adımlar henüz net olarak paylaşılmasa da Ocak ayı başında basında yer alan haberlerde bankacılık sektöründe daha büyük bir denetim mekanizması oluşturulması ve gölge bankaların denetlenmesi öngörülüyor. Ayrıca Çin’de finans sektörünün genişletilmesi ve bu alanda rekabetin artırılması planları çerçevesinde bu yıl 5 yeni özel banka açılması tasarlanıyor. Gölge bankacılık ile savaşta kararlı olduklarını bu haberlerin hemen ardından zaten gördük; ‘Credit Equals Gold #1 Collective Trust Product’ isimli yatırım fonunu Commercial Bank of China’nın kurtarmayacağını açıklaması ile Çin’de ilk defa bir fon kurucusu olduğu banka tarafından kurtarılmıyor. Fonun batış hikayesinin arkasında ise ‘Shanxi Zhenfu Energy’ isimli şirkete verdiği 3 milyar Yuan krediyi geri alamaması yatıyor.

Çin tarafındaki ikilemde ise aynı zamanda gölge bankacılığın ülke ekonomisine yararlar getirdiğine de işaret ediliyor ve gölge bankaların, mali kalkınmanın ve yeniliklerin önlenemez sonucu olduğu belirtiliyor. Gölge bankacılığın engellenmeye çalışılmasının Çin ekonomik büyümesi üzerinde negatif sonuçlar yaratacağı görüşünü savunanlar da az sayıda değil…

Seyran Onay

Uzman Yardımcısı | Uluslararası Piyasalar – SGMK ve FX

Zor ve daha zor

Siyasi gelişmelerin piyasalar üzerinde yarattığı etkilerin karşısında oldukça geri plana düşmüş olsa da ABD tahvil getirilerinin yükseliş potansiyeli bizim de dahil olduğumuz gelişmekte olan piyasalar için önemini koruyor. Dün açıklanan toplantı tutanakları bu açıdan önemli. Genelde dikkatlerin “tapering” (yani parasal genişlemenin) konusu üzerinde olduğu, nasıl bir yüzde ile kararın alındığı, hangi hızda devam edileceği vs merak ediliyor olsa da bence bu konu önemini ciddi anlamda yitirmiş durumda.

Elbette indirim için Mart ayını bekleyen ve ciddi anlamda ıskalayan piyasa bu konuyu tartışmayı sürdürecektir. Ancak asıl izlememiz gereken Evans kuralı veya 6.5% işsizlik ile 2.0% (2.5%) enflasyon üzerinde yapılan tartışmalar olmalı. 7.0% seviyesinden (katılım oranında önemli bir zıplama olmazsa) 6.5%’i görmemiz fazla vakit almayabilir. Geriye dönüp FED’in işsizlikle ilgili projeksiyonlarına baktığımızda genelde kötümser olduğunu ve çeyrek/sene sonu gerçekleşmelerin beklentiden iyi olduğunu görüyoruz.

Bu durumda piyasa QE’nin ne zaman bitirileceğini değil ilk faiz artışının ne zaman geleceğini tartışmaya başlayacaktır. Elbette FED’in QE’yi sabit adımlarla bitireceğine dair bir netlik vermesi olumlu olacaktır ancak QE azalırken işsizlik oranı 6.5%’in altında düşerse veya enflasyon yükselişe geçerse ne olacak?

Artık bizim için önemli olan FOMC tahminlerinde nokta olarak temsil edilen üyelerin hangi nedenlerden dolayı 2015 beklentilerinde bu kadar ayrıştığı (detaylandırmam gerekirse; bazı üyeler faizleri 0.25%te görürken bazıları 3.25%te görüyor) veya fwd. guidance konusunun nasıl netleştirileceği olmalı. Şayet FED bu konuda piyasada bir netlik sağlayamaz ise 10 yıllıklarda sert yükselişler kaçınılmaz olacaktır.

Şu anda fiyatlamalara baktığımızda 2015 Ocağında faizlerin 25 veya 50 baz puan artmış olacağını bekleyen 20%lik bir kesim var. Veriler iyi gelmeyi sürdürürse, ki son ticaret verisi ile beraber büyüme momentum kazanıyor, yatırımcıların faiz korkusu da büyüyecektir. Taper konusu ise artık sadece veriler kötüleştiğinde konuşmaya değer.

Bu gelişmeler ışığında genel olarak 3.25%-3.50% bandında hareket etmesi beklenen ABD 10 yıllık getirilerin daha sert bir yükselişle 4.00% oranına doğru gitmesi söz konusu olabilir. Bu da bizim gibi ülkeler için daha sert düşüşler ve fiyatlamalar anlamına gelecektir.

Şimdilik enflasyon beklentileri ve enflasyonun kendisi düşük seyrettiğinden ani bir yükseliş ihtimalini de zayıf görüyorum. Ancak sene başında yürürlüğe giren Obamacare yani yeni sağlık sigortası sistemi ile enflasyonda da yukarı hareketler yaşanabilir.

Sadece Türkiye’de değil diğer pek çok gelişen ülkede de bu yıl seçimler yapılacağını göz önüne alırsak ABD 10 yıllıklarının seyri daha da önem kazanıyor. Anlaşılan 2014 bize zor ve daha zor arasında bir seçim sunacak gibi.

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Nice Yıllara FED

Önce FED’in kararına kısaca değinmek istiyorum. Tapering  ve 4 trilyon dolarlık bilançosu arasında asıl tartışmamız gereken konu flow mu stock mu konusu olmalıdır. Yani FED’in alımları mı yoksa FED’in bilanço büyüklüğü mü etkili oluyor. 1911 yılında Irving Fisher The Purchasing Power of Money, its Determination and Relation to Credit, Interest and Crises adlı kitabında bugün MV=PQ olarak bilinen denklemi oluşturan isimdir. Yani M= dolaşımdaki para, V= dolaşım hızı, P= fiyatlar ve Q= işlem miktarı. Şimdi bir görüşe göre M’nin yeterince büyük olması yeterlidir, diğer görüşe göre ise tam işlemeyen bir piyasada FED’in varlık alımları daha önemlidir. Ben stock yani bilanço büyüklüğünün daha önemli olduğunu düşünüyorum. Yani FED gaz pedalına artık daha fazla basmayacak ancak cruise control kullanacak yani sabit duracak.

23 Aralık 2013 FED’in 100. Yılını doldurduğu tarih . Dünyanın ilk Merkez Bankası olarak kabul edilebilecek yapı bilinenin aksine Bank of England değil Wisselbank’tır. Bank of Amsterdam olarak bilinen bu bankanın ilginç bir hikayesi var ve isteyen Wikipedia’dan kolaylıkla ulaşabilir. Benim için önemli olan bu banka ilk kurulduğunda paranın sadece “saklandığı bir yapıya” sahiptir ve işin sonunda fiat money kavramı yani içsel değerinden daha fazla değere sahip olma kavramının da net bir şekilde doğduğu yerdir. FED’in kuruluşu 1913 tarihinde olsa da ABD’de Merkez Bankası deneyimi 1791 tarihinde başlar. Ancak daha öncesinde ABD’nin kurucularından Jefferson ve Hamilton arasında ülkenin finansal sistemi ve Merkez Bankasının gerekliliği üzerinde ciddi tartışmalar yaşanmıştır. Savaş sonrası borçlar üzerine çıkan tartışmanın ardından Hamilton ulusal bir banka kurulması yönünde görüş bildirdiği Report of the Secretary of the Treasury on the Public Credity belgesinde argümanlarını şu şekilde sıralar: ”Doğru şekilde kullanılan borç “paranın” yapması gereken her işi görür. Ortada daha büyük bir sermaye olduğundan ticaret gelişir, tarım ve imalat desteklenmiş olur ve likiditeyi artırım verimli kullanıldığından genel faiz oranlarını düşürür.” Başkan Washington’un da konuya sıcak bakması ile diğer cephenin lideri Jefferson Opinion on the Constitutionality of Establishing a National Bank adlı karşıt görüşünde bir Merkez Bankasının yetkileri itibarı ile kongrenin bile üzerinde olacağını ve böyle bir durumun ülkede ayrıcalıklı bir kesimin doğuşuna neden olacağını savunmuştur. İç Şavaşta olduğu gibi burada da tarıma dayalı Güney ve sanayileşen Kuzey arasında ekonomik çıkar çatışması vardır. Zira tarıma bağımlı eyaletler mevsimsel olarak dalgalanan kredi taleplerinde kontrolün bankalara bırakılması fikrine her zaman muhalefet etmiştir. Sonuç olarak 25 Şubat 1791’de Fisrt Bank Of United States 20 yıllık bir süre için kurulmuş ardından Second Bank of United States o dönemin Başkanı Andrew Jackson tarafından süresi uzatılmadığından tarihe karışmıştır.

1873 ve tamamen J. P. Morgan’ın kişisel ağırlığı ile çözülen 1907 krizinden sonra ABD’nin elitleri ve politikacıların büyük kısmı artık bir merkez bankasının kaçınılmaz olduğunu düşünmeye başlar.J.P. Morgan bu kriz sırasında tüm bankacılar (ve ayağına çağırdığı Hazine Bakanını) ofisinde toplamış, krizin bir likidite mi yoksa batık (liquidity-insolvency) banka krizi mi olduğunu araştırmış ardından gerekli likiditeyi sağlamıştır. Piyasayı sakinleştirmek için “açığa satan borsacılarla daha sonra hesaplaşacağını” da açıkça söyleyerek bu grubun önüne geçmiştir. 1908’de Senatör Aldrich’in başkanlığında bu krizi araştıran komite bir MB’nin eksikliğini tespit eder. Ancak önceki örneklerin aksine bu banka tek bir merkezde olmayacak ve yönetimde iş adamları, bankacılar ve politikacıların atayacağı isimler olacaktır. Senatör Aldrich’in ilk tasarısı kabul edilmez. Ancak birkaç yıl sonra verilen tasarı kıl payı kabul edilecektir. Öyle ki Missouri senatörü James A. Reed sayesinde kabul edildiği için Missouri 2 Federal Rezervine sahip tek eyalettir. 12 merkez bulunmasını isteyen diğer bir senatör Glass’in seçim bölgesinin başkenti Richmond da sadece bu nedenden dolayı FED’e ev sahipliği yapar. FED 1913’te enflasyon ve işsizlikle savaşmak için kurulmamış sadece banka krizlerini yumuşatmak ve likidite sağlayıcısı olmak için var edilmiştir. Yukarıda bahsettiğim neden ve kaygılarla da özeldir. Ne politikacılar, ne iş adamları ne de bankacılara aittir. FED’in sahibi kim konusu heyecanlı ve rating getirdiğinden biraz daha devam etmek istiyorum. Her bölgede hissedarlar yönetim kurulunun 9 üyesinden başkan da dahil olmak üzere 6’sını seçer. Şimdi heyecanlı kısma geliyorum, FED’in bankacılık karteli tarafından kontrol edildiği bölümüne. NY FED, büyükten küçüğe olmak üzere,  1983 tarihli bir çalışmaya göre (doğruluğu elbette tartışılır, çalışma FED dokümanlarına dayandığını iddia ediyor) bir kısmı bugün satın alınmış ve birleşmiş olan şu bankalara aittir :Citibank, Chase Manhatten, Morgan Guaranty Trust, Chemical Bank, Manufacturers Hanover Trust, Bankers Trust Company, National Bank of North America, and the Bank of New York. O tarihte bu bankaların hissesi 63 buluyordu. Bu bankaların hissedarlarına baktığınızda ise bazı Avrupalı (Londra) isimler ve böyle yazıların olmazsa olmazı Rothschild çıkar. FED’in kendi ağzında FED’in yapısı şu şeklidedir: FED hisseleri konusunu biraz daha detaylandırmam gerekirse şunları söyleyebiliriz. 12 Bölgesel FED vardır ve üye bankalar bu FED’lerin sahibidir.Hisseler satılmaz, trade edilemez ve teminat olarak kullanılamaz (tam doğru olması için max 25Klık miktar satılabilir ama oy hakkı yoktur). Söz konusu bankalara 6% temettü ödenir. Örneğin geçtiğimiz aylarda FED’in karından ve bunun Hazineye transferinden bahsetmiştim. Bu kardan temettü de ödendi (1.5 bn dolar).

Tabii FED’den bahsederken Nelson Aldrich ve  Jekyll Adası toplantıları ile Titanic buz dağına çarptığında “içkime buz istemiştim ama bu biraz abartılı oldu” dediği rivayet edilen Astor ve Guggenheim, Strauss gibi FED (aslında Aldrich Act olacak) karşıtı elitlerin “öldürülmesi “(bir de J.P. Morgan’ın gemide özel süiti olduğunu ancak Fransa’da kalmayı tercih ettiğini ve Vanderbit’in de gemiye binmediğini söylersem tadından yenmez) gibi konulara değinmeden olmaz. Ama ben o dönemde yaşayan yani bir merkez bankasız hayatı bile muhalif politikacıların cümlelerini paylaşmak istiyorum:

Some people think that the Federal Reserve Banks are United States Government institutions. They are private monopolies which prey upon the people of these United States for the benefit of themselves and their foreign customers; foreign and domestic speculators and swindlers; and rich and predatory money lenders.” Bu sert kelimeler Temsilciler Meclisi Bankacılık ve Para komitesi başkanı ve FED muhalifi Louis Thomas McFadden’a aittir.

FED’in kuruluşuna muhalefet eden bir diğer isim de 1907-1917 yılları arasında Temsilciler Meclisi üyesi ve ünlü havacı Charles Lindbergh’nın babası C. August Lindbergh’dir. Öyle ki FED üyeleri Warburg ve (FED’in 2. başkanı olacak) Harding’in anayasayı değiştirme suçundan yargılanması için önergeler vermiştir. Lindbergh’e göre “This [Federal Reserve Act] establishes the most gigantic trust on earth. When the President Woodrow Wilson signs this bill, the invisible government of the monetary power will be legalized….the worst legislative crime of the ages is perpetrated by this banking and currency bill

Yazıyı günümüzden önemli bir ismin merkez bankaları ile ilgili görüşü ile bitirmek istiyorum. Bakın FED başkanı Paul Volcker ne diyor: Indeed, to someextent, central banks were looked upon and created as a means of financing the government, which I do not think people have in mind when thinking about central banking today. The Federal Reserve itself was not established until 1913; the Bank of Italy, later than that; the Bank of Switzerland, not much before that; the Bank of Canada, in the 1930s…… And if you say a central bank is essential to a market economy, I have to ask you about Hong Kong, which has no central bank at all in the absolute epitome of a free market economy. Yet it does quite well in terms of economic growth and stability. So the question remained in my mind….. There are other potentially more effective ways to get a handle on inflation than a central bank. A central bank might be attractive to those here, many of whom are central bankers. But it is not the only way you can deal with inflation. In fact, as you well know, a central bank can become an engine of inflation rather than the reverse.”

Komplo teorilerinden, müdahalesiz bir piyasa hayal edenlerden veya MB’leri olmazsa olmaz kabul eden hangi görüşten olursanız olun FED sıra dışı bir vakadır. 100. yılını kutlayan bu kurumun bir 100 yıl daha yaşayacağından şüpheliyim ancak önümüzdeki 5 yıl içinde çok daha önem kazanacağından ve gelişmelerin tam merkezinde olacağından hiç şüphem yok. Çünkü muazzam bir değişim dönemine giriyoruz.

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Kapitalizmin Krizi üzerine-2: Hayek ve Özel Para

Adam Smith’e Göre Devlet:

İlk yazıyı 2015-2017 değişim dönemi diyerek bitirmiştim. Aslında benim kafamdaki ikinci yazı bu değildi, ancak gelişmeler nedeni ile sıralamayı değiştirmek doğru olabilir. Yaşananlar bahsettiğim değişimle doğrudan ilişkili olduğundan, anlaşılması da büyük önem taşıyor. Önce doğru bilinen bir yanlışa değinmek istiyorum. Piyasa güçlerine inanan görüşlerin çoğunluğu kaynağından değil de türevin türevinden öğrenildiği için Adam Smithsanki her şeyi piyasa güçlerine ihale etmiştir gibi anlatılır.

Smith “The Wealth of Nations” adlı eserinde devletin görevlerini yani “devleti Devlet yapan” unsurları 3 başlık altında tanımlar:

  • Savunma
  • Adalet
  • Altyapı
  • Sosyal Kurumlar

Aşağıda konuları derinlemesine anlattığı bölümlerin giriş kısımlarını paylaşıyorum.

*The first duty of the sovereign, that of protecting the society from the violence and invasion of other independent societies, can be performed only by means of a military force

*The second duty of the sovereign, that of protecting, as far as possible, every member of the society from the injustice or oppression of every other member of it

*The third and last duty of the sovereign or commonwealth is that of erecting and maintaining those public institutions and those public works, which, though they may be in the highest degree advantageous to a great society, are, however, of such a nature that the profit could never repay the expence to any individual or small number of individuals, and which it therefore cannot be expected that any individual or small number of individuals should erect or maintain.

Bu girişi yapma nedenim “gerçek” Adam Smith’i tanıtmaktan ziyade bir noktaya dikkat çekmek. Smith devletin görevlerinden birisini “para basmak” veya “arzı kontrol etmek” olarak tanımlanmamıştır. Oysa bugün değil yaygın tam anlamı ile ezici görüş bu “monopolün” devletlerin hakkı olduğu yönündedir.

“Bit” pazarına Nur mu yağıyor?

Sanırım bu açıklamadan sonra konuyu nereye getireceğim belli olmuştur: Bitcoin ve özel para kavramı. Bu konu hakkında ciddi miktarda literatür oluşmaya başladı. Gerek yabancı gerekse yerli kaynaklardan Bitcoin’in ne olduğuna dair pek çok yoruma ulaşabilirsiniz. Bu konuyu gerçekten anlamak isteyenler konunun yaratıcısı Satoshi Nakamoto (gerçek adı değil) tarafından 2008 Kasımında yazılan Bitcoin: A Peer-To-Peer Electronic Cash System başlıklı çalışmayı okuyarak işe başlamalı (mümkünse IT’ci bir arkadaşınızla beraber). Konumuz Bitcoin olmadığından ben sadece bir özeti paylaşıyorum:

Bitcoin bir “Merkez Bankası” veya muadili tarafından “basılamaz”. Daha ziyade bir emtiayı anımsatan şekilde bilgisayar diline yerleşmiş olan “mining” “block chain” “block” gibi tabirlerle tanımlanan bir proses neticesinde bitcoin “üretilir”.

Basitleştirmek gerekirse bilgisayar aşırı karmaşık bir algoritmaya uygun bir rakam bulduğunda bir bitcoin “üretilmiş” olur. Yeni her block yeni 25 bitcoin anlamına gelir. Şu ana kadar olan istatistiklere göre her 4 yılda bir yeni block’lar üretilerek basılabilecek bitcoin miktarı 50% azalmaktadır. Daha önce bir block karşılığı 50 bitcoin olurken 2012 Kasımı’ndan itibaren bu miktar 25’e gerilemiştir. Cari durumda olabilecek max. bitcoin miktarı 21 milyon olarak hesaplanmıştır. Yani az önce belirttiğim algoritmaya uygun sayı adedi sadece 21 milyondur. Block üretimi karşılığında bitcoin üretimi azalan bir seyir izlediğinden uzmanlar yakın tarihte block üreticilerinin teşvik edilmesi için bir işlem vergisi oluşabileceğini düşünüyor.

Bir Bitcoine sahip olmanız ve başkalarının sizin adınıza bitcoinleri kullanmaması için herkesin bir “cüzdanı” olması gerekiyor. Bitcoin “public key cryptography” olarak tanımlanan bir sistemi kullanarak kişilere özgü kamuya açık ve özel anahtarlar üretiyor. Sadece özel anahtar kullanılarak işlem yapılabiliyor ancak kamuya açık anahtarınızla da işlemi yapanın siz olup olmadığınız herkes tarafından tespit edilebiliyor.

Basit bir işlem şu şekilde gerçekleşecek:

  • A kişisi B kişisine 1 birim bitcoin gönderecek.
  • B kişisi A’ya adresini gönderiyor
  • A bir “işlem mesajına” B’nin adresini ve bitcoini koyuyor.
  • A özel anahtarı ile işlemi onaylıyor ve karşı tarafa doğrulaması için kamu anahtarını açıklıyor.
  • A bitcoin sistemine işlemi açıklıyor (2. Aşamadan sonrası sistemde otomatik)

İşlem tamamlandıktan sonra detaylar olabilecek en çok sayıda bilgisayara gönderiliyor ve hepsi daha önceki işlemlerin de tutulduğu block zincirlerine ekleniyor (sistem bir şekilde işlemin geçerliliğini okuyabiliyor –proof of work- diyorlar) ve sistem her zaman en güncel blok zincirini tespit edebiliyor.Yani işleminiz Ağdaki herkese açıklanıyor… Böylece A kişisi B’ye gönderdiği bitcoinleri bir daha kullanamıyor. İşlemleri şuradan görebilirsiniz.

Görüldüğü üzere işlem boyunca adınız soyadınız, vergi numaranız, e-mailiniz, kullanıcı adınız ve şifreniz gibi detaylar yok. Her hesap bir adres ve özel anahtara bağlı ve bunların kayıtlı olmasına gerek yok (bu açıdan nakit kullanarak ödemeye benziyor). Adres ise 27-34 alphanumeric sembolden oluşan ve 1 veya 3 ile başlayan “31uEbMgunupShBVTewXjtqbBv5MndwfXhb” gibi bir şey. Sadece okuyarak yorum yazmış olmamak için bu aşamaları şahsen de test ettim.

Bitcoin fiyatlarının 1200 dolara gelmesi ile bunun bir balon olduğu, Lale, Nasdaq, Konut baloları ile karşılaştırıldığını ve çöküşün kaçınılmaz olduğuna dair de pek çok yorum yazıldı. Hayır Bitcoin bunlarla karşılaştırılabilecek bir enstrüman değil.

Bitcoin adı ile değil “kavramı” ile tartışılması gereken bir konu. Basit bir sorun üzerinden gidelim. Paranın 3 fonksyonu vardır. Hesap birimi olması (unit of account), değişim birimi olması (medium of exchange) ve saklama aracı olması (store of value). Bitcoin’in benzetildiği yukarıdaki “balonlar” bu tanımlara uyuyor mu? Bitcoin uyuyor mu?

Bitcoin veya XYZCoin sadece Paypal veya Western Union yerine bir elektronik ödeme sistemi mi (ki yaratıcısı bunu düşünmüş) yoksa kamunun kontrolü dışında bir para olabilir mi? önemli olan ve ABD’de tartışılan da bu. Lale bir ölçüde olsa da Nasdaq balonu veya konut balonu veya South Sea hiçbir zaman devletin para basma gücüne meydan okuyabilecek bir sisteme dönüşme potansiyeli olan finansal gelişmeler değildi. Bir trader için Bitcoin’in fiyatı önemli olabilir. Bu yazı dizisi için ise Bitcoin’in temsil ettiği fikir çok önemli.

Hayek Ve Özel Para

Bu da içine girdiğimizde çıkmanın oldukça zor olacağı diğer bir konuya bizi getiriyor. Konuyu, görüşleri kesin doğru olduğundan değil ancak alternatifi düşünmeye sevk ettiğinden, Nobel ödüllü ve Avusturya okuluna mensup ekonomist F.A Hayek’in “Denationalisition of Money” adlı eserini kaynak kullanarak tartışacağım. 2000 yıllık yerleşik görüşü destekliyor olsanız bile aksi görüşe şahit olmak için okunmalı.

Hayek kitabını o dönemde Avrupa Birliğinin temellerinin atılması üzerine yazmıştır. Aslında kitapta Euro’nun (henüz sadece teorik kavramı vardır) neden çalışmayacağına vs de değinmiştir ancak ana fikri “Para’nın kontrolü özelle ellerde olmalı”dır. This seems to me both preferable and more practicable than the utopian scheme of introducing a new European currency, which would ultimately only have the effect of more deeply entrenching the source and root of all monetary evil, the government monopoly of the issue and control of money.” Ütopik bir fikir olan yeni bir Avrupa para birimine oranla daha tercih edilebilir ve uygulanabilir görün görünüyor, zira son noktada bu (Euro) tüm parasal kötülüklerin anası olan devletin para basma ve kontrol etme monopolü sadece daha da pekiştirecektir”.

Kitabı özetlemeyeceğim ancak Hayek’in özel parasını özetlememde fayda var. Hayek devletin (legal tender vs) izin vermesi durumunda serbest piyasanın çok daha kaliteli, limitli ve değerli “fiat para üreteceğini savunur (dikkat edin altına dayalı değil, bir Avusturya ekonomisti açısından bu büyük bir sapma aslında). Bir özel firma (Hayek banka olarak veriyor) Ducat” adından yeni bir birimi piyasaya sürer ve söz konusu birimi taban olmak kaydı ile ör. min 100 dolar ve Euro karşılığı istenildiğinde geri alacağını açıklar. Bu garanti nedeni ile Banka 100 dolar değerindeki Ducat’ı muhtemelen 105 dolardan satacaktır. Ardından Banka tüketicilerin talebine bağlı olarak Ducat’ı bir (ihtiyaçlardan oluşan) sepete fixler ve 1 Ducat’ın “her zaman” bu sepeti satın alacağını açıklar. Bu noktada Bitcoin’de şu anda olmayan bir eksiklik Banka tarafından tamamlanacaktır. Aşırı volatilitede veya sepet/değer kazanır/kaybederse Banka piyasa işlemleri ile bu gelişmeleri telafi edecek ve dengede tutacaktır. Aksi durumda zaten piyasa daha dengeli olan diğer bir paraya geçiş yapacaktır. Teori elbette burada bitmiyor. Hayek pek çok unsur gibi “kanuni para” (legal tender) kavramının devlet tarafından nasıl manipüle edildiğini de anlatıyor. Gresham Kanunu, deflasyon, enflasyon, ödemeler dengesi, muhasebe vs de değindiği konular arasında.

Devletin monopol olduğunu, cari kağıt para (fiat money) sisteminin aslında batı icadı olmadığı ve Çin’in (Bitcoin’i kısmen ilk yasaklayan ülke) çok önceki yüzyıllarda uyguladığı gibi konulara girmiyorum. Ancak devam etmeden önce başka bir “monopole” bankalara değinmemiz gerekiyor. Tüm ders kitaplarında paranın (bankacılık sistemi tarafından) yaratılması aynı şekilde anlatılır. Fractional Reserve Banking olarak bilinen sisteme göre mevduatınızı bankaya yatırdığınızda banka belli kısmını rezerv olarak tuttuktan sonra kalanını kredi olarak kullandırır. Bu miktar başka bir bankaya mevduat olarak girer ve yine rezerv kısmı ayrıldıktan sonra krediye dönüşür ve böyle devam eder. Money Multiplier yani para çarpanı da bu gelişmenin özetidir.

Tartışmaya açık olsa da ben kendi fikrimi belirtiyorum; yukarıda yazdıklarım tamamen yanlış. Cari sistemde mevduat krediyi yaratmaz aksine kredi mevduatı yaratır ve bankalar bu operasyonun ardından rezervleri bulur. In many cases, banks borrow in that market specifically to meet reserve requirements.” . Banks do not, as too many textbooks still suggest, take deposits of existing money fromsavers and lend it out to borrowers: they create credit and money ex nihilo – extending a loan to the borrower and simultaneously crediting the borrower’s money account. Eski FSA Başkanı Adair Turner “The Fed is responsible for distributing currency and coin to depository institutions, and for ensuring that enough currency and coin are in circulation to meet public demand”.

Konuyu daha detaylı tartışmak isteyenler mail atabilir. Ana fikir içinde bulunduğumuz finansal sistemde para yaratma yetkisi sadece FED’e ve FED’in istediğinde kontrol edebileceği bankalara aittir. İşte şeytanın gizli olduğu detay…

Sonuç olarak belki Bitcoin değil ama Bitcoin denemesi “özel para” ve devletin para üzerindeki monopolünün sorgulanmasına neden olabilir. Cornell’in de bulunduğu Ithaca’da Ithaca hours veya Berkshares gibi özel paraya benzer uygulamalar zaten mevcut, ABD’de daha önce özel para uygulaması olduğunu da biliyoruz. Şöyle bir model düşünün; Apple, Amazon veya Google (Hayek uygulayıcı üzerinde piyasa denetimini a thousand hounds olarak tanımlıyor) bir bankaya benzer şekilde Bitcoin’lerinizi mevduat olarak kabul edeceğini açıklasa, yukarıda çok kabaca anlattığım fraktal sisteme göre kredi uygulamasına geçse, volatiliteye müdahale etse ve Hayek’in düşüncesine paralal bir “özel merkez bankası” konumuna yükselse Dolara veya Euro’ya ne olur? Sayısı limitli, arkasında Google’ın varlıklarının bulunduğu ve değerini kaybetmeyen bir para birimi? (Evet komplikasyonları var ama hiç uygulanmamış bir şey değil bu, sadece alışık değiliz).

Tesadüf diye bir şey yoktur sadece vakti gelmiş fikirler vardır ve “Bitcoin” fikrinin şimdi ortaya çıkması da bir tesadüf değildir. Balon mu değil mi tartışması ise fikrin önemi göz önüne alındığında aşağıda gördüğünüz o bir kuş hayır uçak hayır Süperman tartışmasıdır. 

Son olarak Hayek’in Denationalisition of Money adlı kitabından bir paragrafla bitiriyorum:

The addictive drug of cheap Money

The belief that cheap money is always desirable and beneficial makes inevitable and irresistible the pressure on any political authority or monopolist known to be capable of making Money cheap by issuing more of it.Yet loanable funds made artificially cheap by creating more money for lending them, not only help those to whom they are lent, though at the expense of others, but for a while have a general stimulating effect on business activity. That at the same time such issues have the effect of destroying the steering mechanism of the market is not so easily seen. But supplies of such funds for additional purchases of goods produce a distortion of the structure of relative prices which draws resources into activities that cannot be lastingly maintained and thereby become the cause of an inevitable later reaction. These indirect and slow effects are, however, in their nature very much more difficult to recognise or understand than the immediate pleasant effects and particularly the benefits to those to whom the additional money goes in the first instance.

Sistem’de görülen değişim işaretleri ile devam edeceğim…

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

ABD’de Tatil Sezonu başlıyor…

ABD’de tatil sezonu başlangıcı olarak kabul edilen ve perakende şirketlerinin bir yıl içinde yaptığı satışın 20% – 30%’luk kısmını oluşturan Thanksgiving (28 Kasım) Şükran günü, Cuma gününe denk gelen ve ekonomiyi canladırıcı ve geçici istihdam sağlamasıyla ünlü Black Friday (29 Kasım) ve internet alışveriş ayağı olan Cyber Monday (2 Aralık) ile devam edecek olan tatil satışları sezonu önümüzdeki haftadan itibaren başlıyor.

Aralık ayı boyunca da mobil, internet ve çeşitli promosyonlarla satışların tetikleneceği ve perakendecilerin karında artış beklentisi korunurken 9 Aralık günü daha çok internet promosyonlarının yer alacağı Green Monday,  Christmas (25 Aralık), New Years Eve (31 Aralık) gibi özel günler satışlar açısından ön plana çıkacak ve karlılık açısından yakından takip edilecek.

Ekonomik gidişat, konut sektöründeki hareketlenme, istihdamın artıyor olması ve ‘Government Shutdown’ gibi politik gelişmeler ile doğru orantılı olan tüketici güveni direkt olarak ekonomik aktivite ve şirket karlarını etkilemektedir. Ulusal Perakendecilik Federasyonu(NRF) beklentilerine göre, ekonomideki istikrar ile paralel olarak yılın son iki ayında 3,9% artış ile $602 milyarlık harcama beklentisi öngörülürken, bu oranın son 10 yılın ortalama tatil satışı artışı olan 3,3%’den daha fazla olması dikkat çekiyor. Ayrıca, online satışların 13-15% aralığında artması, mevsimsel istihdamın da 720 bin ile 780 bin aralığında olması beklenmekte.

NRF tarafından açıklanan geçmiş verilerin seyrine baktığımızda; 2008 krizinden sonra yapılan ekonomik destekler ve adımlar sonrası bu 4 günlük tatilde alışveriş yapan sayısı 2009’da 195 milyon, 2010’da 212 milyon, 2011’de 226 milyon kişiye ulaşılırken geçtiğimiz sene alışverişe erken başlanmasının da etkisiyle alışveriş yapanların sayısı 247 milyon kişiye ulaşmıştı. 2011 yılında $398 olan harcalama ortalaması ise 2012 yılında $423 olarak gerçekleşirken, toplam harcamalar $59,2 Milyar olarak açıklanarak tüketici güveninin eski günlerine döndüğünü görmüştük.

Geçen yılları baz alarak, Black Friday ve haftasonu yapılan satışların 40%’ının internet üzerinden yapıldığını, ve yapılan harcamaların sadece 20%’si hediye olarak gerçekleşirken, en çok harcama yapılan sektörlerin; giyim (American Eagle (AEO), GAP (GPS), Abercrombie (ANF)), aksesuar (eBay(EBAY) , Amazon(AMZN)), kitap (Barnes & Noble(BKS), CD, DVD, video oyunu, kuyumcu (Tiffany&co.(TIF), elektronik (Bestbuy(BBY)), eczane (Walgreen(WAG), department store (Macys (M),Target (TGT),Sears (SHLD), Walmart (WMT)) alışveriş yapıldığı bilgisinden yola çıkacak olursak genel anlamda perakende sektörünün veya şirketlerin bu dönemde karlarını arttıracağını öngörebiliriz. Bir diğer alternatif de kredi kartı kullanımının da artacağını ve dolayısıyla son çeyrek gelirlerinde artış yaşanacağını düşünerek Visa(V), Mastercard (MA), American Express’te(AXP) şirketlerini de yakından takip etmekte fayda var.

Yukarıda bahsedilen hisselerde risk almak yerine çeşitlendirme yoluna giderek perakendecileri  borsa yatırım fonu(ETF) şeklinde de değerlendirilebilir. SPDR kurumunun çıkardığı, takdirsel tüketime odaklı olan, $64’den işlem gören XLY( bu yıl getiri +37%) ve, $43’dan işlem gören XLP(bu yıl getiri +29%) etf’leri alternatif yatırım aracı olarak izlenmelidir.

Ayrıca hatırlatmak gerekir, S&P500 endeksi’nin son 4 yıl’ının 4. çeyrek performansı ortalama 6,45%’lik getiri sağlarken bunda tatil satışlarının payı oldukça yüksektir. S&P 500’ün bu sene aynı performansı sergilemesi düşünülülerek $179’dan işlem gören ve S&P 500 endeksine paralel hareket eden SPY kodlu etf’in de yukarı doğru hareket etmesi kaçınılmaz olacaktır.(government shutdown ve FED’in tapering konusunu unutmadan tabi).

Orkun Duruöz

Müdür Yardımcısı | Uluslararası Piyasalar – Hisse Senedi ve Türev

Dalgasız deniz olmaz…

Geçtiğimiz hafta Borsa İstanbul küresel piyasalar ve ekonomi cephesinden gelen çelişkili sinyallerle yukarı yönlü dalgalı bir seyir izledi. Piyasalar haftaya ABD ek bütçe görüşmelerinin olumsuz sonuçlanması ve hükümet harcamalarında kısmi kepenk kapatılmasının şoku ile başladı. Ancak piyasalardaki satışlar kısa sürede yerini tepki alımlarına bıraktı. Büyüme cephesinden gelen güçlü veriler piyasalardaki iyimser havanın devam etmesini desteklerken, çekirdek enflasyondaki yükseliş yatırımcıların keyfini kaçırmakta etkili olmadı.

ABD için kötü olan Türkiye için iyidir

ABD hükümetinin kepenk kapatmasının kısa süreli olduğuna inanan yatırımcıların alışlarıyla piyasalar yukarı yönlü dalgalı yükselişini sürdürdü. Türkiye gibi küresel risk iştahına duyarlı olan ülkelerdeki yükselişin genele göre daha güçlü olmasında işlerin kötüye gittiği senaryoda FED’in varlık alımlarını azaltmayı erteleyeceği beklentisi etkin oldu. Türkiye ekonomisinin ABD’nin büyümesinden ziyade küresel likidite ve risk iştahına duyarlı olması Borsa İstanbul’daki yükselişte etkili oldu.

Büyüme cephesinden gelen çelişkili sinyaller

Ekonomi cephesi haftaya Eylül ayı tüketici güvenindeki sert düşüşle başladı. Hane halkının gelir artışı beklentisinin ve harcama iştahının azaldığını gösteren veriler Türk lirasının değer kaybettiği, faizlerin yükseldiği ve küresel risk iştahının bozulmaya başladığı konjonktürle uyumluydu.

Dış ticaret dengesinde tedrici iyileşme

Hafta ortasında gelen dış ticaret rakamları tüketici güveni verileri ile tutarlı bir tablo çizdi. İthalatın sert bir şekilde azaldığı, ihracatın ise Avrupa’ya satışlardaki artış sayesinde görece güçlü kaldığı dış ticaret resmi ekonominin yavaşladığı ve büyümenin bileşenlerinin dış talep lehinde dengelendiği bir tabloyu destekliyordu.

PMI cephesinde sürpriz artış

Haftanın ilk sürpriz verisi beklentilerden güçlü gelen Eylül ayı PMI verisi oldu. Ağustos ayındaki 50 seviyesinden Eylül ayında 54 düzeyine yükselen PMI rakamı büyümede aşağı yönlü risklerin arttığına inananlar oyuncular için tam bir sürpriz oldu ve Borsa İstanbul’un yükselişini destekledi. FED şokuna ve yüksek faize rağmen ekonominin büyümeye devam etmesi bizi şaşırttı. Ancak öncü gösterge PMI serisi ile geriden gelen büyüme rakamları arasında zaman zaman yaşanan ayrışmayı hatırlayarak tahminlerimizde revizyona gitmeden önce bu hafta açıklanacak olan Ağustos ayı üretim rakamlarını görmeyi tercih ettik.

Enflasyonun engellenebilir yükselişi

Haftanın ikinci sürprizi enflasyon cephesinden geldi. Eylül ayında tüketici fiyatları aylık bazda %0,77 artarak, piyasa tahminin üstünde (%0,61), bizim tahminimizle (%0,74) uyumlu gerçekleşti. Enflasyon rakamlarının açıklanmasından önce piyasa iki kampa ayrılmıştı. Merkez Bankası’nın yönlendirmesi ile gıda ve enerji fiyatlarının enflasyona yaptığı katkının azalmasını satın alanlar iyimser kampı oluşturuyordu. Döviz kurundaki artışın çekirdek enflasyonu ve manşet enflasyonu yukarı çekeceğine inanan ve bizim de katıldığımız kötümserler ikinci grubu oluşturuyordu. Açıklanan veriler kurlardaki yükselişin kademeli olarak fiyatlara yansıtıldığını gösteriyor.

Bundan sonra ne olacak?

Küresel risk iştahındaki iyileşme sonrasında Borsa İstanbul için ve 10 yıllık devlet tahvillerindeki olumlu görüşümüzü değiştirmiştik. Mevcut verilerin ışığı altında pozisyonumuzu koruyoruz. Bu hafta yurtdışında Cumhuriyetçiler ile Demokratlar arasındaki at pazarlığını, yurtiçinde ise Ağustos ayı sanayi üretimi rakamlarını izleyeceğiz.

Üretim rakamlarının güçlü gelmesi durumunda (takvim etkisine göre düzeltilmiş yıllık %4.0’ün üzeri) 2013 yılı büyüme (%3,3) ve TÜFE enflasyon (%7,3) tahminlerimizi yukarı yönlü revize edeceğiz.  Ekonominin güçlendiği ve şirketlerin fiyatlarını artırdığı bir senaryoda Borsa İstanbul’un yeniden 77,000 seviyesini geçtiğini, enflasyona endeksli tahvillerin (AL önerisi veriyoruz) değer kazandığını ve Merkez Bankası’nın para piyasasında faizleri bir miktar yukarı çektiğini görebiliriz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Ya hep ya hiç

Tüm piyasalar açısından gerek teknik gerekse temel olarak çok kritik olduğunu düşündüğüm günlerden/seviyelerden geçiyoruz. 21 Ağustosta yayınlanacak olan tutanaklar FED’in parasal genişlemeyi bitirmeye ne kadar yakın olduğunu gösteren ilk işaret olacak. 

Ardından Jackson Hole toplantıları geliyor. Bu defa çok önemli bir sinyal çıkmayacak gibi görünse de piyasanı yakından takip edeceğine hiç şüphe yok. Günü geldiğinde daha fazla detaylandırırım ancak FED QE’yi bitirmeyi düşünüyorsa mutlaka faizlerin ne zaman arttırılacağına dair bazı gri alanları netleştirmeye çalışacaktır. Ve bu da beklenenin aksine, QE’nin sona ermesi nedeni ile düşeceğine inanılan, endeksleri çok daha yukarı seviyelere taşıyabilir. 

Son günlerde gelen ve 5% civarı sert bir geri çekilmeye işaret eden Hindenburg Omen gibi teknik göstergeleri bir yana bırakırsak Nasdaq ve Russell gibi hızlı hareket eden endeksler artık 2000 ve 2007 zirvelerinin net bir şekilde kırıldığına işaret ediyor. Tam 13 sene boyunca kırılamayan dirençlerin kırılması büyük bir hareketin işareti olabilir. Henüz iddialı olmak için erken olsa da endeksler iki yıl içinde çok yüksek primler kaydedebilir. Elbette bu görüşü değerlemeler açısından desteklemek çok kolay değil. Ancak yine de endekslerin önümüzdeki bir ay boyunca nasıl bir seyir izleyeceği sanırım önümüzdeki 24 ayın da belirleyicisi olacak. Değerli metallerde de önemli gelişmeler söz konusu. 

Uzun süre sonra ilk kez gümüş önderliğinde bir yukarı hareket görüyoruz. Gümüş ve Altın rasyosunun da 67 seviyesinden 61’e kadar gerilemesi hareketin güvenilirliğini arttırıyor. Altının 1350 seviyesini test etmesini bekliyorum. Ancak asıl sınav bu seviyenin aşılması ve 1420 seviyesinin görülmesi ile yaşanacaktır. Geçmiş döngülere baktığımızda Altında ayı düzeltmesinin (evet ben Altının boğa piyasasında olduğunu ve çok daha yükseleceğini düşünüyorum) bitmiş olabileceğine dair işaretler artıyor. Ancak elbette ABD reel faizleri Altının seyri üzerinde çok etkili olacak. Takip edilmesi gereken diğer bir değerli metal çifti de Paladyum ve Platin. Bu ikilinin de oranı 2002 seviyesine gerilemiş durumda. Yani Platin Paladyuma oranla zayıflamış. Kesinlikle takip edilmesi gerektiğini düşünüyorum. Bir süredir 2.75% seviyesinden dönen ABD 10 yıllık getiriler de FED’in QE kararına bağlı olarak yönünü netleştirecektir. Aslında soru 2.75% kırılacak mı değil ne zaman kırılacak. Önümüzdeki yıllarda bütün dünyada faizlerin yükselmeye başlayacağına dair teorimi zaten paylaşmıştım. Ancak bu yükselişin hızı gelişmekte olan piyasalar da dahil olmak üzere pek çok varlığın fiyatlamasında çok etkili olacak.   

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

Ben’i yanlış anladılar…

Piyasalarda merkez kaç etkisi… ABD ekonomisindeki canlanmanın devam etmesi durumunda FED’in varlık alımlarını kademeli olarak azaltacağı açıklaması sonrası gelişmekte olan borsalardaki satışlar devam ediyor.

Türkiye gibi büyümesini dış tasarruflarla finanse eden ülkelerde merkez-kaç etkisi daha da şiddetli yaşanıyor.

Türkiye FED şokuyla gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahının azaldığı, ekonomik büyümenin zayıfladığı ve yurtiçinde sosyal gerilimin arttığı ve politik risk priminin yükseldiği talihsiz bir konjonktürde karşılaştı.

Ekonomik büyümede aşağı yönlü risklerin artması para politikasının gevşek tutulmaya devam edilmesini gerektiriyor. Ancak gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahının bozulduğu bir ortamda faizlerin düşük tutulması Türk lirasını daha da zayıflatarak fiyat istikrarını ve finansal istikrarı tehdit edecek.

Borsa İstanbul için AL tavsiyesi veriyoruz

Küresel piyasalarda devam eden satış dalgasına rağmen Borsa İstanbul için AL tavsiyesi vermeye devam ediyoruz. Piyasalarla ilgili temkinli iyimserliğimizin arkasında iki temel gerekçe var:

I. Piyasaların FED başkanı Ben Bernanke’nin verdiği mesajı yanlış anladığına inanıyoruz.

II.“Cari açığı ve finansman ihtiyacı yüksek ülkelerin satılması” gerektiği ezberine katılmıyoruz.

Alımların azalması dünyanın sonu değil

FED ile başlayalım. Varlık alımlarının azalması parasal sıkılaşma anlamına gelmiyor. FED’in son beş yılda piyasalara verdiği likiditeyi menkul satışları yoluyla çekmesini beklemiyoruz. Büyüme üzerinde aşağı yönlü risklerin devam ettiği ve enflasyon riskinin olmadığı bir konjonktürde mevcut pozisyonların itfa ettirilerek borcun kısmen parasallaştırılacağına ve doların güçlenmesinin engellenmeye çalışılacağına inanıyoruz.

Şoklar, cari denge ve kurumsal kapasite

Gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahı bozulduğu zaman “cari açığı ve finansman ihtiyacı yüksek olan piyasalar satılmalı ezberine katılmıyoruz. Bir ekonominin şoklar karşısındaki dayanıklılığında en önemli etkenin kurumsal kapasite olduğuna inanıyoruz.

Türkiye’nin son on yılda karşılaştığı krizlerden güçlenerek çıkması, kurumsal kapasitesinin güçlü olması sayesinde oldu. Hazine, Merkez Bankası, BDDK, bankalar ve şirketler gibi ekonominin temel taşlarının dıştan gelen şoklar karşısında gösterdiği esneklik ve hatalarından ders alarak kendilerini  değiştirebilmesi Türkiye için önemli bir rekabet avantajı oluşturdu.

Borsa için hedef değerimizi 86.500’e çektik

FED şoku sonrasında 10 yıllık DİBS faizleri ve 30 yıllık avro tahvil faizlerindeki yükselişi değerlemelerimize kısmen yansıttık.

DCF modellerimizde kullandığımız Türk lirası ve döviz cinsi faizleri 100 baz puan artırarak sırasıyla yüzde 8 ve yüzde 6 düzeyine yükselttik.

Kar tahminlerimizdeki değişiklikler sonrasında Borsa İstanbul için Haziran 2014 hedef değerimizi 86.500 olarak revize ettik.

Uzun dönemli faiz oranlarının Türk lirasında yüzde 9, dolar ve euroda yüzde 7’de dengelendiği stres senaryosunda Borsa İstanbul için hedef değerimizi 79.000 olarak buluyoruz.

Borsa İstanbul için artış baz senaryomuzda yüzde 18, stres senaryomuzda yüzde 8 düzeyinde buluyoruz.

Serhat Gürleyen, CFA

Direktör | Araştırma

Servet etkisi

Bir kez daha FED toplantA�sA� A�ncesinde bu yazA�yA� kaleme alA�yor olmanA�n verdiAYi sA�kA�ntA� ile FOMC kararlarA�nA� deAYil farklA� bir konuyu deAYerlendirmek zorunda kalA�yorum. KA�sa vadede FOMC kararlarA� elbette tüm piyasalarA� etkileyecek ve volatiliteye neden olacak. Ancak bu yazA�da daha uzun vadeli bir iki trende deAYinmek istiyorum. Yeni ve ikinci el konut satA�AYlar, Case Konut Endeksi piyasalarA�n yakA�ndan takip ettiAYi konut verilerinin baAYA�nda geliyor. Daha geniAY bir iA�eriAYi olan Housing Vacancies and Homeownership Report ise A�eyrek bazA�nda geliAYmeleri inceleyen bir rapor. A�arAYamba günü ikinci A�eyrek 2013 iA�in yayA�nlandA�. Elbette çok fazla detay var ve hepsinin burada tartA�AYA�lmasA� imkansA�z. Ancak önemli iki noktadan bahsedebilirim;A�ABDa��de ev sahibi olma oranA� yüzde 65 seviyesine gerilemiAY durumda.

1995 yA�lA� seviyelerinden bahsediyoruz. Bu kirada yaAYayanlarA�n oranA�nA�n da yükseldiAYini gA�steriyor. A�kinci veri ise bu rapordan deAYil, Gallup tarafA�ndan yapA�lan bir araAYtA�rmaya ait. Buna gA�re ABDa��de hisse senedi taAYA�yanlarA�n oranA� da yüzde 52a��ye gerilemiAY durumda.

Bu da son yA�llarA�n en düAYük seviyesi. 2008a��den, yani krizden A�nce, oranA�n yüzde 65 seviyesinde olduAYunu görüyoruz. Bu elbette hisse senedi piyasasA�nda dA�nüAY yapma potansiyeli olan büyük bir kesimin varlA�AYA�na dair bir veri olarak da deAYerlendirilebilir. Ancak ulaAYmak istediAYim sonuA� farklA�. Gallupa��un A�alA�AYmasA�nda gelir gruplarA�na gA�re de veriler var. A�rneAYin 75K ve üzeri gelir grubunda hisse sahibi olma oranA� 81% olurken 30-75 bin aralA�AYA�nda oran 50%a��ye geriliyor.

Kriz A�ncesi oran yüzde 66%. 30 bin dolarA�n altA�nda gelirse sahip kesimlerde ise 2008 yA�lA�nda hisse sahipliAYi 27% seviyesindeyken 2013te oran yüzde 21a��e gerilemiAY.

Bu durumda 1970'lerden kalma a�?servet etkisia�? üzerinden ABDa��li tüketici destekleniyor tezi fazlasA� ile iyimser kaA�A�yor. Zira biliyoruz ki, ister bono ister hisse olsun finansal enstrümanlarA�n büyük kA�smA� üst 1%lik kesimin elinde. A�lk yüzde 10a��luk kesimi baz aldA�AYA�mA�zda ise finansal enstrümanlarA�n önemli bir kA�smA�nA�n sahiplerini tespit etmiAY oluyoruz. Yani hisse senedi piyasalarA�nA�n yükselmesi ve endekslerin yeni zirveler yapmasA� doAYrudan John üzerinde bir etki yaratmA�yor. Konut sahipliAYi ise elbette biraz daha yaygA�n.

Ancak 2007-2013 dA�nemine baktığımızda oranA�n artmadA�AYA� aksine azaldA�AYA� gA�rülüyor. Yani konut fiyatlarA�ndaki yükseliAYten daha az sayA�da insan faydalanabilmiAY durumda. Bence bu gA�rüntü FEDa��in QE (parasal geniAYleme) stratejisini sorgulamasA�na neden olan verilerden birisi.

Ve elbette herkes kitaplarda var olan kalA�plarA�n ne kadar günümüze uygun olduAYunu da incelemeli. Zira ABDa��de resesyon biteli 4 yıl oluyor ancak faizler halen sA�fA�r. Yükselen endekslere rağmen bir AYeyler ters gidiyor olmalA�a��

Azant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar

zp8497586rq
zp8497586rq

Kurtarıcılardan Kurtulmak ve FED Başkanı

Time dergisinin ünlü kapaklarından birisi olan “Dünyayı Kurtaran Komite” kapağını ya yaşınız tuttuğu için ya da daha sonra efsane olduğu için hatırlıyorsunuzdur. İnternette arattığınızda karşınıza dönemin finans piyasalarının efendileri Rubin, Greenspan ve Summers mağrur bir ifade ile karşınıza çıkacaktır.

Ancak şimdi şimdi Rubin ve Greenspan’ın ifadelerindeki çapkın gülümsemenin ne anlama geldiğini anlayabiliyoruz. Summers ise giderek yeni FED başkanı olarak öne çıkıyor. Glass-Steagall yasasının Gramm-Leach-Bliley ile değiştirilmesi sırasında hükümette olan (Demokrat hükümet diye de eklemeliyim) ve yasayı destekleyen Summers ayrıca o dönemde CFTC’nin başında olan ve CFTC’nin sadece borsalarda işlem gören değil tezgah üstü türev işlemleri de regüle/kontrol etmesi gerektiğini savunan Brooksley Born’un karşı bloğunda bulunanların da başını çekiyordu.

2008 krizi ile bankaların hem bankacılık faaliyetlerinde bulunup hem de boğazlarına kadar finansal piyasa spekülasyonuna batmalarının veya tezgahüstü piyasaların aşırı serbest bırakılmasının ne anlama geldiğini hep beraber gördük. Sonuçlarını yaşıyoruz, yaşamaya da devam edeceğiz.

Aslında konumuz Summers’dan ziyade yeni FED başkanının ne zaman piyasaya tanıtılacağı. GS yaptığı bir analizde yeni FED başkanının eski başkanın görev süresinin bitmesinden bir ile beş ay önce açıklandığı tespitinde bulunuyor. ABD Başkan’ının yeni FED başkan adayını açıklamasını takiben atanmasına kadar uzun süren bir süreç olmasına rağmen en kritik aşama geride kalmış oluyor.Bu süreleri şu nedenle önemsiyorum. Temmuz ayında Bernanke’nin pas geçebileceği ve Eylül ayında ilk adımı atabileceğini düşünüyoruz. Ancak Eylül ayında da parasal genişleme ile ilgili bir karar almazsa daha önce de belirttiğim gibi sadece Aralık toplantısı basın toplantılı olacak. Bu durumda eğer Yellen Obama tarafından aday gösterilirse Bernanke Aralık ayında da harekete geçebilir.

Ancak Summers veya başka bir adayın başkanlığı söz konusu olacaksa Bernanke bombayı pimini çekmeden yeni başkanın kollarına bırakacak centilmenliği gösterecektir. Yani QE’nin azaltılması 2014’e kalır. Bu nedenle adayın ne zaman açıklanacağı kritik olabilir. Kişisel olarak Yellen’in daha doğru bir seçim olacağını düşünüyorum. Larry Summers çok etkileyici bir CV’ye sahip olsa da kafasındaki finans dünyası ve ekonomi ile içinden geçtiğimiz gerçekliğin çok farklı olduğuna inanıyorum.

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar