NRF verilerine göre Şükran Günü-Siber Pazartesi aralığında ,2018’e oranla 14%lik artışla,  yeni bir rekor olan 189.6 milyon kişi alışveriş yaptı . Kişi başına harcama ise ortalama 361.90 dolar oldu ki geçen yıl bu rakam 313.29 dolar seviyesindeydi. 124 milyon kişi mağazaları kullanırken 142.2 milyon kişi web siteleri kullanmış ve 75 milyon kişi de her ikisi kullanmış görünüyor. Son grupta bulunanlar diğer iki grupta bulunanlardan 25% fazla harcama ile ortalama 366.79 dolarlık alışveriş yapmış. Çarpıcı bir gelişme olarak da online alışverişlerde ilk kez Kara Cuma Siber Pazartesini geçmiş. Genel istihdam trendi açısından da önemli . Kısacası ABD tüketicisi ayakta ve sağlam.

S&P ile ilgili görüşlerimi yıl boyunca paylaştım.  3154 ile 3200 hedefine çok yaklaştık ve 3070 kırılmadığı sürece (Salı günü dönüş tam da buradan geldi) yukarı hareketin sürmesi söz konusu olacaktır. Ancak yüksek VIX shortlar, yeni zirvelerin kırılması nedeni ile yaşanan teknik analiz girişleri , düşük put/call oranı , zaman sayımı gibi göstergeler yeni bir rallyden önce Ocak gibi bir düzeltme ihtimalinin daha yüksek olduğunu düşündürüyor. Bu teknik bir konu olduğundan zaten sık sık update geçmeye çalışıyorum. Asıl konu S&P’nin ana trendi hala yukarı , 3200 kalıcı aşıldığında yeni hedef seviyemi de paylaşacağım, ancak hangi hisselerin gideceği biraz daha hassas. Bu sene konu çok detaylı analizlerle daha yoğun tartışılır hale geldi.

Pek çok değerleme yöntemine göre piyasanın pahalı olduğunu zaten uzun süredir her yerde okuyorsunuz. CAPE, Tobin Q oranı gibi popüler rasyolar bu durumu görmek için en basit yol. Ancak al sat sinyali vermeyen bu göstergelere göre ya birkaç yıl boyunca kenarda kalmanız gerekiyor (ki bu son birkaç yılda yaşanan yukarı hareketi pas geçtiniz demek) veya müzik durana kadar dans etmek gerekiyor.

İlk ekte Büyüme/Growth (beyaz) ve Değer/Value (sarı) hisselerinin oluşturduğu 2 endeksin fiyat kazanç oranlarını görüyorsunuz. Büyüme endeksinin aksine değer endeksi tarihi seyrine oranla daha makul bir hareket içinde görünüyor. 2. ekte ise yine aynı endekslerin fiyat/defter değerlerinin oranlaması var (evet yazı  Fama&French çakması bir analiz olma yolunda ilerliyor) .Grafikte en solda gördüğünüz teknoloji balonu ve “büyüme potansiyeli efsanesi” çok belirgin bir ayrışma vakası , 2018 sonunda oluşan zirve ise daha makul bir piyasa görüşünü yansıtıyor diyebiliriz. Büyüme hisselerinin öne çıktığı bu karşılaştırma sadece fiyatlar ve hisse performansları açısından önem taşıyor değil.

Yine son 20 yıl içinde enflasyonun gerilemesinde en önemli rol belki de genel bir şemsiye olarak “internetin” oldu. Bunun bir alt kalemi olarak da paylaşım ekonomisini öne çıkartabiliriz. Özellikle de son dönemlerde.  Uber at al, Airbnb , WeWork gibi şirketlerin modelleri iyi birer örnek. Ancak , AirBnB bir yana genel olarak bu şirketlerin kar edemediklerini buna rağmen VC’lerin desteğini almaya devam ettiklerini görüyoruz. Bu tip şirketler iyi ekonomik ortamlarda büyüme potansiyelleri nedeni ile benchmarklara oranla daha iyi performans gösterme eğiliminde olur. VC’ler de başarılı bir  IPO umudu ile kar etmeseler bile bu şirketleri destekleme iştahlarını korur. Söz konusu şirketlerin içinde oldukları sektörlerde fiyatlamaları , aşağı yönde, etkiledikleri bir gerçek. Ancak karsız bir model , Amazon bu konuda önemli bir istisna, uzun süre sürdürülemeyeceğinden yakında hem yatırım açısından tercihler değişecek hem de fiyatlamalar üzerinde bu iş modellerinin oluşturduğu baskı ya iflas ya da realist fiyatlamalara geçişle azalacak/tersine dönecek.  Bu nedenle hisselerde büyümenin değil değerin öne çıkacağı bir döneme giriyor olma ihtimalimizi yüksek gören analizlere katılıyorum.

Konudan bağımsız ancak dün bahsettiğim E.Warren ile ilgili bir tablo ile bitiriyorum. Şu anda Biden 26%, Warren18%, Sanders 15%, sevdiğim iki aday olan Buttigieg ve Yang sırası ile 13% ve 4% seviyesinde. Ancak ekte gördüğünüz üzere Warren her adayın seçmen kitlesi açısından olası bir alternatif olarak görünüyor. Biden’la net bir fark olsa da Bloomberg’un de yarışa girmesi ile beraber Warren’ın Demokrat Başkan adayı olacağını düşünüyorum.

Pek iyi olmasa da iyi ile karneyi alıp bu yıl sınıfı geçebileceğimi düşünüyorum. Aslında yıllık tahminler gördüğüm kadarı ile 3’e ayrılıyor. 1.si TV’lerde gördüğümüz “destek kırılırsa düşer, direnç kırılırsa yükselir” tarzında paylaşılan beklentiler. Bu tür tahminler ekseriyetle tutar ancak yorumcu nedense maaşla çalışmaya devam eder. 2.sini Saxobank tahminleri olarak adlandırıyorum. Saxobank’ın da belirttiği (ve adlandırdığı gibi) bunlar piyasa tahmininden ziyade tahmin sınırlarımızı geniş tutmaya yönelik beklentiler. Gerçekleşme ihtimalleri sıfıra yakın ancak gerçekleşmesi durumunda dünya değişebilir. 2019 tahminlerinin hiç birisinin gerçekleşmediğini görüyoruz. Bu tip tahminlerimiz 1. şıkkın aksine çok nadiren, belki 1 veya 2 kez tutar. Ancak ya kendi tahminlerimize inanmadığımız ya da cesaretimiz olmadığı için yine maaşlı çalışmaya devam ederiz.

Okumaya devam et →

Son günlerde endekslerle ilgili görüşlerime yönelik hem yatırımcılardan hem de Twitter aleminden gelen bir soru daha doğrusu “challange” var. Üstelik “kendi bil” düsturuna sahip birisine yönlendirildiğinde de cevap verilmesi çok zor bir soru. Malumunuz, veya şimdi oldu , SEC raporlarına göre Buffett pozisyonlarını azaltarak nakde geçmiş durumda : https://www.bloomberg.com/news/articles/2019-08-03/buffett-s-cash-pile-hits-record-as-berkshire-holds-122-billion . Öncelikle Ağustos yani 2Ç 10Q’larda gündeme gelen bu durumun neden şimdi popülerleştiğini bilmiyorum. Muhtemelen endekslerde yeni zirveler oluşması üzerine shortta olanların tutunmaya çalıştıkları bir dal. Daha önce de Soros’un 10Q’larını paylaşırdım, benzer haberleri onun üzerinden de görürdük : https://www.cnbc.com/2017/02/17/george-soros-loaded-up-with-big-bets-against-the-stock-market.html (olmadı).

Gelelim Buffett indikatörünün “sat” vermesine. Öncelikle ne bu indikatör, ne Shiller PE, ne de Tobin ratio “sat” vermez. Sat verip vermediği yatırımcının takdirine kalmış bir şey. Ortalamasından 3 std uzaklaştığında sat verdiğini düşünebilirsiniz, veya X seviyenin üzerine y% kadar çıktığında ardından büyük bir satış geldiği gözlemlenmiştir. Ancak bu göstergeler RSI’ın 70’in altına kayması gibi tanımlanmış bir indikatör değil bir değerleme metriğidir.

Şimdi hayatımın hatasını yapmak üzere olduğum noktaya doğru ilerliyorum : Aşağıda Berkshire A (bu arada tekniği çok iyi görünüyor) ve S&P endeksinin 2009’dan bu yana performansı var.

Buffett son rallyde (2009-2019) biz ölümlülerle aynı durumda,  yani underperformer!!! Ha-ha how does it feel now!!! You… neyse…. S&P ETF’i almış olmanız durumunda basit bir pasif fonla Buffett’ı yeniyorsunuz. Ama elbette bunu yazma amacım, ki öyle olsa bile yel dağdan bir şey alamaz, Buffett’ın performansı üzerinden konuyu değerlendirmek değil.

Konuyu yazma amacım tıpkı Phoenix kapaklı the Economist yazısını okumadan yorum yapanlar olduğu gibi Buffett’in neden bahsettiğini de bilmeden sadece bir tabloya bakarak sonuca ulaşanların var olması. Buffett’ın hissedarlarına gönderdiği mektuplar her zaman bir ders niteliğindedir. Burada ise mektuplarından ziyade az sayıda insanın okuduğunu düşündüğüm ve aslında indikatörün de temelini oluşturan bir konuşması var: https://archive.fortune.com/magazines/fortune/fortune_archive/1999/11/22/269071/index.htm  1999 yani Dotcom’un zirvesinden hemen önce yapılan bu konuşmadan kritik birkaç paragrafın üzerinden gitmek istiyorum. Çünkü sonrasında yaşananlar çok ilginç olsa gerek….

Buffet “yatırım” konusunda 2 dinamiğe dikkat çekiyor:

• To understand why that happened, we need first to look at one of the two important variables that affect investment results: interest rates. These act on financial valuations the way gravity acts on matter: The higher the rate, the greater the downward pull. The power of interest rates had the effect of pushing up equities as well, though other things that we will get to pushed additionally. And so here’s what equities did in that same 17 years: If you’d invested $1 million in the Dow on Nov. 16, 1981, and reinvested all dividends, you’d have had $19,720,112 on Dec. 31, 1998. And your annual return would have been 19%. The increase in equity values since 1981 beats anything you can find in history. This increase even surpasses what you would have realized if you’d bought stocks in 1932, at their Depression bottom–on its lowest day, July 8, 1932, the Dow closed at 41.22–and held them for 17 years. Bu arada madem haddimi aştım şunu da ortaya atabilirim sanırım. Buffett piyasa faizlerinin tarihteki en büyük düşüşünü yaşadığı bir dönemde Benjamin Graham’ı iyi anladığı için efsane olmuştur. İki dinamikten biri eksik olsa  aynı performans çıkar mıydı bilinmez?
• The second thing bearing on stock prices during this 17 years was after-tax corporate profits, which this chart [above] displays as a percentage of GDP. In effect, what this chart tells you is what portion of the GDP ended up every year with the shareholders of American business.

 Piyasa faizleri ve vergi sonrası karlar. Sonra bir tespitte daha bulunuyor:

• These dramatic changes in the two fundamentals that matter most to investors explain much, though not all, of the more than tenfold rise in equity prices–the Dow went from 875 to 9,181– during this 17-year period. What was at work also, of course, was market psychology. Once a bull market gets under way, and once you reach the point where everybody has made money no matter what system he or she followed, a crowd is attracted into the game that is responding not to interest rates and profits but simply to the fact that it seems a mistake to be out of stocks. In effect, these people superimpose an I-can’t-miss-the-party factor on top of the fundamental factors that drive the market. Like Pavlov’s dog, these “investors” learn that when the bell rings–in this case, the one that opens the New York Stock Exchange at 9:30 a.m.–they get fed. Through this daily reinforcement, they become convinced that there is a God and that He wants them to get rich.

 Ancak daha enteresan bir nokta var: Buffett 1980 sonrası Dow’da görülen bu performansın bir daha tekrarlanamayacağını söylüyor. Daha doğrusu tekrarlanması için “pek de mümkün olmayan” bazı dinamikler gerektiğini söylüyor:

• Now, I’d like to argue that we can’t come even remotely close to that 12.9%, and make my case by examining the key value-determining factors. Today, if an investor is to achieve juicy profits in the market over ten years or 17 or 20, one or more of three things must happen. I’ll delay talking about the last of them for a bit, but here are the first two:
• (1) Interest rates must fall further. If government interest rates, now at a level of about 6%, were to fall to 3%, that factor alone would come close to doubling the value of common stocks. Incidentally, if you think interest rates are going to do that–or fall to the 1% that Japan has experienced–you should head for where you can really make a bundle: bond options.
• (2) Corporate profitability in relation to GDP must rise. You know, someone once told me that New York has more lawyers than people. I think that’s the same fellow who thinks profits will become larger than GDP. When you begin to expect the growth of a component factor to forever outpace that of the aggregate, you get into certain mathematical problems. In my opinion, you have to be wildly optimistic to believe that corporate profits as a percent of GDP can, for any sustained period, hold much above 6%. One thing keeping the percentage down will be competition, which is alive and well. In addition, there’s a public-policy point: If corporate investors, in aggregate, are going to eat an ever-growing portion of the American economic pie, some other group will have to settle for a smaller portion. That would justifiably raise political problems–and in my view a major reslicing of the pie just isn’t going to happen.

 Faizlerin daha fazla düşmesi gerektiğini söylüyor. Arada geçen 20 sihirli yıldan sonra Avrupa’da ekside ABD’de ise 1.80% civarında. Daha önemlisi ekte gördüğünüz üzere karları bırakın 6%’de tutunamamayı 10%lere yükseliyor.

Ve Buffett’ın tespiti doğru  bu beklenmeyen  yükseliş ücretlerden yediği için politik/sosyal stress arttı ve Trump’ı iktidara getirdi. Devamı daha da ilginç olacak.  Yazı GDP üzerine fikri ile devam ediyor.

 Bir kez daha yazının tamamını okumanızı tavsiye ederim. Geldiğimiz noktada Buffett’ın yukarıdaki açıklamalarının ışığında 1-Faizlerin düşeceği yer hala var ama sınırlı 2- Şirketlere vergi indirimi gelme ihtimali çok zayıf olduğu gibi Warren gibi bir isim hem şirketlere hem piyasada oluşan finansal karlara vergi getirerek görüntüyü tam tersine çevirebilir. (Bu arada enflasyonun ve bono getirilerinin yükseleceği bir döneme doğru ilerliyoruz). Buffett’ın kararı bu açıdan bakıldığında son derece tutarlı.

Yarın videoda paylaştığımda görüntü çok daha net olacak ama aşağıda 1929 , Buffett’in bahsettiği 1980’ler rallysi, Dotcom ve 2007 konut rallyleri var. Kendi grafiğinizi açtığınızda şu detay gözünüze çarpmalı.

“Like Pavlov’s dog, these “investors” learn that when the bell rings–in this case, the one that opens the New York Stock Exchange at 9:30 a.m.–they get fed. Through this daily reinforcement, they become convinced that there is a God and that He wants them to get rich.” Buffett’in bahsettiği bu insanlar rallynin son senesinde piyasaya girer ve o son sene önceki yılların tümünden daha sert bir yükselişin kaydedilmesi ile son bulur. Zaman ve seviye (3200 görülürse) ile ilgili görüşümü daha sonra paylaşacağımdan şimdilik burada kesiyorum. Tek bir indikatör ile okuyamayacağınız kadar karmaşık bir piyasa ile karşı karşıyayız. Gözlemim Twitter ve Youtube’un “Roubini”  ağırlıklı olduğu. Tutarlı bir çöküş senaryosu vurgulanıyor, her sene de ihtimal doğal olarak artıyor ancak bu stratejinin işleme koyulmuş halinin karlı olmuş olması mümkün değil.Gerçekten işlem yapan ” yatırımcılar” ağırlıklı Jesse Livermore, zarar ettiklerinde ise Warren Buffett’a dönüşüyor.

Şant Manukyan

Direktör | Uluslararası Piyasalar