FED sonrası piyasalarda yeni normal

Haziran ayı istihdam verileri yaratılan 195,000 yeni iş ile ABD ekonomisindeki canlanmayı ve FED’in varlık alımlarını Eylül ayından itibaren kademeli olarak azaltmaya başlayacağı  görüşünü destekledi. ABD verisi sonrasında S&P 500 %1 artarak yeniden 1,600 seviyesinin üzerine yükselirken, 10 yıllık ABD faizi 23bp artarak 2,73 ile son iki yılın en yüksek düzeyine çıktı. Gelişmekte olan EMEA  ve Güney Amerika borsaları borsaları haber sonrasında %1,9 düşerken, altın %2,1 değer kaybettirerek  1.222 dolara geriledi.

Türkiye FED şoku ile, gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahının azaldığı, ekonomisinin yavaşlamaya başladığı, yurtiçinde sosyal gerilimin arttığı ve politik risk priminin yükseldiği talihsiz bir konjonktürde karşılaştı. Küresel risk iştahına duyarlı Borsa İstanbul dolar bazında Cuma günü %4.5, son üç ayda %23.1 gerileyerek gelişmekte olan borsalar arasında en çok kaybettiren piyasalar arasında yer aldı

Ekonomi yönetiminin açmazı

Ekonomik büyümede aşağı yönlü risklerin artması para politikasının gevşek tutulmaya devam edilmesini gerektiriyor. Ancak gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahındaki bozulma finansal istikrarı ve enflasyon hedefini tehdit ederek Merkez Bankası’nı para politikasını sıkılaşmaya zorluyor.

Merkez Bankası büyüme üzerindeki riskler nedeniyle para politikasını gevşek tutmaya devam ederse güçsüz Türk lirası maliyet enflasyonu kanalıyla fiyat istikrarını ve açık pozisyon zararları kanalıyla finansal istikrarı tehdit edecek. Yok eğer para politikasında sert bir sıkılaştırmaya gidilirse erken seçim sathına girme ihtimali yüksek Türkiye ekonomisi sert iniş riski ile karşı karşıya gelecek.

Büyümede aşağı yönlü riskler

İlk çeyrek rakamları uygulanan genişleyici para politikasına rağmen büyüme dinamiklerinde sert bir bozulmaya işaret ediyor. Kamunun katkısı çıkarıldığında büyüme durma noktasına gelmiş durumda. Sağlanan teşviklere ve düşük faizlere rağmen özel sektör yatırımlarında ciddi bir gerileme var.

İkinci çeyrekte iktisadi tablonun iyiye gitmesi bekleniyordu. Nisan ve Mayıs aylarındaki faiz indirimleri sorasında kredi büyümesi hızlanmaya başlamıştı. Ancak yaşanan protestolar nedeniyle Haziran ayında İstanbul’da otellerin doluluk oranının %30 civarında düşmesi, perakende satışların %15-20 civarında gerilemesi ve Avrupa’da durgunluğun devam etmesi ikinci çeyrekte büyümenin hızlanmasının zor olduğunu gösteriyor.

Birkaç haftalık veriden çıkıp genelleme yapmak doğru olmaz ancak içeride siyasal gerginlik dışarıda FED dalgası devam ederse üçüncü çeyrek büyümesi de tehlikeye girebilir. Büyüme tahminimizi iki hafta önce %4’ten %3,5’e indirmiştik. İşler böyle devam ederse önümüzdeki aylarda 2013 büyümesi için %3,0 ve hatta daha altını konuşuyor olabiliriz.

Yüksek faizin faturası

Ekonominin itici gücü olan şirketler tarafına baktığımızda iyimser bir tablo çıkmıyor. Küresel büyüme üzerinde artan baskılar şirketlerin bir yandan ciro artışlarını sınırlarken diğer yandan kar marjları üzerinde baskı yaratıyor. Avrupa’daki durgunluk ve Çin’in atıl kapasitesi dünya genelinde kar marjlarını aşağı çekiyor.

Gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahındaki bozulma yüzünden faizlerin artırılması
hane halkının ve şirketlerin finansal yükünü artırarak ekonomik görünümün daha da kötüleşmesine neden olacak. Faiz oranlarındaki yaşanan her 100 baz puanlık artış faiz ödemelerinde yaklaşık 9 milyar TL ( milli gelirin %0,6’sı) artışa yol açıyor.

Ekonomide sert iniş ihtimalinin arttığı bir ortamda şirketlerin söz konusu maliyet artışını fiyatlarına yansıtma ihtimali düşük. Alım gücü zaten düşük olan hanehalkının söz konusu faiz artışını harcamalarını kısarak karşılamaktan başka şansı yok.

Ekonominin zayıf karnı güçsüz lira

Döviz cephesinde işler daha iyi değil. Türkiye’de banka dışı şirketlerin yaklaşık 152 milyar dolarlık bir açık döviz pozisyonu var. Söz konusu açığın genelde hedge edilmemesi şirketlerin küresel şoklara karşı duyarlılığını artırıyor.

Türk lirası yılın ikinci çeyreğinde ABD dolarına ve avroya karşı sırasıyla %5 ve %8 değer kaybetti. Türk şirketlerinin yılın ikinci çeyreğinde yazacağı kur farkı zararı 8-9 milyar dolara (yaklaşık milli gelirin %1,0’i) ulaşabilecek.

Şirket sahiplerinin önemli kısmının servetini döviz varlıklarda tutması ve şirketlerin 6 ay civarında ödemesini hazırlamış olması kısa vadeli şokların etkisini sınırlıyor. Ancak yılın ikinci yarısına yayılan uzun süreli ve şiddetli bir şokun yapacağı tahribata hazır değiliz.

Bundan sonra ne olacak?

Yatırımcıları ilgilendiren mevcut durumun analizi değil yarın ile ilgili tahminler. 2008 sonrasında başlayan düşük faiz güçlü piyasa döneminin sonuna geldik mi? Yoksa piyasalardaki satış dalgası bir alış fırsatı mı?

Avrupa ekonomisinin durgunlukla boğuştuğu, Çin ekonomisinin sert iniş riskiyle karşı karşıya olduğu mevcut konjonktürde düşük faiz döneminin sonuna geldiğimize inanmıyoruz. Küresel büyüme üzerinde aşağı yönlü risklerin belirginleşmesi ve ABD ekonomisinden gelen zayıf verilere paralel önümüzdeki aylarda ABD tahvillerindeki satışların tersine döndüğünü görebiliriz.

Bernanke’nin orta vade için çizdiği temkinli tabloya rağmen piyasalardaki satışların bu kadar şiddetli olmasını normalin üstünde kaldıraçlı pozisyon taşıyan yatırımcıların stop loss emirlerine bağlıyoruz. Finansal kaldıraçın yüksekliği iyi ve kötü haberlerin yarattığı dalga boyunun normalden çok daha geniş olmasına neden açıyor.

Zayıf büyüme düşük faiz tahminimizi değiştirmiyoruz

Yaşanan son gelişmelere rağmen küresel büyümenin yavaş, emtiya fiyatlarının zayıf, faizlerin göreceli düşük seyretmeye devam edeceği baz senaryomuzda değişikliğe gitmiyoruz. Büyüme üzerindeki aşağı yönlü riskler nedeniyle ABD, Avrupa, Japonya, Çin ve İngiltere merkez bankalarının 2016 yılından önce faizlerde önemli bir artışa gitmesini beklemiyoruz.

Yılın ikinci yarısında ekonomi yönetimini zor bir dönem bekliyor. Bizim tahminimiz ekonomi yönetiminin nefesini tutabildiği kadar dayanıp küresel dalgayı faizlerde sert bir artış yapmadan atlatmaya çalışacağı yönünde.

Merkez Bankası’nın sert bir faiz artışına gitmeyeceği baz senaryomuzda Türkiye gibi iç talep ağırlıklı, dış kaynağa dayalı büyüyeyen emtia ithalatçısı ekonomilerin cazibesini koruyacağına inanıyoruz.

Türk lirası varlıklara devam

Gelelim piyasa önerilerine. Türk lirası ile ilgili uzun dönemli yapısal olumlu görüşümüzü koruyoruz. Gelişmekte olan ülke paralarındaki satış baskısı kısa vadede Türk lirasındaki değer kaybının sürmesine neden olabilir. Ancak Türkiye ekonomisinin küresel dalgalara karşı eskisine gore daha dayanıklı olduğunun görülmesi ve FED’in para politikasını uzun yıllar sıkılaştırmayacağının anlaşılmasıyla Türk lirası normal seyrine dönecektir. Döviz kurundaki yükselişi Türk lirası varlıklara yönelmek için fırsat olarak görüyoruz.

Küresel şok sonrasında uzun vadeli tahvillerin cazibesi artmaya başladı

G3 Merkez Bankalarınca uygulanan genişleyici para politikaları nedeniyle faiz oranlarının anlamsız seviyelere düştüğü gerekçesiyle 2012 sonbaharından beri sabit faizli devlet tahvillerinde alım önermiyorduk. Devlet tahvillerinde alım tavsiyemizi enflasyona endeksli uzun vadeli kağıtlarla sınırlamıştık.

Faizlerde yaşanan sert yükseliş sonrasında uzun vadeli devlet iç borçlanma senetleri ile ilgili görüşümüzü “AL” olarak değiştirdik. Mevcut faiz seviyelerinin Merkez Bankası’nın para politikasında sıkılaşmaya gitmesi, ABD uzun vadeli faizlerinin yükselmesi gibi senaryoları büyük oranda fiyatladığına inanıyoruz.

Verim eğrisinin kısa ve orta ucundaki sabit faizli tahvilleri Merkez Bankası’nın para politikasını sıkılaştıracağı gerekçesiyle halen önermiyoruz. Kısa vadeli yatırımcılar için mevduatı, orta vadeli yatırımcılar için ise değişken faizli özel sektör tahvillerini önermeye devam ediyoruz.

Borsa İstanbul için AL tavsiyesi vermeye başladık

Yaşanan sert düşüş sonrasında Borsa İstanbul 95,000 hedef değerine göre %30’luk artış potansiyeli ve 9,7 fiyat kazanç oranı ile yeniden cazip hale geldi. Risk alma iştahı ve dayanma gücü yüksek olan yatırımcıların önümüzdeki dönemde piyasalardaki dalgalanmaları yatırım yapmak için fırsat olarak kullanabileceklerine inanıyoruz.

Borsaya yatırım yaparken 3 temel riski göz ardı etmeyin 

I. Mevcut hedef fiyatlar ekonomideki yavaşlama ile döviz kuru ve faizlerdeki kalıcı bir yükselişin ekonomik büyüme ve şirket karları üzerinde yapabileceği tahribatı içermiyor. Söz konusu faktörler dikkate alındığında Borsa İstanbul hedef değeri 85,000 civarına artış potansiyeli ise yaklaşık %16 düzeyine gerileyebilir.

II. Küresel piyasalar güzellik yarışması prensibiyle çalışıyor. Borsa İstanbul yabancı sermaye yarışında en az bizim kadar cazip Brezilya, Güney Afrika ve Rusyadan güzellerle rekabet etmek durumunda.

III. Mevcut fiyatlar Gezi Parkı nedeniyle tırmanan toplumsal gerginliğin zaman içinde azalacağını varsayıyor. Faizlerin yükselmesi özel sektör yatırımlarını, dayanıklı tüketim malı harcamalarını ve altyapı harcamalarını azaltarak büyümeyi aşağı çekebilir ve genel seçimlere giden bir ekonomide siyasi belirsizliğin artmasına neden olabilir.

Serhat Gürleyen,CFA

Direktör | Araştırma

Serhat Gürleyen hakkında

Galatasaray Lisesi’ni takiben lisansını Boğaziçi Üniversitesi’nde tamamlamıştır. Çalışma hayatına Boğaziçi Üniversitesinde araştırma görevlisi olarak başlayan Serhat Gürleyen, finans sektöründe on sene boyunca araştırma, yurtdışı satış ve fon yönetimi alanlarında çalıştıktan sonra 2002 yılında İş Yatırım’a katılmıştır. Araştırma Direktörü olarak görev yapan Serhat Gürleyen aynı zamanda müşteriler için yatırım stratejilerinin oluşturulmasından sorumludur.
Bu yazı Araştırma kategorisine gönderilmiş ve , , , , , , , ile etiketlenmiş. Kalıcı bağlantıyı yer imlerinize ekleyin.

Bir Cevap Yazın

E-posta hesabınız yayımlanmayacak. Gerekli alanlar * ile işaretlenmişlerdir