Önümüzdeki 2 hafta boyunca karşılaşacağımız “alfabe çorbasını” önem derecesine göre sıralarsak en önemliden en önemsize doğru:
1-ECB
2-ISM/NFP
3-IMF/SDR
4-FED diyebiliriz.
ECB beklentileri başlık olarak çok net ancak detaylar çok daha karışık ve karmaşık. Temelde şapkadan yeni bir tavşan çıkartmayacaksa ECB 3 konuda karar verecek:
1-QE’nin miktarında artış
2-QE’nin vadesinde uzatma
3-Depo oranında indirim.
Piyasa beklentisi ağırlıklı 10-15 milyar Euro arasında bir artış yönünde. Ve evet öyle bir hale geldik ki ayda 5 bn az veya çok çok da fark etmez. Bu konuda asıl ilginç olan ECB’nin ne alacağı olacak. ECB getirisi -0.20% (yani Depo) altında olan bonoları almıyor. Ve şu anda bu seviyenin altında olup 2 yıl üstü vadede tam 620 bn euroluk bono var. Ekte ise Bloom’un hazırladığı bir başka tablo görüyorsunuz.
-0.3% getiri seviyesinin bile altında yaklaşık 450 bn euroluk stoktan bahsediyoruz. O halde ECB ya geçen hafta Reuters’da da çıktığı gibi devlet tahvillerinin dışında bir alana kayacak veya Depo seviyesine bağladığı alt limiti kaldıracak.
Depo Oranında Indirim
2 ekte Eonia oranlarını ve Depo oranını görüyorsunuz. Alta panel ikisi arasındaki spread. Kriz öncesi ve hemen sonrası dönem fazla bir şey ifade etmese de daha sonraki yıllarda gördüğümüz iki oran arasındaki spreadin kapanması daha doğrusu Eonia oranının Depoya doğru geri çekilmesi önemli bir gelişme.
Depo oranlarında hem piyasanın şüpheci hem de ECB’nin (ve genelde MB’lerin) tedirgin olmasının nedeni bir noktadan sonra sistemin eksi faizle daha gevşek bir politika uygulamak yerine “stoklama ve maliyeti aktarma”stratejisi uygulamayı tercih edebileceği gerçeğidir. Daha önce de paylaştığım gibi kişiler açısından da bankalar için de kağıt parayı kasada tutmak MB’ye vergi ödemekten daha mantıklı olabilir.
Birinci maddeyi, yani QE’nin büyütülmesini, bekliyorsanız bankların excess rezervlerinin de büyüyeceğini kabul ediyorsunuz demektir. ECB daha önce 0.20 baz kestiği bu paradan şimdi daha fazla 30 veya 40 baz kesecek. Bu durumda bankalar maliyeti kredi kullanan müşterilerine veya mevduat tutan mudilere (ki bunun olduğunu zaten vaka bzında biliyoruz) yansıtabilir yani gevşeme sıkılaşma ile son bulabilir.
3. Ekte fazla rezervlerin miktarını görüyorsunuz. 545bn Euro seviyesinde. Önemli bir kısmı da merkez ülke bankalarında. Kısacası ECB hemen bu rezervleri artırarak Eonia’yı Depo seviyesine yakın tutmak isteyecek (ve oradan da domino etkisi yaratmak) hem de bankacılık sisteminin (para piyasaları vs de bir yana) canını aşırı yakmamaya çalışacak. Bu da yine geçen hafta gündeme gelen İsviçre veya Danimarka usulü bir ikili sisteme geçmesi demek. Öyle ki az miktarda parayı “vergilendirirse” depo faizi düşürülmüş olsa da Eonia artar, tamamını vergilendirirse Bankalar hırpalanır ve bir noktada bunu kredilere yansıtabilir. Bazı kurumlar, örneğin Nomura, bu noktada teknik çalışmaların uzunluğu nedeni ile hemen 3 Aralıkta netlik görülemeyeceğini savunuyor.
Vade
Vade konusu ise en etkisiz olacak konu. Eğer ki Draghi ucu açık bir QE açıklamazsa! Geçtiğimiz gündelerde “whatever it takes” yerine “will do what it must” diyen Draghi’nin Alman savunmasını aşarak bu kadar büyük bir adım atabileceğini sanmıyorum. Ancak kesinlikle fiyatlanmamış bir adım. Şu anda 6 ay beklentiler dahilinde.
Normalden çok daha detaylı bir ECB ile karşı karşıya olduğumuzdan fiyatlamalara etkisini söylemek zor. 10 bn QE+6 ay uzatma+ -0.10% Depo indirimi fiyatlarda var. Depoda daha agresif bir indirim veya daha kalitesiz varlık alımları ise yok.
Orta vadede Euro’nun çok daha düşmesini beklediğimi zaten sık sık paylaşıyorum. Kısa vadede ise Aralık FED toplantısı artık Dolar pozitif bir beklenti olmaktan çıkmış olmalı. Bu durumdason ekte gördüğünüz 1985’lerden gelen trend kırılmayacaktır ancak 2000’lerden gelen trendin hemen üzerindeyiz ve altına doğru bir kayma ile 1.0460ların tekrar test edilmesi beklenebilir. Ardından Euro seneyi ufak bir tepki hareketi ile kapatacaktır. Ancak daha fazlasını beklemiyorum.
QE demişken Çin’de de bir “metal QE”si beklentisi çok yüksek tonda seslendiriliyor.
Şant Manukyan
Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senetleri ve Türev
